业绩超预期难挡软件股抛售浪潮新思与楷登估值触底现建仓窗口

Ethan的美股笔记

市场以按席位收费的SaaS逻辑抛售EDA资产纯属误判，AI智能体爆发不仅不会削平技术护城河，反而将指数级增加底层物理引擎调用，基本面持续扩张正为新思与楷登孕育高确定性买点。

AI-assisted summary of 芯片设计工具龙头拆解：CDNS、SNPS估值与买点，EDA账本没坏，估值为什么崩了？ — original source. Check the original for full context.

Source published: 2026-09-13

Key ideas

半导体板块走强之际，EDA 双雄 CDNS 与 SNPS 较高点回撤达 30% 至 35%，核心原因在于其被纳入软件 ETF（IGV）而遭市场按高倍数软件股无差别抛售杀估值，而实际业绩均超预期并上调指引。 (0:00)
Cadence 凭借 18% 的核心 EDA 增速、45.5% 的营业利润率与健康资产负债表，市值逆超营收体量更大的 Synopsys，后者正背负百亿美元债务整合 ANSYS 且内生增速放缓至 8.5%。 (5:00)
AI 不会颠覆底层 EDA 物理引擎：Kimi K3 等模型仅是在顶层调度开源脚本，EDA 商业模式并非按人头收费，AI 智能体对物理引擎高频调用反而会指数级推升算力与软件需求。 (9:20)
当前两家估值均跌至 5 年估值带底部，CDNS 可在 272-285 美元区间轻仓分批建仓，SNPS 则需等待 9 月 30 日投资者日披露 AI 变现模型与有机增速后再行动。 (15:28)

Detailed notes

## Background 本视频由 YouTube 频道“Ethan的美股笔记”于 2026 年 9 月 8 日发布。视频简介附有会员体系介绍、往期选股链接与时间戳导航，内容聚焦于深度拆解半导体设计工具（EDA）双雄 Cadence（CDNS）与 Synopsys（SNPS）在业绩超预期下估值意外暴跌的原因、AI 带来的产业重构，以及具体的估值测算与分批建仓买点。

## TL;DR 视频深度剖析了在半导体板块走强之际，EDA 双寡头 CDNS 与 SNPS 股价回撤 30% 至 35% 的核心矛盾。主讲人指出，两家巨头业绩均超预期，暴跌本质并非财务账本恶化，而是市场因开源 AI 芯片设计恐慌、增长质量分化以及将 EDA 混同为普通 SaaS 软件进行被动利率杀估值。产业事实上，AI 智能体跑得越快，对底层垄断性物理仿真引擎的调用反而呈指数级增加，AI 实为需求催化剂而非生存威胁。通过对财务质地、负债结构及估值倍数的对比，视频最终给出了两家公司详细的两档分批建仓价格区间与跟踪催化节点。

## Atmosphere & style 整体基调严谨沉稳、逻辑缜密，展现出极强的买方专业投研质感。叙事风格如抽丝剥茧般层层递进，既没有跟随市场恐慌情绪落井下石，也未盲目乐观唱多，而是用硬核的工程物理事实与财报数据逐步击碎市场流言。听感上冷静且克制，宛如一场条理清晰的对冲基金内部研讨会，在指出内部人减持与高额杠杆隐患的同时，以历史加息周期的修复规律为投资者注入理性的安全边际思维。

## Bulletin - [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=0s) 半导体板块走强之际，EDA 双雄 CDNS 与 SNPS 较高点回撤达 30% 至 35%，核心原因在于其被纳入软件 ETF（IGV）而遭市场按高倍数软件股无差别抛售杀估值，而实际业绩均超预期并上调指引。 - [05:00](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=300s) Cadence 凭借 18% 的核心 EDA 增速、45.5% 的营业利润率与健康资产负债表，市值逆超营收体量更大的 Synopsys，后者正背负百亿美元债务整合 ANSYS 且内生增速放缓至 8.5%。 - [09:20](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=560s) AI 不会颠覆底层 EDA 物理引擎：Kimi K3 等模型仅是在顶层调度开源脚本，EDA 商业模式并非按人头收费，AI 智能体对物理引擎高频调用反而会指数级推升算力与软件需求。 - [15:28](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=928s) 当前两家估值均跌至 5 年估值带底部，CDNS 可在 272-285 美元区间轻仓分批建仓，SNPS 则需等待 9 月 30 日投资者日披露 AI 变现模型与有机增速后再行动。

## Key takeaways - [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=0s) EDA 巨头近期暴跌与基本面无关，财报均超预期并上调指引，核心是市场误用普通 SaaS 软件的尺子去衡量半导体基础设施资产，导致估值倍数严重压缩。 - [01:49](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=109s) EDA 是芯片设计的不可或缺底层工具，先进制程 3nm 工具支出达 28nm 的 3-5 倍，Synopsys、Cadence 与西门子三寡头合计垄断全球 85% 以上市场份额。 - [01:49](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=109s) 两家公司均以 3 年期订阅制为主，经常性收入占比约 80%，客户留存率超 95% 且内嵌年均 3%-7% 涨价条款，属于半导体行业的刚需“水电气煤”。 - [05:00](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=300s) Cadence 市值（806 亿美元）反超 Synopsys（755 亿美元），主因其核心业务内生增速更快（18% vs 8.5%）、利润率更高（45.5% vs 41.6%）且无大规模并购杠杆包袱。 - [05:00](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=300s) Synopsys 账面背负 100 亿美元债务整合 ANSYS，未交付订单（Backlog）出现环比下滑，财报 42% 营收增速主要来自并表美化，引发市场对增长质量的担忧。 - [09:20](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=560s) Kimi K3 的 45nm 开源设计无法威胁先进 EDA：大模型扮演的是上层调度流程的 Agent，无法替代底层高精度的物理求解器与验证引擎。 - [09:20](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=560s) 传统 SaaS 因按席位收费受 AI 替代冲击，而 EDA 卖的是底层计算引擎，AI 虚拟工程师的高频尝试与迭代反而会指数级增加对物理引擎的调用量。 - [09:20](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=560s) 英伟达在 EDA 领域采取赋能策略（“装大脑而非造工具”），包括入股 Synopsys 及联合 Cadence 推出虚拟工程师，将验证周期压缩 40 倍。 - [09:20](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=560s) 行业未来变现核心在于向 Agent 抽税：Cadence 规划采用“基础订阅+用量计费”，Synopsys 则推出“Agent/工作流订阅+消耗计费”，细节留待投资者日披露。 - [15:28](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=928s) CDNS 当前前瞻 P/E 约 36 倍（5 年中位数 53 倍），SNPS 约 26 倍（5 年中位数 37 倍且低于英伟达入股价），估值均已处于历史底部区间。 - [15:28](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=928s) 资金面呈现多空博弈：英伟达与 Elliott 等机构深度布局，但近三月两家公司高管存在精准套现减持且回购力度有限，现金流优先用于偿债或冲抵股权激励。 - [15:28](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=928s) 历史经验显示利率压制导致的估值超跌终会被业绩修复，2022 年加息周期中两家均回撤超 30%，但 2023 年业绩兑现后分别暴涨 70% 与 61%。 - [15:28](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=928s) 需警惕宏观利率超预期上行、AI 商业化落地不及预期、以及中国市场收入敞口（CDNS 占 15%、SNPS 占 10%）面临地缘政策扰动等核心风险。 - [15:28](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=928s) 建仓策略建议分批进行：CDNS 第一档买点为 272-285 美元；SNPS 当前仅宜小仓位防踏空，需待 9 月 30 日投资者日明确 AI 定价与有机增速后再决定是否加仓。

