HOOD与COIN借SEC豁免大涨盈利脱节暴露估值透支风险

Ethan的美股笔记

虽然SEC代币化试点引发短期情绪性暴拉，但HOOD高达62倍市盈率已提前贴现完美预期，而Coinbase更面临份额上升但EBITDA暴跌的结构性脱节，当前点位应逢高减仓并坚决拒绝追高。

AI-assisted summary of HOOD、COIN强劲反弹：清晰法案受阻，市场为什么还在买？业务进展、估值和操作框架 — original source. Check the original for full context.

Source published: 2026-09-29

Key ideas

美参议院《清晰法案》（Clarity Act）终止辩论未达60票陷入停滞，但SEC随后宣布为期5年的监管豁免试点代币化股票，驱动HOOD单日涨约9%、COIN两日急涨近18%。 (0:00)
Robinhood加密交易收入在Q2净营收中占比仅7.6%，已演变为涵盖传统券商、Banking现金管理、Gold会员及预测市场的多业务闭环平台。 (2:30)
剔除一次性非经常收益后，HOOD核心年化EPS约1.92美元，对应约120美元股价的前瞻市盈率高达62.5倍，估值已将未来增长充分贴现。 (6:05)
Coinbase Q2加密现货份额升至10.3%，沉淀USDC达200亿美元，但调整后EBITDA环比跌31%、同比跌59%，陷入“战略推进但利润滑坡”的背离窘境。 (10:35)

Detailed notes

## Background 该内容由YouTube频道“Ethan的美股笔记”于2026年9月24日发布。视频简介主要附带了BIT美股投资平台的9月新客入金与费率优惠活动推广，并声明视频内容仅为个人研究分享而不构成投资建议，提醒观众做好独立研究。

## TL;DR 本期内容深入剖析了《清晰法案》在参议院受阻但SEC给予五年代币化股票沙盒豁免背景下，Robinhood（HOOD）与Coinbase（COIN）二级市场暴涨背后的真实基本面。Robinhood依靠多业务飞轮使加密收入占比降至7.6%，但剔除一次性收益后高达约62倍的前瞻市盈率与8月预测市场放缓，意味着完美预期已被透支，操作上应果断止盈超额仓位。Coinbase虽然在现货份额、USDC沉淀及Base网络基础设施上具备先发优势，但Q2调整后EBITDA暴跌暴露了高增长战略与利润下滑脱节的悖论，10倍P/S下空仓者需耐心等待回踩170至180美元区间或财报出现确切利润拐点。

## Atmosphere & style 整体氛围理性、克制且充满机构视角的严谨推演，主讲人未受二级市场单日大涨带来的FOMO情绪干扰，而是用冰冷的财务拆解直击估值痛点。叙述语调沉着笃定，在层层剖析“股价暴涨与监管/盈利背离”的过程中展现出极强的风控纪律与常识敬畏感。听众能清晰感受到一种在狂热舆论场中穿透噪音、按既定交易框架冷静算账的专业质感。

## Bulletin - [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=0s) 美参议院《清晰法案》（Clarity Act）终止辩论未达60票陷入停滞，但SEC随后宣布为期5年的监管豁免试点代币化股票，驱动HOOD单日涨约9%、COIN两日急涨近18%。 - [02:30](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=150s) Robinhood加密交易收入在Q2净营收中占比仅7.6%，已演变为涵盖传统券商、Banking现金管理、Gold会员及预测市场的多业务闭环平台。 - [06:05](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=365s) 剔除一次性非经常收益后，HOOD核心年化EPS约1.92美元，对应约120美元股价的前瞻市盈率高达62.5倍，估值已将未来增长充分贴现。 - [10:35](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=635s) Coinbase Q2加密现货份额升至10.3%，沉淀USDC达200亿美元，但调整后EBITDA环比跌31%、同比跌59%，陷入“战略推进但利润滑坡”的背离窘境。

