瑞银看涨五大转型矿企 CORZ凭437兆瓦即期现金流拔得头筹

Wall Street Never Sleeps

尽管瑞银全线看好矿企进军AI数据中心，但相较于估值透支或深陷电网审批的同行，已实现通电计费并锁定AMD长协的Core Scientific兼具最高的确定性与风险收益比。

AI-assisted summary of 瑞银最新报告：5只矿企转型股全部买入，我为什么更看好它？ — original source. Check the original for full context.

Source published: 2026-10-01

Key ideas

瑞银于 9 月 22 日首次集中覆盖 5 家转型 AI 数据中心的比特币矿企（HUT、WULF、APLD、CIFR、CORZ），并全部给予“买入”评级，预计平均潜在上涨空间约 36%。 (0:00)
这 5 家公司凭借历史沉淀的电力与土地资源，目前已斩获接近 5 GW 的数据中心租约，对应约 1,250 亿美元合同总收入，预计 2027-2029 年 EBITDA 年复合增长率接近 80%。 (0:00)
各标的分化明显：HUT 获 266 亿美元投资级合同但股价已透支预期；APLD 签下 360 亿美元租约具备 REIT 估值重构弹性但融资依赖极高；CIFR 虽绑定 AWS 但面临德州电网（ERCOT）严苛的并网审查风险。 (1:40)
相比尚在等待远期交付的同行，Core Scientific（CORZ）已有 437 MW 容量实质通电计费（年化托管 GAAP 收入约 6.35 亿美元），且手握 AMD 超 140 亿美元基础合同，成为兼顾业绩兑现与估值性价比的首选标的。 (8:33)

Detailed notes

## Background 本内容由 YouTube 频道“Wall Street Never Sleeps”（花街TV）的主持人 Dawson 于 2026 年 9 月 28 日发布。视频围绕瑞银在 9 月 22 日首次集中覆盖 5 家从比特币挖矿转型为 AI 数据中心的公司并全部给予“买入”评级展开，深入探讨了矿企转型承接 AI 算力与电力基础设施的商业逻辑，并提供了个股估值与买入区间建议。

## TL;DR 视频深度复盘了瑞银分析师 Ryan Gravett 关于比特币矿企转型 AI 数据中心的研报逻辑，指出矿企沉淀的工业用地、变电站和电网高压接入许可已成为 AI 军备竞赛中最稀缺的基础设施。主讲人横向对比了 Hut 8、TeraWulf、Applied Digital、Cipher Mining 和 Core Scientific（CORZ）五家公司的在手合同质量、已通电计费容量、资本开支压力及监管风险。尽管这批标的普遍存在沉重的重资产建设与融资挑战，但主讲人 Dawson 最终在五者中首推 CORZ，因其已有 437 MW 容量实质计费变现，并背靠 AMD 战略大单，在业绩即期兑现与长期成长性间达成了最佳平衡。

## Atmosphere & style 视频展现出严谨、理性且高度专业化的美股买方投研质感，主讲人 Dawson 语气平稳沉着，不盲从华尔街的亢奋预期。他层层剥开财务报表表象，既肯定行业逻辑的高赔率，又犀利指出巨额资本开支、电网审批与账面巨亏背后的真实隐患，呈现出一种冷静审视风险收益比、穿透炒作迷雾的专业分析氛围。

## Bulletin - [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=0s) 瑞银于 9 月 22 日首次集中覆盖 5 家转型 AI 数据中心的比特币矿企（HUT、WULF、APLD、CIFR、CORZ），并全部给予“买入”评级，预计平均潜在上涨空间约 36%。 - [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=0s) 这 5 家公司凭借历史沉淀的电力与土地资源，目前已斩获接近 5 GW 的数据中心租约，对应约 1,250 亿美元合同总收入，预计 2027-2029 年 EBITDA 年复合增长率接近 80%。 - [01:40](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=100s) 各标的分化明显：HUT 获 266 亿美元投资级合同但股价已透支预期；APLD 签下 360 亿美元租约具备 REIT 估值重构弹性但融资依赖极高；CIFR 虽绑定 AWS 但面临德州电网（ERCOT）严苛的并网审查风险。 - [08:33](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=513s) 相比尚在等待远期交付的同行，Core Scientific（CORZ）已有 437 MW 容量实质通电计费（年化托管 GAAP 收入约 6.35 亿美元），且手握 AMD 超 140 亿美元基础合同，成为兼顾业绩兑现与估值性价比的首选标的。