## Detailed walkthrough ### [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=0s) 芯片在涨，EDA 为什么在跌？

芯片行业近期出现了一种极度割裂的走势：一方面半导体板块与存储概念集体爆发，例如 9 月 4 日半导体 ETF（SOXX）单日大涨 3.5%；但另一方面，为芯片绘制蓝图的电子设计自动化（EDA）巨头却遭遇重挫。同一天，Cadence（CDNS）大跌 3.99%，收在 292.7 美元。从高点算起，CDNS 自 6 月 2 日历史高点 416.39 美元回撤了 30%；Synopsys（SNPS）更从 52 周高点回落达 35%，当前股价甚至比去年 12 月英伟达（NVIDIA）入股时的 414.79 美元还要低 5%。

令人费解的是，这两家巨头近期的财报全部超预期（Beat），并双双上调了全年业绩指引。因此，下跌的本质并不是公司的基本面与财务账本坏了，而是估值倍数（Valuation Multiples）的严重收缩。“市场在用软件的尺子去卖它们，但是它的客户在按半导体的账本买它。”这两家公司的基本面长期依然坚实，但建仓策略与节奏截然不同：其中一家当前已可开始分批建仓，另一家则需等待 9 月 30 日的关键催化剂落地。

- **SOXX vs. EDA（9月4日表现）**：SOXX 涨 3.5%，CDNS 跌 3.99% 至 292.7 美元。 - **回撤幅度**：CDNS 较高点 416.39 美元回撤 30%；SNPS 较高点回撤 35%，跌破英伟达入股价（414.79 美元）。 - **核心背离**：业绩超预期且上调指引，账本健康，但被市场按照软件股逻辑无差别抛售杀估值。

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[01:49](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=109s) EDA 到底是一门什么样的生意？

芯片从不是人工“画”出来的，而是“算”出来的。一颗先进芯片从最底层的逻辑代码开始，演变为数十亿乃至上百亿个晶体管的布局走线，再到功能与时序验证，乃至最终流片（Tape-out）前利用硬件仿真加速器（Emulator）将系统软件预跑一遍，每一个环节都极其依赖底层工业软件，也就是 EDA（电子设计自动化）。制程工艺越先进制程，EDA 软件就越昂贵。根据行业分析机构 SemiAnalysis 的测算，3 纳米芯片的工具支出是 28 纳米的 3 到 5 倍；其中，光是逻辑与物理验证环节，就占据了整颗芯片设计周期的 60% 到 70%。

```mermaid flowchart LR accTitle: Chip Design Flow via EDA accDescr: Pipeline showing logic synthesis, transistor layout, verification, and hardware emulation before tape-out. A["逻辑代码编写"] --> B["晶体管布局与布线"] B --> C["物理与时序验证\n(占设计周期60%-70%)"] C --> D["硬件仿真器测试\n(运行真实软件)"] D --> E["流片 (Tape-out)"] ```

目前全球 EDA 市场是典型的高壁垒三寡头垄断格局，由 Synopsys、Cadence 与西门子 EDA（Siemens EDA）瓜分，三者合计吃下了全球 85% 以上的市场份额。根据行业协会 ESD Alliance 的数据，今年一季度全行业收入达 57.5 亿美元，同比增长 12.7%，行业增速仍在逆势加速。两家公司的商业模式均以 3 年期订阅合同为主，经常性收入占比极高：Cadence 为 78% 至 80%，Synopsys 高达 82%，客户留存率普遍维持在 95% 以上，且合同中普遍内嵌每年 3% 至 7% 的涨价条款。他们的客户涵盖英伟达、博通（Broadcom）、苹果及各大超大规模云服务商（Hyperscalers）自研芯片团队；英伟达今年 7 月公开披露，其下一代 CPU 便是跑在 Synopsys 与 Cadence 的验证工具上完成的。因此，EDA 属于半导体行业不可或缺的“水电气煤”，只要芯片复杂度提升、新开项目增加，EDA 公司就能持续收钱，下游终端芯片大战谁胜谁负并不会伤及其商业底座。

两家巨头的体量与业务结构存在显著分化： 1. **Synopsys（SNPS）**：成立于 1986 年，总部位于森尼韦尔（Sunnyvale），财年截至 10 月底。2025 财年收入约为 70.5 亿美元（同比增 15%）。业务分为设计自动化（Design Automation，占 75%）与设计 IP（Design IP，占 25%，即直接可复用的 PCIe、USB、内存接口等物理 IP 模块）。公司以 350 亿美元巨资并购仿真巨头 ANSYS，导致债务此前一度升至 135 亿美元（现已偿还压降至 100 亿美元），此前进行了约 10% 的裁员并将处理器 IP 业务出售给格芯（GlobalFoundries）。最新第三财季营收 24.8 亿美元（同比大涨 42%，主要由 ANSYS 并表贡献），Non-GAAP EPS 为 3.91 美元（市场预期 3.67 美元），Non-GAAP 营业利润率为 41.6%，积压订单（Backlog）为 109 亿美元。 2. **Cadence（CDNS）**：成立于 1988 年，总部位于圣何塞（San Jose），使用自然财年。2025 年收入约为 53 亿美元（同比增 14%）。业务分为核心 EDA（占 70%）、半导体 IP（占 14%）与系统设计分析（System Design & Analysis，占 16%）。今年 2 月其耗资 31 亿美元收购了 Hexagon 的设计与工程软件业务，同样是在切入整机物理仿真，但体量仅为 ANSYS 交易的十分之一；此前还收购了 Arm 的基础 IP 业务。第二季度营收 15.8 亿美元（同比增 24%），Non-GAAP EPS 为 2.11 美元（市场预期约 2.08 美元），Non-GAAP 营业利润率为 45.5%，Backlog 创下 81 亿美元新高（同比大增 27%）。

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[05:00](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=300s) 双雄对比与本轮暴跌的解构

两家公司的基本面差异可以通过四组核心财务数据清晰透视： 1. **核心 EDA 增速**：Cadence 保持 18% 的强劲内生增长，而 Synopsys 仅为 8.5%； 2. **营业利润率**：Cadence 凭借更高专注度达到 45.5%，明显领先 Synopsys 的 41.6%； 3. **未交付订单（Backlog）**：Cadence 同比大增 27% 达 81 亿美元，Synopsys 则从年初的 114 亿美元下滑至 109 亿美元； 4. **资产负债表与净杠杆**：Cadence 拥有现金 14.4 亿美元、负债 25 亿美元，账面极其干净；而 Synopsys 账面背负高达 100 亿美元债务，扣除 36 亿美元现金后净负债达 64 亿美元。

收入只有对手三分之二的 Cadence，市值（806 亿美元）反而逆超了 Synopsys（755 亿美元）。这是市场在用估值倍数投票：资本偏爱专注度高、利润率好、没有大规模重组整合包袱的资产。

回头拆解这一轮暴跌，以 Cadence 来说，从 6 月 2 日高点到 9 月 4 日下跌了 29.7%，但细看日历会发现，仅仅 6 月 5 日、7 月 17 日、9 月 1 日和 9 月 4 日这 4 个交易日叠加起来，就暴跌了 26.6%——整段跌幅的近九成是在这四天内集中砸出来的。Synopsys 亦然，其 6 个单日暴跌的跌幅甚至超过了全波段回撤。逐层剥离其下跌诱因，主要分为三层：

第一层是 AI 恐慌带来的单日暴击：7 月 17 日月之暗面（Moonshot AI）发布 Kimi K3，宣称利用开源 EDA 工具与 45 纳米开源工艺库，在 48 小时内自主设计并验证了一颗 4 平方毫米、主频 100MHz 的芯片（未流片）。当天市场恐慌情绪蔓延，认为 EDA 技术护城河面临被 AI 商品化削平的风险，Cadence 单日重挫 9.47%，Synopsys 跌 7.85%。这是整轮下跌中唯一一次专属于 EDA 行业自身逻辑的打压。

第二层是财报超预期却遭遇“增长质量审判”：Cadence 7 月 27 日财报超预期并上调指引，次日微涨 1.8%，但第三天便将涨幅全数吐回；Synopsys 财报同样超预期，但单日暴跌 15.3%，股价跌穿财报前水平。卖方机构的核心顾虑在于增长含金量：Synopsys 高达 42% 的增长主要是 ANSYS 并表带来的数字美化，其核心 EDA 有机增速仅 8.5%，Backlog 亦有所缩水，市场对其后续能否重回双位数增长疑虑重重。

第三层则是宏观利率的无差别误杀：除去上述特定事件，其余所有的暴跌日（如 9 月 4 日）几乎全是非农就业数据超预期、加息预期升温、10 年期美债收益率狂飙的交易日。在这些日子里，两家公司没有任何基本面利空，纯粹是因为它们在软件 ETF（IGV）中分列第 11 与第 13 大重仓股，被对冲基金视作“高倍数估值软件股”进行了机械式清算，出现了“半导体在涨，EDA 跟着软件一起崩”的奇异现象。

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[09:20](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=560s) AI 带来的变化：是威胁还是需求引擎？

对于月之暗面 Kimi K3 引发的恐慌，需要厘清物理事实。45 纳米是 2008 年的古老工艺，主频仅 100MHz，甚至未实际流片；而英伟达公布的下一代乃至 2028 年先进 CPU，全部是在两家巨头的最新工具上开发的。先进制程（3nm）对于工具的支出与算法复杂度是老制程的数倍以上。瑞穗证券（Mizuho）当时便一针见血地指出：Kimi 的本质是用大语言模型去自动化调度现有的开源脚本与流程，是在“编排流程”，而非“替代底层的物理求解器”。

两家公司的管理层在财报电话会上均进行了正面回应： - **Cadence CEO** 在 7 月 27 日直言：那颗 45nm 芯片是近 20 年前的工艺，速度比现代先进芯片慢 20 到 30 倍；用大模型在老节点上拼搭一个小模块，完全无法类比先进制程的设计。他提出了经典的三层模型框架：最上层是负责智能编排的 Agent，中间层是具备物理精确度的工具引擎（Physical Engines），最底层是底层计算硬件。未来的残酷竞争只会发生在顶部的 Agent 层，而底层的物理工具层绝不会被商品化，反而会被顶层的 Agent 更加高频地调用。 - **Synopsys CEO** 在 8 月 26 日电话会上则表示：“我一点都不担心，这不是威胁，这反而是对我们软件的巨大需求。”

传统的企业软件股（SaaS）今年饱受 AI 冲击，是因为其商业模式是“按席位（Per-seat）收费”，AI 自动化替代了人类员工，席位减少直接导致其收入受损；但 EDA 从来就不是一门按人头收费的生意，它卖的是底层复杂的计算引擎（时序分析、物理验证、SPICE 仿真等）。当工程师变成了自主运转的 AI 智能体，Agent 跑得越快、尝试的设计分支越多，对底层计算引擎的调用频率不仅不会萎缩，反而会呈现指数级增长。