## Key takeaways - [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=0s) 《清晰法案》在参议院推进受阻延迟了行业整体合规框架的确立，但SEC针对代币化股票的5年期沙盒豁免为链上证券试点打开了政策突破口。 - [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=0s) 二级市场对政策冰火两重天反应极其热烈，HOOD单日涨9%收于119.82美元，COIN两日自164.51美元暴拉至194.25美元。 - [02:30](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=150s) Robinhood的Q2加密交易佣金仅1亿美元（占比7.6%），单纯将HOOD视为Crypto概念股已不符合其实际业务结构。 - [02:30](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=150s) Robinhood通过Checking账户工资直存（Direct Deposit）无缝对接美股定投，构筑起抢占用户主账户关系的多业务飞轮。 - [06:05](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=365s) HOOD的Q2预测市场贡献1.56亿美元营收并推动调整后EBITDA利润率升至57%，但8月事件合约成交量环比大幅下滑23%，降温迹象值得警惕。 - [06:05](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=365s) HOOD在8月的资金净流入放缓至40亿美元（7月为56亿美元），不过股票日均成交额（DARTs）仍同比增长68%，传统交易底盘韧性依旧。 - [06:05](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=365s) 剔除0.14美元投资基金出表一次性收益后，HOOD年化核心EPS约1.92美元，当前前瞻P/E达到62.5倍，容错率极低，建议止盈超配部分且不宜盲目补仓。 - [10:35](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=635s) Coinbase展现出强大的护城河与资金储备：Q2现货市场份额升至10.3%，沉淀USDC均值达200亿美元，且Base网络具备代币化承载先发优势。 - [10:35](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=635s) COIN深陷基本面矛盾，Q2调整后EBITDA仅2.08亿美元（环比降31%、同比降59%），受到全行业成交缩量、有效费率承压及高毛利结构恶化的多重挤压。 - [10:35](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=635s) COIN占营收48%的订阅与服务收入并非完全抗周期，高额USDC奖励支出侵蚀了利差，质押收入亦与币价及链上活跃度深度共振。 - [13:40](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=820s) 急涨后COIN市值达到513亿美元，市销率P/S超过10倍，市场已快速透支SEC豁免试点的情绪利好，高估值极度依赖未来高增长兑现。 - [13:40](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=820s) 针对COIN的操作策略：存量底仓保留但不借利好加仓，波段与超配仓位趁急涨止盈；空仓者坚决不追高，耐心等待回踩170至180美元区间或等待财报出现确定性利润反转证据。

## Detailed walkthrough ### [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=0s) 政策博弈与股价背离：Clarity法案受阻与SEC代币化豁免

9月中旬，加密行业备受瞩目的《清晰法案》（Clarity Act）在参议院推进受阻。9月15日，参议院关键的终止辩论投票（Cloture Vote）未能达到60票的门槛，程序性推进被迫延后。这项法案原本承载着全行业对稳定法律框架的期待，旨在彻底厘清三件事：加密资产如何分类、由谁来监管（SEC还是CFTC），以及交易平台应当在何种规则下经营。尽管法案“推进受阻而并非被判死刑”，但这一挫折依然给市场浇了一盆冷水。然而仅仅两天后，SEC突然抛出一项为期五年的监管豁免，允许符合条件的平台在沙盒环境下试点部分代币化股票（Tokenized Equities）的链上交易与流转。