## Key takeaways - [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=0s) 瑞银首次集中覆盖 5 家向 AI 数据中心转型的加密矿企并全数给予“买入”评级，按报告发布时股价测算平均潜在上涨空间约 36%。 - [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=0s) 比特币矿企过去积累的工业土地、高压电力接入许可及变电站设施，已成为当前 AI 数据中心建设中最稀缺、最难复制的护城河。 - [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=0s) 瑞银估算这 5 家公司已锁定近 5 GW 数据中心租约与约 1,250 亿美元合同收入，2027 至 2029 年期间 EBITDA 平均年复合增长率预计接近 80%。 - [01:40](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=100s) Hut 8（HUT，瑞银目标价 143 美元）合同质量最高，已签下 949 MW 全部由投资级超大规模客户承租的容量（总价值 266 亿美元），并获得 75 亿美元无追索权项目融资。 - [01:40](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=100s) HUT 股价在过去一年已大幅重估并提前透支 2027-2028 年的现金流预期，建议等待回调至 84-90 美元或 78-83 美元区间再行布局。 - [03:40](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=220s) TeraWulf（WULF，瑞银目标价 24 美元）擅长将具备现成电力设施的旧工业遗址改造为数据中心，目前已签约 839 MW 容量，其中包含与 Anthropic 签订的 401 MW、总价值约 190 亿美元的 20 年期长约。 - [03:40](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=220s) WULF 已有 102 MW 投运计费（Q2 数据中心租赁收入占总营收约 71%），但经调整后 EBITDA 仍处于亏损状态且面临漫长的工程交付考验，建议在 13-15 美元区间逢低关注。 - [05:20](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=320s) Applied Digital（APLD，瑞银目标价 38 美元）已签下约 1.4 GW 容量及 360 亿美元长约，未来有望通过向数据中心 REIT 架构转型实现估值体系跃迁。 - [05:20](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=320s) APLD 属于极度重资本开支模式，面临高昂的融资成本、负债杠杆与潜在股权稀释风险，建议回调至 20.5-25 美元区间再分批介入。 - [06:58](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=418s) Cipher Mining（CIFR，瑞银目标价 23 美元）旗下的德州 Black Pearl 项目已与亚马逊 AWS 达成长期租赁合作，但当前股价较已签约资产公允价值存在约 30% 溢价。 - [06:58](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=418s) CIFR 项目高度集中于德州，受制于德州电力可靠性委员会（ERCOT）对 75 MW 以上新增大型用电负荷的集中联合审查，存在严峻的通电并网延期风险，关注区间为 13.5-16 美元。 - [08:33](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=513s) Core Scientific（CORZ，瑞银目标价 24 美元）截至 7 月中旬已有 437 MW 容量开始计费（对应年化托管 GAAP 收入约 6.35 亿美元），Q2 数据中心托管收入环比近乎翻倍至 1.367 亿美元。 - [08:33](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=513s) CORZ 财报中的 Q2 净亏损 11.55 亿美元主要源于股价大涨引发的认股权证公允价值重估（非现金账面损失），其主营业务实际已实现 4,110 万美元的调整后 EBITDA。 - [11:15](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=675s) CORZ 与 AMD 签下 15 年期 530 MW 基础租约（价值超 140 亿美元，潜在可拓展至 2.5 GW），在现实业绩兑现度、远期增长空间与估值溢价之间达到了最佳平衡，被创作者列为五强中的首选（建仓区间 14.5-16.8 美元）。

## Detailed walkthrough ### [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=0s) 瑞银看好矿企转型：手握电力与土地的 AI 新基建

9月22日，瑞银发布了一份引发市场广泛关注的研究报告，首次集中覆盖了 5 家从加密货币挖矿业务全面转向 AI 数据中心的公司，并且极其罕见地对这 5 家公司全部给出了“买入”评级。按照报告发布时的股价测算，这 5 只标的平均潜在上涨空间约为 36%。

这背后的逻辑在于：过去比特币挖矿所沉淀下来的核心资产——巨量工业土地、高压电力接入许可、变电站及供电基础设施，如今在 AI 算力军备竞赛中，反而成了建设 AI 数据中心最稀缺、最难被复制的护城河。瑞银估算，这 5 家转型矿企目前已斩获接近 5 GW（吉瓦）的数据中心租赁合约，对应未来约 1,250 亿美元的合同总收入；预计在 2027 年至 2029 年期间，这批公司的 EBITDA 平均年复合增长率将接近 80%。