```mermaid flowchart TD accTitle: The 3-Layer Architecture of AI-Driven Chip Design accDescr: Top layer is Agent, middle layer is precise physical engines, bottom layer is hardware infrastructure. subgraph AgentLayer["上层：Agent 决策与调度层 (竞争激烈/商业化模式探索中)"] A1["AI 虚拟工程师 (如 NVIDIA/Chip Agents)"] end subgraph EngineLayer["中层：精确物理引擎层 (垄断护城河/被反复调用)"] B1["时序分析 (Timing Analysis)"] B2["物理验证 (Physical Verification)"] B3["系统级仿真 (Emulation / Simulation)"] end subgraph HwLayer["底层：算力与硬件基础设施"] C1["芯片与服务器集群"] end AgentLayer --> EngineLayer EngineLayer --> HwLayer ```

产业生态圈内各大巨头的实际动作同样印证了这一逻辑： - **英伟达（NVIDIA）**：去年 12 月 1 日耗资 20 亿美元入股 Synopsys（成本 414.79 美元/股）；今年 5 月底与 Cadence 联手推出全自动虚拟工程师，将其自身芯片代码的验证周期从 5 周暴力压缩至不到 1 天（效率提升 40 倍）；7 月行业大会上，英伟达更是将同一套 Agent 基础设施同时赋能给三大 EDA 厂商——英伟达是在“为工具装大脑，而不是在造新工具”。 - **西门子 EDA（Siemens EDA）**：在 7 月 20 日直接出资收购了 Kimi 所使用的开源 EDA 工具背后的商业化实体，传统巨头迅速将开源探索招安纳入自身体系。 - **OpenAI & 博通（Broadcom）**：6 月 24 日发布自研推理芯片，仅耗时 9 个月即完成从设计到流片全过程，官方确认利用自身模型加速了部分前端综合与逻辑优化；8 月底披露乘法器 56% 的性能提升由模型完成，但其流程依然基于工业级工具链展开。 - **创业生态与新兴造芯派**：专注芯片设计智能体的初创公司 Chip Agents 7 月 29 日完成 1.34 亿美元 A 轮融资，上半年 ARR 暴增 6 倍，斩获 120 多家半导体客户，其切入点同样是验证逻辑的前端，而非底层 EDA；8 月 5 日，Anthropic 也正式确认组建自研芯片团队，为 EDA 行业再添高客单价新项目。