政策冰火两重天下，二级市场却走出极其强劲的逆势反弹：到了9月18日周五收盘，Robinhood（HOOD）单日大涨约9%，收于119.82美元；Coinbase（COIN）更是从9月16日收盘的164.51美元暴拉至194.25美元，两天涨幅近18%。面对“法案受阻，股票反而暴涨”的背离行情，必须拆解两个核心问题：这两项政策到底伤及或利好了两家公司的哪块具体业务？反弹之后的股价究竟已经提前透支了多少未来的增长预期？

```mermaid flowchart TD accTitle: Policy Impact on Robinhood and Coinbase accDescr: Flowchart illustrating the diverging impacts of the Clarity Act stall and SEC tokenization waiver on Robinhood and Coinbase.

subgraph Policy["政策事件"] P1["Clarity法案受阻 (参议院终止辩论未达60票)"] P2["SEC代币化股票豁免 (打开5年期链上试点口子)"] end

subgraph HOOD["Robinhood (HOOD)"] H1["加密交易收入仅占7.6%"] H2["多业务闭环支撑估值 (券商+Gold+预测市场)"] H3["短期受政策冲击有限 但62倍估值容错率低"] end

subgraph COIN["Coinbase (COIN)"] C1["Base网络具备先发技术底座"] C2["订阅与服务收入承压 (费率/奖励成本侵蚀利润)"] C3["市场份额提升但EBITDA滑坡"] end

P1 -.->|"抑制扩张预期"| H3 P1 -.->|"压制行业合规上限"| C2 P2 -->|"利好全品类交易拓展"| H2 P2 -->|"非美产品有望合规回流"| C1 ```

[02:30](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=150s) Robinhood的收入底盘与全家桶生态

分析Robinhood时，必须承认加密监管的不利消息确实会对其产生负面压制，但这种影响必须放到其整体收入结构中去客观测算。在刚刚过去的第二季度（Q2）财报中，Robinhood的加密交易收入为1亿美元，而同期净营收高达13.08亿美元，加密交易在营收中的占比仅为7.6%左右。尽管加密生态对公司估值倍数的影响远不止交易佣金这一项，但这一数据清晰地表明：“只用Crypto来理解HOOD已经远远不够了。”现在的Robinhood正在将传统美股券商、Banking现金管理、预测市场、Gold会员体系和信用卡全方位打通，形成紧密的飞轮。

从普通用户的微观体验来看，这种多业务闭环的吸金效应格外显著。用户甚至可以直接将日常工资Direct Deposit设置进Robinhood的Checking账户，资金一旦到账便能无缝划转至证券账户进行美股定期定额投资。这种“左手领工资，右手做定投”的闭环，让用户极度倾向于把流动资金全部沉淀在其生态系统内，这正是Robinhood与传统老牌券商争夺用户主账户关系（Primary Account Relationship）的杀手锏。

针对部分受限于地域与合规门槛而无法使用Robinhood全套服务的海外及亚洲华语投资者，尤其是已经持有稳定币的人群，视频顺势介绍了合规美股平台BIT证券所提供的替代路径： - **出入金通道**：仅使用USDT与USDC出入金美股账户，为持有稳定币的投资者免去办理海外银行卡的繁琐流程。 - **底层资产与合规属性**：区别于CFD差价合约或单纯的美股代币，底层买入的是真实美股与ETF，享有完整的分红与股东投票权，合规框架独立且不在CRS税务信息交换范围内。 - **产品范围与福利**：覆盖超1万只美股与ETF，支持融资融券、期权交易及即将上线的港股IPO打新；9月新客活动提供最高310美元综合权益（含最高200美元入金奖励、100美元手续费抵扣卡及交易返现）。

[06:05](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=365s) HOOD核心数据体检：预测市场、净存款与高估值隐忧

平台操作便捷与粘性提升固然能留存资金，但从股东视角出发，必须严肃验证两件事：用户粘性究竟有没有转化成实打实的利润？在业务高歌猛进的过程中是否积累了新的经营风险？回看Robinhood的Q2财报，其预测市场业务单季度贡献收入达1.56亿美元，不仅一举反超了Crypto板块，更推动调整后EBITDA利润率攀升至约57%。但在亮眼的财报公布后，紧随其后的8月月度运营数据却出现了一些值得警惕的早期信号：

- **预测市场成交量环比失速**：8月份事件合约成交量录得47亿张，相比7月份的61亿张环比大幅下滑23%。虽然单月缩量无法直接断定是重大政治/体育热门事件过后的暂时性回落，还是真实长期需求的衰减，更无法看清每张合约留存的单位经济效益（Take Rate），但这绝不能当作单纯的“季节性波动”一带而过。此外，Robinhood与Susquehanna合资成立、拥有CFTC合规牌照的交易所与清算所（音译Rosera项目）虽已于6月上线，但管理层计划将多少订单流导向该清算所，目前仍未单独披露具体数据。 - **资金流入速度放缓**：8月份平台净存款（Net Deposits）为40亿美元，相比7月份的56亿美元虽然保持资金净流入，但流入斜率明显平缓。 - **股票基本盘依旧强悍**：8月份股票日均成交额（DARTs）环比增长6%，同比暴增68%，显示出传统交易核心盘依然具备强大的韧性。