本次研报的主笔分析师为瑞银的 Ryan Gravett。他深耕电信、媒体及数据中心基础设施领域近十年，长期跟踪传统数据中心标的。公开评级数据显示，其过去几年的中长期评级准确率在 70% 左右，平均收益率保持为正。Ryan Gravett 的风格并非盲目追逐高成长概念，而是极度看重“合同质量、现金流兑现节奏以及估值体系重构”。Dawson 结合该报告与个人一手调研资料，对这 5 家公司展开横向对比。

```mermaid flowchart LR accTitle: 矿企向AI数据中心转型逻辑 accDescr: 比特币矿业沉淀资产向AI算力基础设施价值转移流程图

subgraph ASSETS["矿企历史积淀"] A1["工业用地资源"] A2["电网高压接入许可"] A3["变电站与供电设施"] end

subgraph CONVERT["AI数据中心转型"] B["快速改建/扩建机房"] C["锁定超大规模云租户"] end

subgraph VALUE["财务兑现与重估"] D["约5 GW在手租约<br/>1,250亿美元合同收入"] E["2027-2029 EBITDA<br/>复合增速接近80%"] end

ASSETS --> B --> C --> VALUE ```

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[01:40](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=100s) Hut 8（HUT）：合同质量顶格，但市场已提前透支预期

瑞银给予 HUT 的目标价为 143 美元。如果单纯比拼合同质量与交易结构，HUT 堪称这 5 家公司中最稳健、最漂亮的一家：

- **签约规模与租户资质**：公司已签下 949 MW（兆瓦）的 AI 数据中心关键容量，基础合同总价值达 266 亿美元，对应年均净营业收入预计超过 17.5 亿美元。最为关键的是，这 949 MW 全部由具备投资级信用评级的超大规模客户直接承租，违约风险极低。 - **项目融资能力**：HUT 成功获得了 75 亿美元的投资级无追索权项目融资（Non-recourse Project Financing），该笔巨额资金既没有稀释上市公司普通股股东权益，也没有对 HUT 母公司产生追索权风险。 - **建设交付进度**：旗下两大旗舰项目均已全面动工，首批机房预计分别在 2027 年第二季度和第三季度陆续交付。

然而，HUT 的核心问题不在于“有没有客户买单”，而在于“股价已经跑得太快了”。过去一年 HUT 经历了一轮剧烈的价值重估，年内最高股价冲破 140 美元大关。市场资金已不再将其视作传统周期性矿企，而是激进地提前兑现其 2027 至 2028 年的 AI 现金流。

- **操作建议**：不主张在当前位置盲目追高；若回调至 84 至 90 美元可考虑小幅建仓；若能跌回 78 至 83 美元区间，安全边际将大幅提升。

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[03:40](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=220s) TeraWulf（WULF）：旧工业厂房改造专家，赔率极高但交付周期漫长

瑞银给予 TeraWulf（WULF）的目标价为 24 美元。WULF 的差异化竞争优势在于擅长将旧有工业遗址快速改造为现代化 AI 数据中心。这类场地天然具备现成的高压输电线路、大型变电站以及工业用地审批，且大多毗邻人口密集区与骨干网络节点，相比从荒地重新申请并网、排队等电的同行具有显著的先发交付优势。

WULF 的具体运营与财务数据呈现出高赔率与高交付压力并存的特征：

- **项目储备**：当前已签约容量为 839 MW，并拥有约 2.9 GW 的长期管线开发平台（部分尚需监管并网审批或资产收购流程落地）。 - **Anthropic 核心大单**：公司与头部 AI 独角兽 Anthropic 敲定了 401 MW、为期 20 年的长期租赁合同，基础合同总收入约 190 亿美元，预计交付周期在 2027 年下半年至 2028 年初。 - **在运及在建容量**：截至 7 月，已有 102 MW 容量正式投入运营并开始收取租金，另有 336 MW 处于火热在建状态。今年第二季度，数据中心租赁收入达到 3,190 万美元，占公司季度总营收的比重已飙升至约 71%。

WULF 未来两年的终极考验在于海量工程能否如期交付。公司目前账面现金储备约 3 亿美元，流动性虽尚可维持，但在如此庞大的工程铺设下，经调整后的 EBITDA 仍处于亏损状态。

- **操作建议**：当前价格可保持小仓位跟踪；若回调至 14 至 15 美元可考虑逢低加仓；若进一步回撤到 13 至 14 美元且基本面未恶化，可大举加注。

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[05:20](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=320s) Applied Digital（APLD）：估值重构弹性最大，但重资产融资依赖沉重