各大云厂商（四大 Hyperscalers）今年资本开支合计突破 7200 亿美元，博通 9 月 2 日更给出了 2027 财年 AI 业务达到 1150 亿美元的宏大指引。英伟达、OpenAI、Anthropic、谷歌争相开案自研定制芯片，这些全数构成了对 EDA 工具源源不断的刚性需求。行业核心矛盾绝非底层物理引擎被替代，而是两家巨头“究竟如何从 Agent 层抽税变现”。Cadence 目前给出的方案是“基础订阅 + 用量计费”（每个虚拟工程师每年收取数万美元固定年费加超额使用费，坚决不按大模型 Token 计费）；Synopsys 则规划为“Agent 订阅 + 工作流订阅 + 消耗计费”，具体财务量化细节留待 9 月 30 日的投资者日（Investor Day）揭晓。

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[15:28](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=928s) 估值重塑、买入区间与核心风险

在估值测算上，不应沿用 SaaS 软件的尺子去无序抛售，而应将 EDA 视为具有硬垄断属性的半导体基础设施： - **Cadence（CDNS）估值**：按 292.7 美元现价计算，对应 2026 年业绩指引中值（EPS 8.1 美元）的前瞻市盈率约为 36 倍，对应 2027 年市场共识（EPS 9.54 美元）约为 31 倍。而 Cadence 过去 5 年的远期市盈率中位数在 53 倍左右，当前 36 倍已处在 5 年估值带的最底部（6 月高点曾达 48 倍）。公司 EPS 增速非常稳健，2026 年预计增 14%，2027 年共识增 17%。 - **Synopsys（SNPS）估值**：按 393 美元现价计算，对应 2026 财年指引中值（EPS 15.07 美元）仅为 26 倍，对应 2027 财年共识（EPS 约 17 美元）仅 23 倍。其 5 年平均远期市盈率约为 37 倍，去年 9 月闪崩后、12 月英伟达入股时的倍数为 28 倍。SNPS 当前的估值甚至低于当时的水平。不仅如此，其 EPS 依然在持续上修，2026 财年指引从最初的 14.36、14.42、14.76 美元一路调高至 15.07 美元，较 2025 财年的 12.91 美元增长 17%。

两家巨头之间之所以存在 10 个倍数的估值落差，根源在于基本面的质地差异：Cadence 的核心 EDA 增速达到 18%（SNPS 为 8.5%），利润率高出近 4 个百分点，Backlog 增长 27%（SNPS 缩水 4%），且无沉重债务。这 10 个倍数是资本市场为“高纯度、低杠杆资产”付出的确定性溢价。如果市场把 Cadence 完全打落成普通软件按 26 倍定价，其股价应为 210 美元；若将 Synopsys 按照半导体基建的 36 倍计价，其股价可达 540 美元。现在的股价正处于“两把尺子”的博弈夹缝中。

资金面与内部人行为呈现出耐人寻味的拉锯态势： - **正面资金动向**：英伟达在 414.79 美元大举入股 Synopsys；知名激进对冲基金 Elliott Management 于今年 3 月斥资数十亿美元大举建仓 SNPS，5 月签署合作协议，6 月 1 日其合伙人正式进驻董事会，核心诉求就是督促管理层填平与 Cadence 之间悬殊的估值折扣。 - **反面内部人动作**：近三个月两家公司内部人士均为“零买入”。Cadence CEO 于 6 月 1 日至 2 日（在 395 至 415 美元历史顶部区间）依 10b5-1 计划精准减持 76,827 股，套现 3085 万美元；Synopsys 执行主席（创始人）也在财报后依 10b5-1 计划卖出约 74,600 股，套现 3250 万美元。在股票回购方面，Cadence 单季回购约 2 亿美元（占其自由现金流的一半），仅勉强对冲员工股权激励稀释；Synopsys 虽批复了 20 亿美元回购额度，但三季度仅回购了 3800 万美元，绝大部分现金被优先用于偿还 ANSYS 并表留下的百亿美元巨债（从 135 亿偿还至 100 亿美元）。 - **历史镜像参考**：2022 年美联储剧烈加息周期中，CDNS 曾从高位回撤 30%，SNPS 回撤 33%，全年分别下跌 14% 与 13%；然而一旦基本面账本持续兑现，2023 年两家分别暴涨 70% 与 61% 双双刷新历史新高。“估值倍数被利率压下去，终究会被利率还回来，前提是账本还在扩张。”

当前市场需重点防范三大潜在风险： 1. **宏观与利率风险**：当前市场预期 9 月 16 日美联储加息概率约六成，10 年期美债收益率冲至 4.78%，长久期成长类资产面临估值二次压缩风险； 2. **AI 商业化落地不及预期**：两家迄今尚未在报表中拆分 Agent 贡献的硬性数字，若 9 月 30 日 Synopsys 投资者日“只画饼而不给出财务变现模型”，股价可能遭受二次抛售； 3. **地缘与中国市场敞口**：Cadence 二季度中国市场收入占比 15%，Synopsys 三季度占 10%，当前管理层指引均假定出口管制政策维持现状，若限制措施升级将对业绩构成扰动。此外，Synopsys 本身还背负着 100 亿美元债务以及 ANSYS 协同效应或需 3 至 4 年才能兑现的整合包袱。

根据测算，两家公司的两档具体建仓区间与执行条件如下：

| 公司代码 | 建仓梯队 | 价格区间 | 估值对应关系 | 触发/观察条件 | |:--- |:--- |:--- |:--- |:--- | | **Cadence (CDNS)** | **第一档** | **272 - 285 美元** | 对应 2026 指引 34-35x / 2027 共识 28.5-30x | 现价已逼近，可开始轻仓分批布局 | | | **第二档** | **245 - 255 美元** | 对应 2026 指引 30-31x / 2027 共识 26-27x (跌破年内两次低点) | 10月底三季报核心 EDA 增速降至 15% 以下；2027 指引低于 15%；或美债收益率冲破 5% | | **Synopsys (SNPS)** | **第一档** | **370 - 385 美元** | 对应 2026 财年 24.5-25x / 2027 财年 22x | 当前仅放小仓位防踏空，大头需等待 9月30日催化落地 | | | **第二档** | **335 - 350 美元** | 对应 2026 财年 22-23x / 2027 财年 20x (完全按悲观软件定价) | 9月30日投资者日未给 Agent 财务数据；2027 财年有机增速目标低于双位数；四季度核心 EDA 未能回暖 |

投资纪律必须坚持分批建仓、杜绝一次性打满（All-in）、始终保留安全现金冗余。后续需紧密跟踪三个核心观测点：9 月 9 日 Cadence CEO 在高盛行业峰会上关于 Agent 商业化进展的表态、9 月 30 日 Synopsys 投资者日对有机增长与 AI 定价模型的披露，以及 10 月底 Cadence 三季报中核心 EDA 业务的实际增速。市场当前或许在按软件的刻度抛售资产，但只要半导体底层设计的账本逻辑未曾改变，估值过度压缩往往孕育着高胜率的安全边际。

## Notable quotes > [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=0s) 市场在用软件的尺子去卖它们，但是它的客户在按半导体的账本买它。 — Ethan的美股笔记