这三大维度的分化印证了不应因单一加密政策变动而全盘推翻对HOOD的持仓逻辑。截至Q2，Robinhood Gold付费会员数已攀升至480万人，Banking存款规模突破30亿美元大关，且大约40%的Banking用户深度绑定了工资直接存款。然而，“多条腿走路并不代表每条腿都不受市场周期的冲击”。公司Q2每股收益（EPS）虽然报出0.62美元，但其中有0.14美元是来自于投资基金出表（Deconsolidation）等非经常性投资收益；若剔除这笔一次性收益，核心EPS仅为0.48美元左右。将其粗略年化（0.48 × 4），预计年化EPS大约在1.92美元。以周五逼近120美元的股价测算：

$$120 \div 1.92 \approx 62.5\text{倍 P/E}$$

62倍左右的前瞻市盈率意味着市场已经把未来数年的完美增长剧本直接贴现进当前股价。“最强的反方论点也正在于此——现在的价格真的已经不便宜了。”一旦《清晰法案》的长期搁浅压制了未来的业务扩张上限，叠加预测市场持续降温、信用卡业务潜在信用成本上行，高估值倍数将面临被市场大幅削减的风险。为此，博主的持仓策略明确为：将涨幅超出预设仓位上限的部分果断止盈，锁定利润；当前位置绝非早先70美元左右具备极高性价比的建仓区间，即便后市出现短期小幅回调，也坚决不再盲目回补仓位。

[10:35](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=635s) Coinbase的基本面悖论：份额增长掩盖不了的利润滑坡

对于Coinbase（COIN），市场对其拓展业务边界的战略同样给予了极高关注，但评估其投资价值的门槛必须比Robinhood苛刻得多。因为Coinbase当前面临一个残酷的现实：“它的战略在往前走，但它的盈利却在往下走。”

不可否认，Coinbase展现出极强的抗周期护城河： - **交易份额逆势抬升**：在整体行业交易量相对平淡的背景下，Coinbase在Q2加密现货交易量的市场份额从Q1的9.1%稳步提升至10.3%。 - **核心资金池充盈**：平台各产品沉淀的平均USDC余额已高达200亿美元，持续充沛的资金储备远比发布一两款概念性新产品更具说服力。 - **代币化基础设施先发优势**：公司自主孵化的Layer 2网络Base具备承载链上高并发交易与结算的技术底座，其合规的非美用户已能接触到真实的代币化股票产品；一旦美国本土的SEC五年豁免沙盒得以逐步放开，Coinbase具备天然的卡位优势。

然而，表面的亮丽无法掩盖底层财务盈利能力的急剧恶化。Q2调整后EBITDA仅录得约2.08亿美元，环比暴跌31%，同比断崖式下滑59%。之所以出现“市场份额上升而利润却大幅倒退”的背离，根源在于全行业整体交易总规模收缩、综合有效费率承压、高毛利业务结构恶化以及刚性运营成本的挤压。

更值得深思的是其所谓的“非周期安全垫”。目前Coinbase的订阅与服务（Subscription and Services）收入已占净营收的48%，许多投资者将其视作不受代币价格牛熊周期影响的经常性现金流。但拆解其细分项后会发现： 1. Q2稳定币收入约为2.92亿美元，为了维系200亿美元的USDC余额，平台必须向用户支付丰厚的持有奖励，这大幅侵蚀了这部分利息差收入的最终净留存； 2. 区块链奖励（质押收入等）与链上活跃度、底层代币币价依然深度共振。因此，这48%的收入绝非旱涝保收的避风港。

[13:40](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=820s) COIN估值与三种持仓情景的操作框架

从二级市场反应来看，Coinbase在9月16日至18日仅仅两天内便跳涨约18%，股价从164.51美元猛冲至194.25美元，市场用极快的速度对SEC代币化试点的乐观情绪完成了情绪定价。按最新披露的稀释股数粗算，Coinbase当前的市值已来到513亿美元左右；对照年化后约49亿美元的营收体量，其市销率（P/S）已超过10倍。尽管当前股价距离历史高点依然腰斩甚至更低，但“距离历史高点很远本身绝对不能证明它现在便宜”，高估值依然极度依赖未来高增长的兑现。

针对Coinbase后续的实战操作，博主梳理出了三种不同仓位状态下的应对框架：

在空仓观望的具体推演上，后续存在两条分歧路径： - **路径一（价格回踩）**：如果短期的政策炒作热度退去，而客户沉淀资金、交易市场份额及后续盈利预期并未出现恶化，股价健康回落至170至180美元区间时，方可重新评估小规模试仓建仓的条件；反之，若股价回调是因为收入或利润预期进一步恶化，则必须重新审视估值模型。 - **路径二（业绩驱动）**：如果股价维持强势拒不回调，则绝不盲目追高，唯一可行的介入路径是等待后续季度财报交出过硬证据——观察其扩大的市场份额能否最终变现为高确定性的利润反转、USDC增长能否抵消美联储降息与平台奖励支出的双重利差挤压，以及链上代币化新产品能否带来可被量化的增量财务贡献。