瑞银给予 Applied Digital（APLD）的目标价为 38 美元。APLD 的看点不仅在于业绩放量，更在于其“估值估价体系的跃迁”。它目前正在脱离临时转型的挖矿标签，演变为一家货真价实的大型专业数据中心开发运营商。

- **业务版图与双重上行逻辑**：APLD 已经签下约 1.4 GW 关键 IT 容量，对应长期基础租约总金额达 360 亿美元，正全力为两家超大规模云服务商以及 CoreWeave 等客户建设 5 个大型 AI 数据中心园区。其上涨逻辑具备双轮驱动：一是机房交付后的营收与净利暴增；二是市场将其重新定性为数据中心基础设施资产，甚至可能推动其向 REIT（房地产投资信托）架构转型，从而享有传统基建类公司的高估值倍数。 - **潜在硬伤与财务短板**：APLD 极度嗜血（重资本开支）。数据中心建设并非签下长协即可躺赚，前期需要垫付天文数字般的资本开支。APLD 现阶段必须直面高企的融资成本、负债杠杆以及潜在的股权稀释风险。

作为 5 家公司中估值重估弹性最强、但对资本市场输血依赖度最高的标的：

- **操作建议**：若价格在 23 至 25 美元区间可考虑轻仓介入；若股价回调至 20.5 至 22.5 美元，风险收益比将更具吸引力。

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[06:58](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=418s) Cipher Mining（CIFR）：背靠 AWS 与 Black Pearl，但难逃德州电网审查风暴

瑞银给予 CIFR 的目标价为 23 美元。与 HUT 资产质量优异且被市场完全计价相反，CIFR 的现状是市场已经提前打入了过多对未来远期租约的预期。瑞银测算 CIFR 当前股价相较于已签约资产公允价值存在约 30% 的溢价，但仍给予其买入评级，原因在于瑞银押注其后续租约若能顺利转正，公司已签约容量有望再度激增 70%。

- **标杆项目与客户绑定**：CIFR 旗下最具代表性的是其在德克萨斯州部署的“Black Pearl”大型数据中心项目。该项目已同科技巨头亚马逊 AWS 达成了长期租赁合作，租户信用资质大幅改善。 - **德州电网监管风险**：CIFR 最大的隐患在于项目选址过于集中在德州。当前德州电力可靠性委员会（ERCOT）对电力供应的监管日趋严苛，已将 75 MW 以上的新增大型用电负荷统一纳入集中联合审查，严格评估区域电网承载力。这意味着“手握地皮、签有租户并不等于项目能按既定时间表通电并网”。若审批流程卡壳或延期，其股价因估值溢价回吐而承受的回撤也将格外剧烈。 - **操作建议**：14.8 至 16 美元区间可考虑试探性建仓；若跌至 13.5 至 14.5 美元，可结合审批进展加大配置仓位。

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[08:33](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=513s) Core Scientific（CORZ）：437 MW 现金流已入账，联手 AMD 锁定成长确定性

瑞银给予 Core Scientific（CORZ）的目标价为 24 美元。分析 CORZ 时，必须穿透其财务报表表面呈现的巨亏假象：

CORZ 未来两到三年同样面临沉重的资本开支、偿债压力以及庞大的工程履约风险。

- **操作建议**：现价附近可小仓建底仓；15.8 至 16.8 美元适合正式建仓；若回调至 14.5 至 15.5 美元，则具备极高性价比。

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[11:15](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=675s) 五强终极横评：为什么 Dawson 最看好 CORZ？

综合对比 5 家转型矿企的特质：

- **Hut 8（HUT）**：合同质量与客户信用最为顶格，但股价已提前透支未来预期； - **TeraWulf（WULF）**：旧厂房改建赔率极佳，但等待交付兑现的周期漫长； - **Applied Digital（APLD）**：REIT 估值重构带来的上行弹性最大，但对资本市场极度渴求； - **Cipher Mining（CIFR）**：远期合同弹性充足，却面临德州电网审批的集中度风险。

在“确定性”与“想象空间”之间，Dawson 明确给出了最终选择：“如果今天这五只股票只能让我选一只呢，我最终会选 CORZ。”

虽然 CORZ 绝非毫无风险的防守型标的，未来同样需要消化庞大的债务与资本开支，但它具有两项其他标的无法比拟的即战力：首先，它已经有 437 MW 实现了实质通电计费，数据中心收入正在大规模转化为真实入账的财报现金流；其次，后发绑定的 AMD 超大体量长协锁定长期天花板；最后，尽管其基本面兑现最为迅速，但市场并未给予其过分苛刻的估值溢价。CORZ 在现实业绩兑现度与未来增长空间之间，找到了最佳的平衡点。