> [01:49](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=109s) 芯片从不是人工“画”出来的，而是“算”出来的。 — Ethan的美股笔记

> [05:00](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=300s) 半导体在涨，EDA 跟着软件一起崩 — Ethan的美股笔记

> [09:20](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=560s) 那颗 45nm 芯片是近 20 年前的工艺，速度比现代先进芯片慢 20 到 30 倍；用大模型在老节点上拼搭一个小模块，完全无法类比先进制程的设计。 — Cadence CEO

> [09:20](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=560s) 我一点都不担心，这不是威胁，这反而是对我们软件的巨大需求。 — Synopsys CEO

> [09:20](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=560s) 英伟达是在“为工具装大脑，而不是在造新工具”。 — Ethan的美股笔记

> [15:28](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=928s) 估值倍数被利率压下去，终究会被利率还回来，前提是账本还在扩张。 — Ethan的美股笔记

> [15:28](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs&t=928s) 市场当前或许在按软件的刻度抛售资产，但只要半导体底层设计的账本逻辑未曾改变，估值过度压缩往往孕育着高胜率的安全边际。 — Ethan的美股笔记

## Mentioned Cadence (CDNS), Synopsys (SNPS), Siemens EDA, NVIDIA, Broadcom, Apple, ANSYS, Hexagon, Arm, GlobalFoundries, 月之暗面 (Moonshot AI), Kimi K3, OpenAI, Anthropic, Chip Agents, Google, Elliott Management, Mizuho, SemiAnalysis, ESD Alliance, SOXX, IGV, Goldman Sachs

## Video description 会员在这里加入：https://www.youtube.com/channel/UCvf_c9B7iL0x7aqdhxI4zRg/join 这个post里有会员体系的详细介绍和教程：https://www.youtube.com/post/UgkxWcmuzYJmwfLDPLMWhG1_E1XNuydFwk-6

第一期Ethan Picks：https://youtu.be/ml64IIwXse4

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⏱ 时间戳 00:00 开场：芯片在涨，EDA为什么在跌 01:49 EDA是什么生意 06:46 这一轮下跌的原因 09:20 AI带来的变化 15:28 估值与买入区间

【免责声明 Disclaimer】本视频中的所有内容仅代表我个人的观点和研究分享，不构成任何投资建议（Not Financial Advice）。股市有风险，投资需谨慎，请大家在做出任何财务决策前，务必结合自身的风险承受能力并做好独立研究（Do Your Own Research）。

[Source](https://www.youtube.com/watch?v=7EH0x5tL3Bs)

中文简报

业绩超预期难挡软件股抛售潮新思与楷登估值触底迎建仓窗口市场以按席位收费的SaaS逻辑抛售EDA资产纯属误判，AI智能体爆发不仅不会削弱技术护城河，反而将指数级增加底层物理引擎调用，基本面持续扩张正为新思与楷登孕育高确定性买点。视频深度剖析了在半导体板块走强之际，EDA双寡头CDNS与SNPS股价回撤30%至35%的核心矛盾。主讲人指出，两家巨头业绩均超预期，暴跌本质并非财务账面恶化，而是市场因开源AI芯片设计恐慌、增长质量分化以及将EDA混同为普通SaaS软件而进行被动杀估值。产业事实上，AI智能体跑得越快，对底层垄断性物理仿真引擎的调用反而呈指数级增加，AI实为需求催化剂而非生存威胁。通过对财务质地、负债结构及估值倍数的对比，视频最终给出了两家公司详细的两档分批建仓价格区间与跟踪催化节点。半导体板块走强之际，EDA双雄CDNS与SNPS较高点回撤达30%至35%，核心原因在于其被纳入软件ETF（IGV）而遭市场按高估值软件股无差别抛售杀估值，而实际业绩均超预期并上调了指引。 (0:00) Cadence凭借18%的核心EDA增速、45.5%的营业利润率与健康的资产负债表，市值逆超营收体量更大的Synopsys，后者正背负百亿美元债务整合ANSYS且内生增速放缓至8.5%。 (5:00) AI不会颠覆底层EDA物理引擎：Kimi K3等模型仅是在顶层调度开源脚本，EDA商业模式并非按人头收费，AI智能体对物理引擎的高频调用反而会指数级推升算力与软件需求。 (9:20) 当前两家估值均跌至5年估值带底部，CDNS可在272-285美元区间轻仓分批建仓，SNPS则需等待9月30日投资者日披露AI变现模型与内生增速后再行动。 (15:28)

Reading summary

尽管财报均超预期并上调全年指引，全球电子设计自动化（EDA）双雄 Cadence 与 Synopsys 仍遭遇逾 30% 的深度回撤，其核心原因并非基本面受损，而是市场在宏观加息压力下将其误作传统软件股抛售，叠加 AI 替代恐慌与并购增长质量审判所引发的估值倍数严重收缩。高壁垒商业底座与双雄财务分化 (1:49) EDA 作为先进制程不可替代的“水电气煤”，全球 85% 以上的市场由 Synopsys、Cadence 与西门子 EDA 寡头垄断。行业普遍采用 3 年期订阅制，经常性收入占比达 78% 至 82%，客户留存率超 95%，且合同内嵌年化 3% 至 7% 的涨价机制。据 SemiAnalysis 测算，3 纳米芯片的工具支出是 28 纳米的 3 到 5 倍，下游芯片算力军备竞赛直接保障了 EDA 需求的刚性扩张。然而双雄的基本面质地呈现显著分化：Cadence 保持 18% 的核心内生增速，Non-GAAP 营业利润率达 45.5%，在手订单（Backlog）同比增 27% 至 81 亿美元，账面仅负债 25 亿美元；相比之下，Synopsys 因斥资 350 亿美元并购 ANSYS，背负达 100 亿美元债务，其核心 EDA 内生增速仅 8.5%，Backlog 从 114 亿美元回落至 109 亿美元。这促使资本市场给予 Cadence 确定性溢价，其市值（806 亿美元）反超体量更大的 Synopsys（755 亿美元）。暴跌归因：AI恐慌、质量审判与宏观误杀 (5:00) 本轮暴跌呈现极端的交易日集中特征，整段跌幅近九成由少数交易日砸出，其驱动因素可拆解为三层逻辑：首层是 7 月 17 日月之暗面发布 Kimi K3 宣称 48 小时自主设计 45nm 芯片，引发市场担忧开源模型削平 EDA 护城河，致两家单日暴跌 7% 至 9%；第二层是财报后的“增长质量审判”，Synopsys 虽营收大增 42%，但市场担忧其过度依赖并表美化，有机增长乏力导致财报后单日下挫 15.3%。第三层则是宏观利率的无差别抛售。两家巨头均位列软件 ETF（IGV）前 15 大重仓股，在非农超预期、加息预期抬升与 10 年期美债收益率冲高时，常被量化资金视作高估值通用软件机械平仓，从而形成“半导体硬件大涨而 EDA 随软件破位”的估值错杀。 AI 浪潮是需求引擎而非替代威胁 (9:20) 针对大模型削弱 EDA 护城河的担忧，管理层与产业界均指出其认知误区：Kimi 采用的 45nm 工艺落后现代芯片近 20 年且未流片，其本质是借助大模型编排已有开源脚本，无法替代高精度的底层物理求解器。传统 SaaS 软件受制于“按席位（Per-seat）计费”，极易遭 AI 裁员冲击；而 EDA 售卖的是计算引擎用量（时序分析、物理仿真等）。虚拟工程师（AI Agent）跑得越快、尝试的设计分支越多，对底层计算引擎的调用频率反而呈指数级倍增。下游巨头动向印证了这一共生关系：英伟达不仅斥资 20 亿美元入股 Synopsys，还联合 Cadence 打造智能体验证芯片，将验证周期缩短 40 倍；OpenAI、博通与各大云厂商自研定制芯片项目爆发，持续输送高客单价需求。当前博弈重点在于巨头如何从 Agent 层抽税变现，Cadence 已采取“基础订阅加用量计费”，Synopsys 则计划在 9 月 30 日投资者日公布具体商业化模型。估值重塑：历史低位与分批建仓区间 (15:28) 从估值水位看，Cadence 对应 2026 年指引的前瞻市盈率约为 36 倍，触及过去 5 年估值带底部（中位数为 53 倍）；Synopsys 对应 2026 财年指引的前瞻市盈率降至 26 倍（5 年均值约 37 倍），已低于去年英伟达入股时的倍数。两家公司间 10 个倍数的估值差，反映了资本对低杠杆、高纯度资产的溢价。虽然激进基金 Elliott Management 入驻 Synopsys 董事会推动价值回归，但近三个月两家内部高管依 10b5-1 计划高位减持且回购力度有限，显示短期资金面仍存拉锯。基于此，作者给出两档分批建仓参考区间：Cadence 第一档为 272-285 美元（34-35x），第二档为 245-255 美元（若核心增速跌破 15% 或美债收益率破 5%）；Synopsys 第一档为 370-385 美元（防踏空轻仓），第二档为 335-350 美元（对应悲观软件定价的 22-23x）。当前 EDA 板块正处于“半导体垄断基建”与“长久期高估值软件”两把定价尺度的激烈博弈中。后市需警惕美联储加息预期波动、9 月 30 日 Synopsys 投资者日 AI 变现模型不及预期，以及中国市场出口管制政策收紧（营收占比 10%-15%）等潜在风险，操作上需严守分批建仓纪律。