总而言之，Clarity法案受阻意味着加密立法长跑仍在继续，而SEC的五年豁免仅为代币化业务撕开了一条实验口子，两家公司都需要拿出从政策放行到收入兑现、再到净利润落地的完整证据链。对于Robinhood，依靠多业务协同的基本盘继续拿住止盈后的底仓，持续盯紧预测市场放缓、信用质量走势及62倍P/E的消化能力；对于Coinbase，虽然技术与产品卡位领先，但盈利与战略脱节的矛盾尚未化解，手中有仓位务必严格控制风险敞口，空仓者唯有等到合理的价格回踩或坚实的盈利反转信号出现后，再行谋划进场。

## Notable quotes > [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=0s) 推进受阻而并非被判死刑 — Ethan

> [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=0s) 法案受阻，股票反而暴涨 — Ethan

> [02:30](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=150s) 只用Crypto来理解HOOD已经远远不够了。 — Ethan

> [02:30](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=150s) 左手领工资，右手做定投 — Ethan

> [06:05](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=365s) 多条腿走路并不代表每条腿都不受市场周期的冲击 — Ethan

> [06:05](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=365s) 最强的反方论点也正在于此——现在的价格真的已经不便宜了。 — Ethan

> [10:35](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=635s) 它的战略在往前走，但它的盈利却在往下走。 — Ethan

> [10:35](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=635s) 市场份额上升而利润却大幅倒退 — Ethan

> [13:40](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=820s) 距离历史高点很远本身绝对不能证明它现在便宜 — Ethan

> [13:40](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=820s) 不因SEC的豁免实验消息而上调持仓上限 — Ethan

> [13:40](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q&t=820s) 坚决不在急涨之后盲目追高建满计划仓位 — Ethan

## Mentioned Robinhood (HOOD), Coinbase (COIN), Ethan, 清晰法案 (Clarity Act), 美国证券交易委员会 (SEC), 美国商品期货交易委员会 (CFTC), BIT证券, Base, USDC, USDT, Susquehanna, Rosera, Robinhood Gold

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📅 活动截至2026年9月30日23:59（UTC+8）披露：本内容为合作推广，不构成投资建议。详情以官方条款为准。

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[Source](https://www.youtube.com/watch?v=HN3Yegaid4Q)

中文简报

HOOD与COIN借SEC豁免大涨盈利脱节暴露估值透支风险虽然SEC代币化试点引发短期情绪性暴拉，但HOOD高达62倍市盈率已提前贴现完美预期，而Coinbase更面临份额上升但EBITDA暴跌的结构性脱节，当前点位应逢高减仓并坚决拒绝追高。本期内容深入剖析了《清晰法案》在参议院受阻但SEC给予五年代币化股票沙盒豁免背景下，Robinhood（HOOD）与Coinbase（COIN）二级市场暴涨背后的真实基本面。Robinhood依靠多业务飞轮使加密收入占比降至7.6%，但剔除一次性收益后高达约62倍的前瞻市盈率与8月预测市场放缓，意味着完美预期已被透支，操作上应果断止盈超额仓位。Coinbase虽然在现货份额、USDC沉淀及Base网络基础设施上具备先发优势，但Q2调整后EBITDA暴跌暴露了高增长战略与利润下滑脱节的悖论，10倍P/S下空仓者需耐心等待回踩170至180美元区间或财报出现确切利润拐点。美参议院《清晰法案》（Clarity Act）终止辩论未达60票陷入停滞，但SEC随后宣布为期5年的监管豁免试点代币化股票，驱动HOOD单日涨约9%、COIN两日急涨近18%。 (0:00) Robinhood加密交易收入在Q2净营收中占比仅7.6%，已演变为涵盖传统券商、Banking现金管理、Gold会员及预测市场的多业务闭环平台。 (2:30) 剔除一次性非经常收益后，HOOD核心年化EPS约1.92美元，对应约120美元股价的前瞻市盈率高达62.5倍，估值已将未来增长充分贴现。 (6:05) Coinbase Q2加密现货份额升至10.3%，沉淀USDC达200亿美元，但调整后EBITDA环比跌31%、同比跌59%，陷入“战略推进但利润滑坡”的背离窘境。 (10:35)