## Notable quotes > [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=0s) 9月22日，瑞银发布了一份引发市场广泛关注的研究报告，首次集中覆盖了 5 家从加密货币挖矿业务全面转向 AI 数据中心的公司，并且极其罕见地对这 5 家公司全部给出了“买入”评级。 — Dawson

> [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=0s) 过去比特币挖矿所沉淀下来的核心资产——巨量工业土地、高压电力接入许可、变电站及供电基础设施，如今在 AI 算力军备竞赛中，反而成了建设 AI 数据中心最稀缺、最难被复制的护城河。 — Dawson

> [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=0s) 瑞银估算，这 5 家转型矿企目前已斩获接近 5 GW（吉瓦）的数据中心租赁合约，对应未来约 1,250 亿美元的合同总收入；预计在 2027 年至 2029 年期间，这批公司的 EBITDA 平均年复合增长率将接近 80%。 — Dawson

> [01:40](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=100s) HUT 的核心问题不在于“有没有客户买单”，而在于“股价已经跑得太快了”。 — Dawson

> [03:40](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=220s) WULF 的差异化竞争优势在于擅长将旧有工业遗址快速改造为现代化 AI 数据中心。这类场地天然具备现成的高压输电线路、大型变电站以及工业用地审批，且大多毗邻人口密集区与骨干网络节点 — Dawson

> [05:20](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=320s) 其上涨逻辑具备双轮驱动：一是机房交付后的营收与净利暴增；二是市场将其重新定性为数据中心基础设施资产，甚至可能推动其向 REIT（房地产投资信托）架构转型，从而享有传统基建类公司的高估值倍数。 — Dawson

> [06:58](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=418s) 当前德州电力可靠性委员会（ERCOT）对电力供应的监管日趋严苛，已将 75 MW 以上的新增大型用电负荷统一纳入集中联合审查，严格评估区域电网承载力。这意味着“手握地皮、签有租户并不等于项目能按既定时间表通电并网”。 — Dawson

> [08:33](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=513s) 因股价大涨导致此前发行的认股权证公允价值重估，计提大额非现金账面损失，非主营业务实际经营失血 — Dawson

> [11:15](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=675s) 如果今天这五只股票只能让我选一只呢，我最终会选 CORZ。 — Dawson

> [11:15](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA&t=675s) 它已经有 437 MW 实现了实质通电计费，数据中心收入正在大规模转化为真实入账的财报现金流；其次，后发绑定的 AMD 超大体量长协锁定长期天花板 — Dawson

## Mentioned 瑞银 (UBS), Ryan Gravett, Dawson, 花街TV, Hut 8 (HUT), TeraWulf (WULF), Applied Digital (APLD), Cipher Mining (CIFR), Core Scientific (CORZ), Anthropic, CoreWeave, AWS, AMD, Black Pearl, 德州电力可靠性委员会 (ERCOT)

## Video description AI数据中心建设越来越受制于一个最现实的问题：电从哪里来？

9月22日，瑞银首次集中覆盖5家从加密货币挖矿转向AI数据中心的公司，并且全部给出“买入”评级。

这5家公司过去建设比特币矿场时积累的大量土地、电力接入、变电设施和能源资源，如今正在变成AI时代极其稀缺的基础设施。

瑞银估计，这批公司已经获得接近5吉瓦的数据中心租约，对应大约1250亿美元合同收入；按照报告发布时的股价计算，5只股票平均潜在上涨空间约36%。

除了瑞银目标价，我还会结合各公司的合同质量、已经开始收费的容量、资本开支、融资压力、项目交付进度以及当前估值，重新判断这5只股票现在到底处在什么位置。

最后也会给出我个人关注的买入区间。

这里是花街TV，我是Dawson。

花街TV，看见价值。

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[Source](https://www.youtube.com/watch?v=510yVGH5YgA)

中文简报