Source quotes

[0:00] Ethan的美股笔记: 市场在用软件的尺子去卖它们，但是它的客户在按半导体的账本买它。 [1:49] Ethan的美股笔记: 芯片从不是人工“画”出来的，而是“算”出来的。 [5:00] Ethan的美股笔记: 半导体在涨，EDA 跟着软件一起崩 [9:20] Cadence CEO: 那颗 45nm 芯片是近 20 年前的工艺，速度比现代先进芯片慢 20 到 30 倍；用大模型在老节点上拼搭一个小模块，完全无法类比先进制程的设计。 [9:20] Synopsys CEO: 我一点都不担心，这不是威胁，这反而是对我们软件的巨大需求。 [9:20] Ethan的美股笔记: 英伟达是在“为工具装大脑，而不是在造新工具”。 [15:28] Ethan的美股笔记: 估值倍数被利率压下去，终究会被利率还回来，前提是账本还在扩张。 [15:28] Ethan的美股笔记: 市场当前或许在按软件的刻度抛售资产，但只要半导体底层设计的账本逻辑未曾改变，估值过度压缩往往孕育着高胜率的安全边际。

Original transcript

[0:00] 大家好,欢迎回到Eason的美股笔记今天我们来聊聊两家公司,分别是Cadence和Synopsys他们是给全世界的芯片画图纸的公司,最近两三个月跌得很惨那我们就先来看上周五,9月4号半导体ETF SOXX当天涨了3.5%存储股集体拉升,但是同一天Cadence跌了3.99%收在了292.7美元所以芯片在涨但是设计芯片的工具却在跌我们再来看幅度CDNS从6月2号的历史高点416.39美元到现在跌了30%SNPS从52周高点跌了35%它现在的股价已经比NVIDIA去年12月入股的时候的414.79美元还要低5%了而这两家公司最近自的财报都是超预期再加上上调全年指引跌的是估值倍数而不是账本市场在用软件的尺子去卖它们但是它的客户在按半导体的账本买它那这期视频会分为四个部分第一部分我们来讲讲EDA到底是一门什么样的生意这两家公司是怎么分蛋糕的第二部分我会把这一轮的下跌拆开我们来看看每一天跌的到底是什么第三部分我会讲AI到底是EDA的威胁还是EDA的需求第四部分,我们再来算算估值,并且给这两家公司各两档买入区间。我的结论是,这两家公司的基本面我都看好,其中有一家公司现在就可以开始分批建仓了,而另一家公司要等到9月30号。那还没有订阅的朋友可以订阅我的频道,打开小铃铛,这样就不会错过每一期的更新了。我们现在开始。那我们就先来看一看EDA到底是一门什么生意首先芯片不是画出来的而是算出来的一颗芯片从逻辑代码到几十亿个晶体管怎么摆怎么连线到验证它能不能正常工作再到流片之前用硬件仿真器把软件跑一遍那么这每一步都是软件在做而这套软件就叫EDA也就是电子设计自动化而工艺越先进这套软件就越贵按照Semi-Analysis的口径和3纳米芯片的工具支出是28纳米的3到5倍其中验证着一个环节就占掉了整个设计时间的6到7成那现在这个市场是三家寡头分别是SNPS CDNS和西门子EDA三家公司合计拿走了85%以上的份额行业规模按行业协会ESD Alliance的口径今年一季度全行业收入是57.5亿美元同比涨了12.7%还在加速他们的生意模式是订阅通常是三年期的合同两家的经常性收入都在八成上下Cadence是78%到80%SNPS是82%客户留存率普遍在95%以上合同里每年还带3%到7%的涨价条款他们的客户是全世界所有做芯片的人比如NVIDIA、AVGO、苹果还有超大云自己的芯片团队NVIDIA自己的下一代CPUPS和Cadence的验证工具上做出来的那这是NVIDIA今年7月份在行业大会上自己披露的所以EDA是半导体行业的水电煤芯片越复杂开的项目越多那这两家公司收的钱又越多这跟哪一家芯片公司最后赢了没有关系那这两家公司到底是怎么分蛋糕的呢那我们先看Synopsis它是在1986年成立总部在Sunnyville财年在10月底结束所以它最近一次财报是第三财季对应今年的5月到7月,2025餐年收入是70.5亿美元,涨了15%,主要分为两块。设计自动化占了75%,设计IP占25%,IP就是可以直接买来用的芯片模块,PCIE,USB和内存接口这些。35亿美元的债现在降到了100亿去年9月宣布裁员10%今年又把处理器IP业务卖给了Global Foundrys今年第三裁机SNPS的收入是24.8亿美元同比增长42%这里面大部分是ANSYS定表非GAAP的EPS是3.91美元而市场共识是3.67美元所以是BIT非GAAP营业利润率是41.6%Backlog也就是已经签了合同还没有确认的收入是109亿美元我们再来看Cadence,它是在1988年成立的总部在三猴C,财年就是自然年,2025年的收入是53亿美元,涨14%。业务主要分为三个。 [5:00] 核心EDA占70% 半导体IP占14% 系统设计分析占16% 在今年2月他也花31亿美元买下了Hexagon的设计与工程软件路线和SNPS买ANSYS一样都是在往整机仿真走只是体量小了10倍去年他还买了ARM的基础IP业务今年二季度Cadence的收入是15.8亿美元同比涨了24%非GAAP EPS是2.11美元而共识大约是2.08美元非GAAP营业利润率是45.5%backlog也创纪录是81亿美元同比增长27%那这两家公司的差别我们用四个数字就可以看清了核心一跌的增速CDNS是18%SNPS是8.5%营业利润率是45.5%对41.6%backlog CDNS同比涨了27%而SNPS从年初的114亿降到了109亿DNS是现金14.4亿美元债25亿美元而SNPS的债是100亿美元现金36亿美元所以净债64亿美元此外还有一个数字也很说明问题,那就是SNPS今年的收入大约是97亿美元,Cadence大约是63亿。所以收入只有对方三分之二的Cadence的市值却是806亿,这反而比SNPS的755亿要大。这是市场在用估值倍数投票,市场认为Cadence更加专注,利润率更高,没有整合的包袱。