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Ethan的美股笔记指出，尽管美国加密《清晰法案》推进受阻，但SEC五年期代币化股票豁免点燃了二级市场情绪，推动Robinhood与Coinbase大幅反弹；然而，两家公司的高估值倍数与底层利润暗淡的现实，意味着当前涨幅已过度透支增长预期。政策冰火两重天与二级市场背离反弹 (0:00) 9月中旬，参议院关键辩论投票未达60票门槛，导致旨在厘清加密分类与监管归属的《清晰法案》被迫延期。但在两天后，SEC推出为期五年的沙盒监管豁免，允许合规平台试点代币化股票交易。二级市场迅速对此利好做出剧烈反应：截至9月18日收盘，Robinhood单日上涨约9%至119.82美元，Coinbase则在两日内急涨近18%至194.25美元。博主强调，需理性拆解政策实际惠及的业务板块，防范股价对预期透支的风险。 Robinhood全家桶底盘与62倍估值隐忧 (2:30) Robinhood二季度净营收达13.08亿美元，加密交易收入仅占约7.6%，其业务实质已扩展为由美股券商、现金管理、预测市场、Gold会员（480万人）及信用卡构建的多业务飞轮，工资直接存款（Direct Deposit）更强化了主账户粘性。此外，二季度预测市场收入达1.56亿美元，助推调整后EBITDA利润率升至约57%。然而，8月月度数据显露隐忧：事件合约成交量录得47亿张，环比下滑23%；净存款由7月的56亿美元放缓至40亿美元。扣除投资基金出表等非经常性收益后，Q2核心EPS实际仅约0.48美元，年化测算对应前瞻市盈率高达约62.5倍。博主认为当前价格容错率极低，已选择对超配部分减仓止盈，且在当前价位坚决不回补仓位。 Coinbase份额扩张背后的利润滑坡悖论 (10:35) Coinbase展现出强大的护城河与技术卡位：二季度现货交易市场份额由Q1的9.1%升至10.3%，沉淀的USDC平均余额达200亿美元，其Layer 2网络Base更为承载链上代币化资产提供了先发基础设施。但博主指出其财务基本面正面临“战略向前、盈利向下”的矛盾：Q2调整后EBITDA约2.08亿美元，环比大跌31%，同比下滑59%，主因在于全行业现货交易规模收缩及高毛利业务受压。被市场视作安全垫的“订阅与服务收入”（占比净营收48%）亦非旱涝保收。为维持200亿美元USDC规模，平台需支付高额用户奖励，严重挤压了2.92亿美元稳定币业务的净利差，而质押等链上奖励收入仍深度绑定代币牛熊周期。 Coinbase三类持仓情景的操作应对框架 (13:40) 在两日急涨18%后，Coinbase市值攀升至约513亿美元，市销率（P/S）超过10倍。针对不同持仓状态，博主提出明确操作策略：长期底仓者可持有观望，但绝不上调仓位上限；短期波段与超配仓位应借情绪急涨果断减仓止盈。对于空仓者（包括博主本人），坚决不盲目追高。后续介入仅考虑两条路径：其一是短期情绪退潮后，若基本面未恶化，等待股价健康回调至170至180美元启动箱体再行评估；其二是在股价拒不回调时保持克制，直至后续财报能证明市场份额切实转化为利润反转、降息环境下USDC利差企稳及代币化业务出现量化财务贡献。《清晰法案》遇阻表明加密立法进程漫长，而SEC的五年期豁免仅为沙盒试点。博主总结认为，HOOD与COIN都需要拿出从监管试点到收入兑现、再到净利润落地的实际业绩支撑；面对预测市场回落、利差受损与高估值压力，当前交易必须严守风控，避免情绪化追高。

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[0:00] Ethan: 推进受阻而并非被判死刑 [0:00] Ethan: 法案受阻，股票反而暴涨 [2:30] Ethan: 只用Crypto来理解HOOD已经远远不够了。 [2:30] Ethan: 左手领工资，右手做定投 [6:05] Ethan: 多条腿走路并不代表每条腿都不受市场周期的冲击 [6:05] Ethan: 最强的反方论点也正在于此——现在的价格真的已经不便宜了。 [10:35] Ethan: 它的战略在往前走，但它的盈利却在往下走。 [10:35] Ethan: 市场份额上升而利润却大幅倒退 [13:40] Ethan: 距离历史高点很远本身绝对不能证明它现在便宜 [13:40] Ethan: 不因SEC的豁免实验消息而上调持仓上限 [13:40] Ethan: 坚决不在急涨之后盲目追高建满计划仓位