瑞银看好五大转型矿企 CORZ凭437兆瓦即期现金流拔得头筹尽管瑞银全线看好矿企进军AI数据中心，但相较于估值透支或深陷电网审批的同行，已实现通电计费并锁定AMD长协的Core Scientific兼具最高的确定性与风险收益比。视频深度复盘了瑞银分析师 Ryan Gravett 关于比特币矿企转型 AI 数据中心的研报逻辑，指出矿企沉淀的工业用地、变电站和电网高压接入许可已成为 AI 军备竞赛中最稀缺的基础设施。主讲人横向对比了 Hut 8、TeraWulf、Applied Digital、Cipher Mining 和 Core Scientific（CORZ）五家公司的在手合同质量、已通电计费容量、资本开支压力及监管风险。尽管这批标的普遍存在沉重的重资产建设与融资挑战，但主讲人 Dawson 最终在五者中首推 CORZ，因其已有 437 MW 容量实质计费变现，并背靠 AMD 战略大单，在业绩即期兑现与长期成长性间达成了最佳平衡。瑞银于 9 月 22 日首次集中覆盖 5 家转型 AI 数据中心的比特币矿企（HUT、WULF、APLD、CIFR、CORZ），并全部给予“买入”评级，预计平均潜在上涨空间约 36%。 (0:00) 这 5 家公司凭借历史沉淀的电力与土地资源，目前已斩获接近 5 GW 的数据中心租约，对应约 1,250 亿美元合同总收入，预计 2027-2029 年 EBITDA 年复合增长率接近 80%。 (0:00) 各标的分化明显：HUT 获 266 亿美元投资级合同但股价已透支预期；APLD 签下 360 亿美元租约具备 REIT 估值重构弹性但融资依赖极高；CIFR 虽绑定 AWS 但面临德州电网（ERCOT）严苛的并网审查风险。 (1:40) 相比尚在等待远期交付的同行，Core Scientific（CORZ）已有 437 MW 容量实质通电计费（年化托管 GAAP 收入约 6.35 亿美元），且手握 AMD 超 140 亿美元基础合同，成为兼顾业绩兑现与估值性价比的首选标的。 (8:33)

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瑞银（UBS）分析师 Ryan Gravett 首次集中覆盖 5 家由加密矿企全面转型 AI 数据中心的公司并均给予“买入”评级，指出其掌握的高压电力与土地构成核心护城河。主讲人 Dawson 经横向评估认为，相较于预期已被透支或受制于电网审批的同行，已实现实质并网计费且绑定 AMD 长协的 Core Scientific（CORZ）在现金流确定性与估值弹性间展现出最佳平衡。稀缺电力资产驱动 AI 基建重估 (0:00) 9月22日，瑞银研报指出，比特币挖矿沉淀的巨量工业土地、高压电网接入许可及变电站等基础设施，在 AI 算力军备竞赛中转化为难以复制的稀缺资源。瑞银测算，5 家转型矿企目前已斩获近 5 GW 的租赁合约，对应未来约 1,250 亿美元总收入，预计在 2027 至 2029 年间 EBITDA 平均年复合增长率将接近 80%。主笔分析师 Ryan Gravett 具有近十年数据中心等传统基础设施覆盖经验，其选股逻辑极度看重合同质量、现金流兑现节奏与估值体系重构，而非单纯炒作概念。报告发布时，这批标的对应平均潜在上涨空间约为 36%。估值透支资本渴求与电网监管瓶颈 (1:40) 部分转型企业面临预期透支或外部监管阻碍。Hut 8（HUT）虽然在手 949 MW 关键容量且租户皆为投资级机构，并成功斩获 75 亿美元无追索权项目融资，但其股价年内最高冲破 140 美元，市场已激进计入 2027 至 2028 年的现金流，追高安全边际较低。 Applied Digital（APLD）手握 1.4 GW 合约与 360 亿美元长协，并具备向 REIT（房地产信托）转型的重估潜力，但前期巨额资本开支使其面临高负债与股权稀释压力。Cipher Mining（CIFR）虽获亚马逊 AWS 合作背书，但当前股价相比已签约资产公允价值存在约 30% 溢价，且德州项目面临 ERCOT 对 75 MW 以上大负荷集中联合审查的并网延期风险。旧厂改建模式的赔率与交付考验 (3:40) TeraWulf（WULF）的差异化路径在于改造旧工业遗址，利用现成输电线路与工业审批换取快速交付优势。公司已签约 839 MW，并拥有约 2.9 GW 储备平台，其中与 Anthropic 达成了 401 MW、为期 20 年且总值约 190 亿美元的长协，计划于 2027 年下半年至 2028 年初交付。尽管截至 7 月其在运容量已达 102 MW，带动第二季度租赁收入占比攀升至约 71%，但由于仍有 336 MW 项目处于在建状态，经调整后的 EBITDA 仍处亏损，账面约 3 亿美元现金储备需持续经受未来两年的密集工程交付考验。实质计费现金流构筑 CORZ 核心优势 (8:33) Core Scientific（CORZ）在兑现实质收入方面领跑同行。截至 7 月中旬，公司已有 437 MW 容量正式通电计费，对应年化托管 GAAP 收入约 6.35 亿美元；第二季度数据中心托管收入环比近乎翻倍至 1.367 亿美元，调整后 EBITDA 达 4,110 万美元。虽然报表显示第二季度净亏损 11.55 亿美元，但主要由于股价上涨导致认股权证公允价值重估计提的大额非现金账面损失，并非主营失血。结合与 AMD 敲定的基础 530 MW（可扩展至 2.5 GW、价值超 140 亿美元）15 年期长协， Dawson 认为 CORZ 既有在手现金流入账，又享有充足的远期扩张空间，在 5 家标的中具备最扎实的即战力。尽管矿企转型受惠于电力并网指标的天然红利，但各标的普遍面临巨额资本开支垫付、债务杠杆扩张及电网审批变数等履约风险。评估转型价值时，需穿透短期非现金会计损益，重点跟踪实际通电计费节奏与估值溢价的匹配程度。