350亿美元收购的账本那这个差别在第四部分我们算估值的时候会用到那好那我们再来拆解一下这一轮下跌我们先来算一笔账Cadence从6月2号的高点到9月4号跌了29.7%其中四天6月5号7月17号9月1号和9月4号这四天叠在一起就跌了26.6%所以整段跌幅的九成是这四天里面跌出来的而在这四天里没有一天是Cadence自己出了财报指引或者客户的消息SNPS也是一样的,它在6个单日重挫跌出来的跌幅比这整段的回撤还要多那这几天市场到底卖的是什么呢我认为分为三层一天是AI专属的,7月17号月之案面发布KIMIK3,案例里面说他用48小时举用开源的EDA工具和45纳米的开源工艺库就自主设计并且验证了一颗芯片。这颗芯片是4平方毫米100MHz没有流片,当天Cadence跌了9.47%,SNPS跌了7.85%。这是这一轮里面唯一一次属于EDA自己的下跌,跌掉的是EDA会不会被AI商品化这个问题的定价。还有一周跌的是他们的财报bit不值钱了,Cadence7月27号的财报bit再加上上调全年指引,第二天股价涨了1.8%,但是第三天涨幅就全部吐回了。跌了15.3% 股价跌到比财报之前还要低那卖方的第一归因是增长的质量因为SNPS增长的42%里面绝大部分都是ANSYS病表核心EDA的有机增长只有8.5%Backlog也从年初的114亿降到了109亿同时对SNPS的夏季有机增长能不能回到个位数市场依然存疑但其余的暴跌日的原因就几乎全是因为利率了都是非农超预期加息概率上升十年期国债收益率冲高的日子那在这些日子里面这两家公司自己本身是没有任何的新消息的但是他们和高倍数的软件一起跌,9月4号SOXX涨了3.5%,但是他们却跌了4-5个点,这不是巧合,这两家公司都在软件ETFIGV里是第11和第13大尺仓。还是EDA的威胁还是EDA的需求那我们就来看看那颗K米K3设计的芯片到底是什么首先45纳米是2008年的工艺,我们可以对比一下NVIDIA今年在行业大会上披露的下一代CPU和2028年的那一代都是在SNPS和CDNS的工具上做的,同时3纳米的工具支出是28纳米的3-5倍,而KIMI做的事情是用大模型编排开源工具,跑一个老节点上的小模块,所以它证明了Agent可以调用工具,但是还没有用的。 [10:00] 证明Agent可以替代先进制程需要的物理引擎Mizuho当时的说法也是这个他们认为KMI是用现有的开源EDA工具来编排流程而不是去替代它那两家公司的CEO也都正面回应过Kadence的CEO在7月27号的电话会上被问到了这个问题他的回答是那颗芯片是20年前的工艺主频比现在的芯片慢20到30倍而且即便是设计一个老节点上的小模块我可以SNPS的CEO在8月26号的订完会上的回答是:我一点都不担心,这不是威胁,这反而是对我们软件的巨大需求。所以7月17号那一天市场的定价是把调工具当成了替代工具。而我认为这正是EDA和软件不一样的地方,今年软件股被AI打的逻辑是按席位收费,也就是Agent替代了人,那席位就少了,那么收入就少了。但是EDA不是按照人收费的生意,它卖的是计算引擎,包括时序分析,物理验证,仿真。这些引擎是Agent要反复调用的东西。所以理论上是Agent跑的越多,那么引擎被调用的就越多。同样的Kazins的CEO在电话会上的说法是三层那就是最上面的一层是Agent中间是物理精确的工具最下面是硬件而竞争会发生在Agent那一层而工具那一层不会被商品化反而会被调用的更频繁所以同样是AI对软件是替代席位但是对于EDA来说是增加调用那这就是我说市场用错了尺子的地方那我们可以再来看看他们的客户和对手都在做什么NVIDIA在去年的12月1号花了20亿美元入股SNPS,每股414.79美元在今年5月底,它又和Cadence一起发布了全自动的虚拟工程师NVIDIA自己用它把芯片逻辑代码的验证从5周压缩到了不到一天,快了40倍7月的行业大会上,NVIDIA把同一套agent的平台给了三家EDA厂商所以NVIDIA是在给工具装大脑,而不是在造新的工具此外,西门子EDA,他是行业老三,在7月20号,他签约收购了一家小公司,也就是KIMI用的那套开源EDA工具背后的商业化公司。所以KIMI用来下市场的那套开源流程,被行业老三直接买走了。还有OpenAI,在6月24号,他发布了和AVGO一起做的自研推理芯片,9个月从设计到流片,官方说自己用的模型加速了部分设计和优化。OpenAI在8月底的芯片行业会议上披露了更多的细节,他说前端用的是Google开源的一套硬件综合工具,并且一个乘法器56%的性能提升是模型做出来的。此外创业公司Chip Agents在7月29号把A轮融资扩到了1.34亿美元上半年年度经常性收入涨了6倍有120多家半导体客户他们的目标市场同样是验证和逻辑代码这一层而不是EDA工具本身还有Antheropic在8月5号确认组建自研芯片团队这对EDA来说又是一个新项目那我们就来把这些放在一起对手在买开源流程创业公司在做agent层那这里面没有任何一个行为是指向不用EDA的所以AI对EDA不是替代而是把谁来收agent那一层的钱变成了一个给CDNS和SNPS的新问题而这个问题目前这两家公司还没有用数字来回答Kadence的答案是订阅加用量也就是每个虚拟工程师一年花几万美元的基础订阅然后再加使用费公司的说法是不会按照大模型的token来定价,但是agent的收入还没有尽他们的营收指引,也没有单独披露。同时,S&PS的答案是agent订阅,工作流订阅,再加上消耗计费,细节会留给9月30号的投资者日。需求端,我们可以把一手数据放在一起来看。行业协会的一季度数据涨了12.7%,再加速。