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[0:00] 大家好,欢迎回到Eason的美股笔记今天这期视频我们来更新一下Robinhood然后再来分析一下Coinbase9月15号加密行业等了很久的Clarity法案在参议院推进受阻但是在两天之后SEC又给部分的代币化股票的交易打开了一条新的实验通道到了9月18号周五,hood收在119.82美元当天涨了大约9%Coinbase收在了194.25美元所以法案受阻,股票反而强劲反弹。所以今天我们要拆开两个问题,第一个问题是这两条政策消息到底影响两家公司的哪块业务,第二个问题是反弹之后的股价已经提前算进了多少未来的增长。那今天的视频我们会分为四步走,第一步先看政策,因为两条消息的影响范围不一样,所以如果不先分开,那么后面的判断就会混在一起。我们先来看Clarity。它要解决三件事情,也就是加密资产怎么分类,由谁来监管,以及交易平台在什么规则下经营。它的目的是让整个行业有一套更稳定的法律框架。9月15号这一次没有通过的是推进程序里的终止辩论投票。终止辩论投票是参议院决定要不要结束讨论,从而进入正式表决的那一票,需要60票才能通过。所以这里60票还差不少所以准确的说是立法推进受阻而法案本身还没有被判死刑那我们再来看看SEC那条SEC随后又发了一个豁免允许符合条件的平台试验部分股票的链上交易那代币化股票是什么呢代币化股票是把股票的权益用代币的形式记录和流转那这个试验有五年的期限所以他开的是一个口子而不是把所有股票代币和所有交易平台一次性放开所以把这两条消息放在一起来看就是立法障碍还在但是部分业务多了一条誓言路径所以两家公司各能受益多少要分开来看好那我们就先来看Robinhood我要先承认加密行业的坏消息会影响他但是影响有多大就要看他现在的收入结构了加密交易收入是1亿美元,而总净营收是13.08亿美元,所以占比大约是7.6%。当然这个7.6%只是交易收入的占比,加密对Hood的影响不止交易收入这一项,在后面我们讲估值的时候还会回到这一点上。但是它至少说明了一件事情,那就是只用Crypto来理解Hood已经不够了。因为它的券商、Banking、预测市场、会员和信用卡这些服务正在连成一片。我自己作为用户的体会也很直接他的券商bankingcrypto和信用卡这些东西我都在用比如我就会把我的工资递递到Robinhood的checking账户里所以工资到账以后我就可以马上转到券商账户继续做定投了那这些动作联系来以后我就更愿意把资金留在这个体系里所以对于hood来说这就是他争取用户账户关系的方式不过说到这里Robinhood的这些全套服务居住地址账户资格和产品开放条件的门槛那对于亚洲地区的华语用户尤其是手里已经有稳定币的朋友更加实际的需求是怎样方便的介入美股市场那这就要讲到本期视频的赞助商BIT证券了,它比较有特点的地方是只使用USDT和USDC出入金美股账户。这对于本来就持有稳定币的朋友来说,相当于多了一条配置美股的资金通道。同时对于亚洲地区的华谣用户来说,就不用为了入金准备海外银行卡了。而且BIT证券是一家合规的美股券商,合规监管方面与其他的券商一致,大家可以在官网查看他们的监管披露详情。所以大家在他的证股业务里买到的是实际的美股和ETF,而不是美股代币,也不只是干涉的。 [5:00] 中价格的CFD差价合约因此你的持仓也享有适用的分红和投票等股东权益支持的股票也可以按规则转仓BIT覆盖超过1万只美股和ETF并且提供融资融券和期权服务那开户方面符合条件的用户可以用身份证申请开户无需海外地址证明合规框架也不在CRS范围内所以没有CRS同步的问题当然具体要以地区限制和审核为准BIT的9月星赫活动完成对应的条件奖励合计最高310美元包括最高200美元的入金奖励100美元的手续费卡以及最高10美元的交易奖励那具体领取和使用条件以活动业为准所以如果你有这方面的需求可以先了解规则准备账户从而减少以后临时处理开户和出入金的麻烦此外BIT还即将上线港股业务可以参与IPO打新放在视频的简介栏里开户条件费率和活动规则都可以先看清楚然后再决定适不适合自己好那我们再回到Hood的分析上使用方便可以帮助平台留住用户但是作为股东我们还需要检查两件事情那就是这种粘性有没有变成收入和利润以及增长的过程里又多出来了什么风险那在上一期的QR财报分析视频里面我们已经把财报数字过了一遍预测市场收入达到了1.56亿美元超过了crypto业务调整后以bita利润率回到了大约57%我们要看的是财报之后公布的数据有没有改变原来的判断我按三条来看第一条是预测市场八月的事件合约成交量是47亿涨七月是61亿涨环比下降23% 那在上期视频里面我说过这个数字环比转负就要重新评估了那现在条件就触发了但是重新评估并不等于马上下结论一个月的数据只能确认成交量降了但是我们分不清是热门事件过去后的暂时回落还是需求在持续减弱更看不出每张合约留下的收入有没有跟着降所以这一条我会先记下我们不把它当成季节性的波动放过但是也不要凭一个月就否定这条业务那下一个要盯的是单位经济性也就是Rosera这是Hood和Squihana合资有CFTC牌照的交易所和清算所在6月份上线了管理层说要把更多的交易量倒过去但是倒了多少公司还没有单独披露那这一条我们要等数据第二条是用户资金,8月份的净存款是40亿美元,7月份是56亿美元,所以钱还在进来,但是速度慢了。第三条是股票业务,8月份的股票日均成交额,环米增长6%,铜米增长68%,所以这条业务仍然很强。这就是我没有因为一条加密政策就改变整个持仓逻辑的原因。那我们再回到前面讲的全家桶,我的使用体验只是一个例子,整体的数据就更有说服力了。QR的购度会员数达到了480万人,banking存款超过30亿美元,大约40%的banking客户,设置了公司等直接存款。所以用户愿意付会员费,也愿意把日常资金放进来,这说明Robinhood正在拿到更深的账户关系。谢谢大家对于公司来说,如果资金和使用频率留得住,那么以后推广其他的服务就不用每次从零开始获客了。但是多条腿走路并不代表每条腿都不受市场的影响,股票、期权和预测市场这些都跟着风险偏好和交易活跃度挂钩。