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[0:00] Dawson: 9月22日，瑞银发布了一份引发市场广泛关注的研究报告，首次集中覆盖了 5 家从加密货币挖矿业务全面转向 AI 数据中心的公司，并且极其罕见地对这 5 家公司全部给出了“买入”评级。 [0:00] Dawson: 过去比特币挖矿所沉淀下来的核心资产——巨量工业土地、高压电力接入许可、变电站及供电基础设施，如今在 AI 算力军备竞赛中，反而成了建设 AI 数据中心最稀缺、最难被复制的护城河。 [0:00] Dawson: 瑞银估算，这 5 家转型矿企目前已斩获接近 5 GW（吉瓦）的数据中心租赁合约，对应未来约 1,250 亿美元的合同总收入；预计在 2027 年至 2029 年期间，这批公司的 EBITDA 平均年复合增长率将接近 80%。 [1:40] Dawson: HUT 的核心问题不在于“有没有客户买单”，而在于“股价已经跑得太快了”。 [3:40] Dawson: WULF 的差异化竞争优势在于擅长将旧有工业遗址快速改造为现代化 AI 数据中心。这类场地天然具备现成的高压输电线路、大型变电站以及工业用地审批，且大多毗邻人口密集区与骨干网络节点 [5:20] Dawson: 其上涨逻辑具备双轮驱动：一是机房交付后的营收与净利暴增；二是市场将其重新定性为数据中心基础设施资产，甚至可能推动其向 REIT（房地产投资信托）架构转型，从而享有传统基建类公司的高估值倍数。 [6:58] Dawson: 当前德州电力可靠性委员会（ERCOT）对电力供应的监管日趋严苛，已将 75 MW 以上的新增大型用电负荷统一纳入集中联合审查，严格评估区域电网承载力。这意味着“手握地皮、签有租户并不等于项目能按既定时间表通电并网”。 [8:33] Dawson: 因股价大涨导致此前发行的认股权证公允价值重估，计提大额非现金账面损失，非主营业务实际经营失血 [11:15] Dawson: 如果今天这五只股票只能让我选一只呢，我最终会选 CORZ。 [11:15] Dawson: 它已经有 437 MW 实现了实质通电计费，数据中心收入正在大规模转化为真实入账的财报现金流；其次，后发绑定的 AMD 超大体量长协锁定长期天花板

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[0:00] 9月22号,瑞银发布了一份说的关注的报告它第一次集中覆盖了5家从加密货币挖矿转向AI数据中心的公司而且这5家公司呢,它全部给出了买入评级按照瑞银发布报告时的价格计算呢这5只股票平均潜在上涨空间大概是36%这几家公司呢,过去做比特币挖矿本来呢,就掌握大量的土地、电力接入和便定设施矿机的资产呢反而成了建设AI数据中心最难复制的东西瑞英估计呢这五家公司已经拿下接近五几瓦的数据中心租约对应大概1250亿美元的合同收入从2027年到2029年呢他预计这批公司的ebitda平均年增长率接近80%今天这期节目呢我们就把这五家公司放到一起看看谁到底已经开始兑现谁呢还是活在未来到底谁更值得关注和考虑买入这里是花街TV我是Dawson节目开始我始终相信那些先赞后看的朋友此生一定是好运不断字幕志愿者杨茜茜这份报告的作者呢是瑞银的分析师瑞安格雷维特那么我查了下呢他在瑞银从事股票研究接近10年长期覆盖通信媒体和数据中心基础设施那么也一直跟踪传统数据中心公司根据公开的评级数据库显示呢它过去几年中长期评级的命中率在70%左右平均回报呢也保持为正它的风格不是去追逐热门成长股而是看中这个合同质量现行中兑现和估值重构那么这个呢也正好是他这次看待几家矿企转型AI数据中心公司的一个核心研究框架下面呢我就结合他的这份报告以及我个人查阅的资料啊对这五家公司逐一展开来分析一下第一支是HUT瑞银给HUT的目标价是143美元如果只看合同质量呢HUT很可能是今天讲到的这五支股票里面最漂亮的一支目前呢它已经签下949兆瓦AI数据中心容量基础合同总价值大概是266亿美元预计平均每年进营业收入超过17.5亿美元而且呢这949兆瓦全部由投资级客户直接乘租提供信用支持还有呢HOT已经拿到75亿美元投资及项目融资这部分钱呢他没有稀释普通股也没有追索到HOT的母公司两个大型项目现在都已经进入建设阶段首批机房分别计划在2027年第二季度和第三季度交付所以HOT现在它不是有没有客户的问题它现在最大的问题就是说股价已经提前跑了很远了过去一年呢他经历了一轮非常大的重股今年股价最高冲到了140美元以上那么现在市场呢没有按照传统矿企给的估值而是在提前交易2027、2028年的AI数据中心现金流浪所以呢虽然瑞银说目标价给了143美元但是我并不主张去追那么84到90美元呢我认为是可以考虑小幅建仓如果股价能够回到78到83美元那么我认为这个区间买入呢安全边际会比较好所以HOT它的合同质量可能是这五支里面最好的一支但是目前价格不是很美丽还需要再等一等第二只是WFF 瑞银给WFF的目标价是24美元这家公司呢它特别擅长把旧工业厂力快速改造成AI数据中心这地方呢原本就有高压线路变电设施工业用地很多呢还靠近人口和网络节点所以呢相比那些要从一块荒地重新开始排队等电的公司呢WFF呢还是有很大的一个优势目前公司已经有839兆瓦的签约容量同时还有大概2.9几瓦的长期开发平台不过其中部分项目还是需要并网监管审批或者是收购完成其中最重要的一笔是AnthropicWFF和Anthropic呢,签下了401MW20年的长期作业基础合同收入大概是190亿美元预计从2027年下半年开始交付到2028年年初完成到今天7月它已经有102MW