12家新客户超大云4家今年的开pex支出在7200亿美元以上 av 即有9月2号给的2027财年的 ai 收入大约是1150亿美元nvidia open ai and dropig和谷歌全都在开新的芯片项目那这些全是设计项目数全都是 eda 的需求所以三条线需求端的行业数据行为端的客户和对手反方的 [15:00] KIMI和OpenAI前端指向了同一个方向那就是EDA的物理引擎不会被商品化同时Agent这一层的钱谁收还没定所以我认为这是估值倍数什么时候回来的问题而不是生意在不在的问题而倍数回来需要确定两件事分别是Agent收费的数字以及利率停止上行所以第四部分的估值我会按照半导体基础设施的尺子来买而不是按照软件的尺子来卖那我们就先来算算Cadence292.7美元的股价除以2026年指引中值的EPS8.1美元是36倍除以2027年共识的9.54美元是31倍而它自己5年的远期市盈率中位数在53倍左右36倍在5年区间的低端CDNS今年6月高点的时候是48倍那EPS的增速呢2026年涨了14%2027年共识涨17%那我们再来算算SNPS他是393美元的股价除以2026财年指引中值15.07美元是26倍如果除以2027财年共识的大约17美元的话就是23倍他5年的平均远期市盈率是大约37倍去年9月崩盘之后12月NVIDIA入股的时候是28倍也就是说SNPS现在比崩盘之后还要便宜而它的EPS还在涨2026财年指引中值是15.07美元这比2025财年的12.91涨了17%并且今年三次上调了指引从14.36到14.42到14.76再到15.07那这两家公司之间差的这10个倍数到底在哪呢CDNS相比SNPS的核心一跌增速是18%对8.5%营业利润率是45.5%对41.6%Backlog是涨27%对跌4%同时SNPS是净债64亿美元而CDNS的资产负债比较更干净所以这10个倍数是买干净账本的溢价我认为这是合理的但当然也不便宜那这两把尺子的差价我们也可以直接算出来如果市场把CDNS完全当软件来卖按照SNPS今天的26倍来算的话Cadence就应该是210块如果市场把SNPS当半导体技术设施来卖按照Cadence今天的36倍算那么SNPS就是540块那这两个数字都不是目标价它们只是尺子的差价而今天的股价就夹在这两把尺子的中间那我们再来看看行为一正一反正面的是NVIDIA在414.79美元入股了Elias在今年3月建仓媒体报道是数十亿美元的仓位5月又和公司签了合作协议6月1号Elias的合伙人进了董事会诉求就是把和Cadence的估值差补上反面的行为是两家最近三个月都是内部人士零买入Cadence的CEO在6月1号和2号在395到415美元之间卖了76827股合计3085万美元正好卖在了历史最高点当然了这是2024年9月定的10B51计划此外SNPS的执行主席也是创始人在财报后的三个交易日卖了大约74600股合计3250万美元同样是提前订好的10B51计划那回购呢Cadence每个季度大约是2亿美元是自由现金流的一半可以勉强抵消股权激励S&PX在今年2月批了20亿美元的回购额度3月做了2.5亿美元的加速回购但是三季度只回购了3800万美元他们的钱优先拿去还债了从135亿还到了100亿所以这是内部人是在高位卖公司回购不加速但是大股东和战略投资者却在买那这组行为说的是公司自己不觉得它便宜到要抢但是长期资金觉得它值得这个价格所以两家都不是深度价值是合理价格买好生意那我们再来看看利率会如何影响Cadence和S&P S这个是有先例的2022年那一轮加息Cadence从高点跌了30%SNPS跌了33%全年一个跌了14%一个跌了13%但是这两家的基本面在那一年并没有坏2023年Cadence涨了70%SNPS涨了61%全都创下了新高所以估值倍数被利率压下去也会被利率还回来但是前提是他们的账本还在涨那我们再来看看他们的风险第一个风险依然是利率9月16号加息概率目前大约是六成10年期国债收益率是4.78%所以长久期的软件公司的估值倍数还有可能会再被压一轮那第二个风险是关于agent收费这两家都没有给出数字9月30号smps的投资者日如果只给愿景不给模型的话那么smps会被 [20:00] 再打一次第三个风险来自中国Cadence第二季度营收里面中国占15% SNPS三季度占10%这两家的指引都假设出口管制维持现状所以未来的地缘政治变化也会影响到这两家公司此外,SNPS还有一些自己的风险,包括有机增速,backlog,100亿美元的债,以及ANSYS的协同效应要到第三甚至第四年才能兑现。接下来我再给两组建仓区间。Cadence的第一档建仓区间是272到285美元,对应的是大约34到35倍的2026年的指引中值,28.5到30倍的2027年共识。2026年26到27倍的2027年也就是跌破今年的两次低点的位置第二档价格的出发条件可能会是10月底的三季报里核心一跌的增速降到15%以下或者2027年直营隐含的增速低于15%又或者9月16号加息之后10年期国债收益率占上5%那接下来SNPS的第一档欠仓区间是370到385美元5倍的2026财年的指引中值22倍的2027财年那第二档是335到350美元的区间对应的是22到23倍的2026财年20倍的2027财年那这已经是在完全按照软件的尺子来定的价了可能触发的条件是9月30号的投资者日没有给出agent收费的数字或者2027财年有机增长的目标低于两位数又或者四季度核心EDA没有兑现两位数的增长那在顺序上,我认为Kadence到了第一档就可以开始分批建仓了,SNPS的第一档只放一笔小仓位,大头要留给9月30号之后,因为它便宜的理由也要用数字来回答。纪律依然是那四件,那就是小仓位分批,不要一次性all in,永远留现金仓位。观察点也有三条,分别是9月9号,Kadence的CEO在高盛的会议上讲Asian的商业化的进展,有机增长的目标以及10月底Cadence 3G报里面核心一跌的增速当然如果交易计划有变我也会在discord的会员群里面及时更新那最后关于会员区现在有三档第一档是投资方法论和Eason Peaks里面会包含近期我正在重点关注的股票我在昨天分享的七只股票里面已经有两家公司进入到了建仓的位置了欢迎大家去看第二档是交易同步和交流加入我的Discord社群看我的每日时时分享调仓和对重大消息的解读以及美股思考第三档是一对一答疑可以把你自己的问题直接拿来问我我会针对你的情况深度回答权益和加入教程在频道首页的加入按钮和视频描述栏里那视频的最后我再总结一下市场则用软件的尺子卖它但是客户在按照半导体的账本买它账本没有变变得只是估值倍数而我选择按账本算按区间买好那这就是本期视频的全部内容了欢迎点赞订阅打开小铃铛我们下期视频再见

业绩超预期难挡软件股抛售浪潮 新思与楷登估值触底现建仓窗口