最后都需要落到盈利上所以估值也要放进来一起看那我们来做一个简单的坐标获得QR的每股收益是0.62美元公司披露其中0.14美元来自主要与投资基金出表有关的收益那如果扣掉这一项剩下的就是大约0.48美元那我们假设这个季度简单的重复四次那就是每股1.92美元那周五的股价接近120美元120除以1.92就是大约62倍当然这不是公司的全年指引也不是把所有的一次性因素都调整干净的市盈率并且单个季度是有季节性的后面的利润也会变那我算这笔账只是为了说明一件事情那就是现在的价格需要未来的增长继续支撑所以业务越来越丰富 [10:00] 并不等于任何的价格都适合买入那最强的反方论点也在这里62倍的这个价格真的已经不便宜了这个价格买的是未来几年的增长所以如果Clarity受阻让某些业务以后更难扩张那市场就会砍这几年的增长预期所以加密政策对Robinhood的影响不会被今天7.6%的收入占比封顶然后再加上预测市场如果持续降温信用成本又往上走的话就得改所以我继续持有的前提是现有业务的结构变化仍然成立,而不是压住SEC这条新闻一定会带来多少的新增利润。我的操作是上涨超过预设仓位上限的部分,我只赢了。这个位置的HOOD已经不是我们之前分析时的70左右的性价比线仓位了,所以即使出现短期的小幅回调,我也不会再把仓位买回来了。它也在扩展业务,但是我对建仓的要求会更高,因为它的战略在往前走,但是它的盈利却在往下走。我们先来看看Coinbase值得肯定的地方。按照公司批误的口径,QR的加密交易量的市场份额从QE的9.1%提高到了10.3%,平台产品里的平均USDC余额也达到了200亿美元。这意味着即使行业环境偏弱,Coinbase仍然在吸引交易和资金。和资金余额比发布一个新的产品更实在所以我不把它看成一只比特币涨多少它就该涨多少的股票那股票代币化这边它也有实际的基础BASE是Coinbase培育的链上网络可以承载交易和结算这类应用符合资格的非美国用户已经可以通过相关产品接触到代币化股票了所以如果未来美国的试验通道可以逐步落地参与这是我认可他长期机会的原因但是已经有海外产品并不等于现有的产品可以自动满足美国的全部条件而且链上交易做的再大也并不等于钱都会进coinbase的口袋所以后面我们要看的是他在哪个环节收费留下多少利润以及竞争会不会把他的收益压下去那现在最强的反方是利润QR调整后以Bita只有大约2.08亿美元环比下降了31%同比下降59%所以它的份额上去了但是利润却在往下走这主要是因为行业整体的交易规模费率业务组合和成本这几项对利润的影响比份额更大那我们接下来再来看看它的收入结构Coinbase的订阅和服务收入已经占到禁营收的48%了这块看成不受币价影响的稳定收入但是我认为这个预期需要拆开来检查比如QR稳定币收入大约是2.92亿美元,为了吸引和留住用户支付的奖励,吃掉了一部分的利润。还有就是区块链奖励这类收入波动仍然是跟着币价和链上活动走的,所以这48%不是一块完全不受加密周期影响的稳定收入,我们要看的是市场偏弱的时候它能保住多少利润。10.9亿美元所以虽然它还是正的但是并没有显示出盈利已经明显修复的迹象那再回到现在的价格Coinbase从9月16号收盘的164.51美元涨到了18号的194.25美元两天涨了大约18%所以市场已经很快给乐观与其定了价了我们再来算笔账按照最近披露的股数粗算的话当前的市值大约是513亿美元就是大约49亿美元 513除以49就是10倍多的市销率所以coinbase当前价格仍然需要增长来支撑虽然目前股价距离历史高点还很远但是这件事情本身证明不了它便宜那目前我没有coinbase的仓位所以对于操作我会按照三种情况来思考大家可以按自己现在是什么仓位来对号入座那第一种情况是已经有长期的仓位并且没有超过上限那如果你的买入逻辑是看好它在交易稳定币和链上金融里的位置那么目前可以保留观察但是我不会因为豁免这条消息就把原来的仓位上线往上调那第二种情况是上涨之后已经超配了或者本来就是试点拨断仓那么你现在就应该把超额的部分减回计划范围内拨断仓位按照原计划兑现那第三种情况就是和我一样在coinbase上是空仓 [15:00] 那如果现在从零开始做这个决策,我会先等待,我不会在这轮击涨之后一次性就把计划仓位建满。那在价格上,170到180美元是我会重新观察的一个区域,依据是近期的交易区间以及这轮击涨前后的价格位置。那如果只是消息热度退了,而客户资金交易份额和后续盈利预期没有明显的变化,那么这一代就可以重新评估小规模参与的条件了。是因为收入或者利润预期继续变差那么就需要重新算账了那如果股价一直不回落还有另一条路那就是等后续的财报看市场份额能不能转成利润USDC的增长能不能抵消利率和奖励成本的压力以及新产品有没有带来可以衡量的贡献如果这些证据变强了那么即使价格更高也可以重新评估买入那如果证据没有变只是股价更高了那不是我追进去的理由那这就是我目前对Coinbase新增仓位的思考好视频的最后我再来把今天的判断总结一下Clarity的推进还需要继续跟踪 SEC的豁免提供的试验空间从政策到收入再到利润这两家公司都需要拿出后续证据HUD的多业务结构支撑我继续持有止盈后的剩余仓位但是预测市场放缓信用质量和估值这三条要继续检查和产品基础值得肯定但是它的盈利还没有跟上一有仓位的要重点管理规模空仓的话就等价格或者盈利给出新的理由之后再考虑所以接下来户的我会主要看三点分别是预测市场能不能稳定下来资金流入有没有继续降速以及增长最后可以留下多少的利润Coinbase我会主要看份额和USDC的进展能不能变成更好的盈利那政策这边我也会继续跟进以及美国代币化业务的实际落地。

HOOD与COIN借SEC豁免大涨 盈利脱节暴露估值透支风险