AI数据中心容量开始收租另外还有336MW正在建设今年二季度输入中心租赁收入达到3000% [5:00] 190万美元已经占季度总收入的大概71%对于WFF来说呢真正的大考试未来两年这么多项目能不能够按时交付公司现在账上现金大概是30亿美元流动性呢不三差但与此同时呢建设规模也非常大而且呢目前调整后的EBTA还是负数所以我现在对WF的判断是说赔率很好但是它还要很长一段建设兑现期那么操作上呢如果感兴趣的话呢目前价格我认为可以小仓14到15美元呢可以考虑加仓如果股价能够回到13到14美元呢同时基本面没有变坏的话可以考虑进一步加大仓位买入第三就是APLD 瑞英给他的目标价是38美元APLD呢可能不只是盈利增长它未来啊连估值体系都可能发生变化这个是因为它正在越来越像一家真正的收集中心开发商而不是一家从矿业临时转型过来的公司目前呢APLD已经签下大概1.4GW关键IT容量对应长期基础租约收入大概是360亿美元公司呢正在为两家大型云客户还有Covid5建设五个大型AI数据中心园区这就是说APLD未来存在两层的上涨逻辑第一层是在项目交付以后呢收入和利润本身在快速增长第二层呢是如果市场把它当成数据中心基础设施公司估值倍数呢也可能会提高这个呢也就是为什么瑞银把它看成一个潜在的REIT也就是房地产投资信托转型的一个互选但APLD的问题呢也是同样是很明显就是太吃资本了这种生意啊它不是签完合同就结束了而是合同签的越多呢前面需要投入的钱会更多APLD现在面对的问题呢就是融资成本负债水平以及未来有没有股权稀释换句话说APLD很可能是这五只股票里面估值重构弹性最大的一致但同时也是对资本市场依赖比较高的一致在操作上呢23到25美元呢我认为可以考虑签仓如果能够回到20.5到22.5美元呢我认为风险收益比是比较好了第四只是CIFR 瑞银给CIFR的目标价是23美元CIFR的特点和前面讲的HUT其实是有点相反HOT是资产质量很好,但是市场已经比较充分认识到了。CIFR是市场已经提前给了一部分未来租业的价值了。瑞英估计呢目前CIFR股价相对于已经签约资产的价值大约存在30%的溢价但是仍然给了他买入评级这个原因是因为瑞银认为下一批作业如果继续落地CIFR的以轻容量还有机会增加大概70%其中一个代表性的项目是Black Pearl它不是一家公司而是CIFR在德州的一个大型数据中心项目这个项目已经和AWS签下了长期租约所以CIFR的租户质量确实还是在明显提升但它最大的问题是项目太集中在德州了现在德州的大型数据中心接电环境也正在发生变化德州的电力管理方把75兆瓦以上的大型新增用电项目放在一起再统一审核判断电网到底能不能够承受哪些地方可以接什么时候可以接那么对于我们投资者来说呢CIFR的这个风险就必须认真考虑了因为有土地有项目有客户不代表所有远期项目都一定能够按照远期化通电所以CIFR上行弹性不错但如果并网审批或者交付出现问题的话呢它跌起来也很可能会更狠在操作上呢 14块8到16美元的我认为是可以考虑如果回到13.5到14.5美元呢这个价格就更好了可以考虑加大仓位最后一支是CORZ瑞银给CORZ的目标价是24美元但他最新一季的问题还是比较明显的先看好的部分,截止到7月中旬,CORZ已经有437兆瓦开始寄费,对应大概6.35亿美元年化托管GAP收入。公司已经签下大概1.1级瓦客户容量对应潜在合同收入超过240亿美元二季度的数据中心托管收入达到1.367亿美元而上一季度只有7750美元总收入1.642亿美元毛利润7000万美元调整后EVITA已经提高到了4110万美元这说明呢他的数据中心转型已经真正进入了财务报表另外呢CORZ还签下了AMD的大合同基础部分大概是530兆瓦15年潜在基础合同收入超过140亿美元整个合作过 [10:00] 最高可以支持到2.57瓦也就是说CRZ不仅已经有437兆瓦在收费后面呢还有非常大的一个成长空间CRZ呢二二季度净亏损11.55亿百元看起来是非常吓人但是呢其中大部分不是在主营业务亏掉的钱它是因为股价上涨以后呢过去发行的权证变得更值钱了公司按照会计规则呢重新估值形成了一笔巨额的账面损失它主要是非现任项目所以不能直接把这个11.55亿美元呢理解成公司二季度真的亏了这么多钱CORZ未来两三年呢还要烧很多钱这也意味着说它的资本开支债务和项目交付啊都是可能持续存在的风险在操作上呢目前市价附近我认为可以小仓15.8到16.8美元呢可以考虑正式建仓如果说股价能够回到14.5到15.5美元呢那么这个区间买入性价比就很高了好最后这五只放到一起我最终会怎么选呢如果单看某一项那么合同质量HOT可能会最好潜在赔率呢WLF呢很有吸引力估值重构APLD呢可能最大远期合同弹性CIFR呢也不差但是如果今天这五只股票只能让我选一只呢我最终会选CORZ它肯定是有风险它的问题比如说资本开支很大债务会上升未来项目还需要大量资金所以呢它绝对不是低风险股票我选它呢是因为在现在这个阶段我更看重这么几件事它呢已经有437兆吧开始计费了数据中心收入呢已经快速进入报表后面呢还有AMD的大合同同时呢估值并没有因为对行更快而变成这五支里面最贵的那一支所以说如果让我在确定性和想象空间之间找一个平衡的话我目前会选CORZ好这就是今天视频的全部内容了这里是花杰TV我是Dawson感谢你的收看我们下期节目再见