光通信配置设限50%压注Lumentum 对冲CPO与云巨头重复下单风险

Ethan的美股笔记

面对云厂商重复下单虚增需求与共封装光学替代风险，光通信组合须严设总仓位上限，将半数以上资金集中于掌控激光器瓶颈的Lumentum并以未上市标的对冲远期路线。

AI-assisted summary of 光通信投资策略：核心持仓怎么选，其余的钱怎么分？17家公司配置框架｜LITE、Ayar Labs、Lightmatter — original source. Check the original for full context.

Source published: 2026-10-13

Key ideas

光通信板块配置框架以三步法为核心：首先根据可承受最大回撤设定赛道总仓位上限，随后在上限内以 LITE 占据 50% 以上作为核心底仓，剩余资金按补短板逻辑分入三组上市标的与可选的未上市公司。 (0:00)
AI 机柜成本与能耗结构正在发生系统性迁移：网络在机柜成本中的占比预计将从不足 10% 跃升至 20% 以上，而大型机柜中高达 70% 至 80% 的电力损耗在铜线数据搬运，推动光互连成为技术演进的必然方向。 (2:29)
LITE 凭借磷化铟（InP）激光器的稀缺定价权、超 50% 的毛利率及英伟达 20 亿美元战略注资成为首选核心，但需防范 2027 至 2028 年共封装光学（CPO）颠覆、激光器产能释放后的供需反转及单一客户集中风险。 (10:14)
未上市前沿双雄 Ayar Labs 与 Lightmatter 构成远期技术对冲，二者分别代表开放式 Optical I/O Chiplet 与全套光互连平台路线，均有望在 Jarsy 平台以代币化经济权益形式开放 Pre-IPO 预售。 (5:02)

Detailed notes

## Background 该视频由 YouTube 频道“Ethan的美股笔记”于 2026 年 10 月 13 日发布。视频汇集了此前五期对 17 家光通信上市公司的财报拆解，旨在为投资者搭建一套清晰的赛道配置框架，并分享了 Ayar Labs 与 Lightmatter 等未上市前沿标的的 Pre-IPO 参与机会及投资逻辑。

## TL;DR 本期内容系统总结了 17 家光通信公司的投资策略，核心主张为“严设总仓位上限、以 LITE 为半数以上底仓、其余资金按补短板逻辑分三组对冲”。视频指出大型云厂商在 AI 机柜网络上的资本开支正在加速倾斜，而 LITE 凭借磷化铟高速激光器的瓶颈稀缺性与英伟达注资展现出极高确定性；其余仓位则按技术路线、竞争分流及期权反转进行分散配置，并可选配置 5% 至 10% 的 Ayar Labs 或 Lightmatter 以对冲远期 CPO 颠覆风险。最后，主讲人强调了估值安全边际与买入纪律，提示警惕重复下单虚增需求及产能扩充带来的供需反转风险。

## Atmosphere & style 视频风格冷静严谨、条理分明，充盈着买方机构研究员般的扎实与克制。主讲人语调沉稳务实，不盲目煽动牛市情绪，而是反复用 2000 年光通信泡沫的历史惨剧和近期的剧烈回撤敲响风控警钟。整场叙事节奏层层递进，既有对万亿级 AI 能耗账本的宏大推演，也有对买入区间、财报红线及资金权重的严苛量化，给观众一种高度理性、知行合一的专业信任感。

## Bulletin - [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=0s) 光通信板块配置框架以三步法为核心：首先根据可承受最大回撤设定赛道总仓位上限，随后在上限内以 LITE 占据 50% 以上作为核心底仓，剩余资金按补短板逻辑分入三组上市标的与可选的未上市公司。 - [02:29](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=149s) AI 机柜成本与能耗结构正在发生系统性迁移：网络在机柜成本中的占比预计将从不足 10% 跃升至 20% 以上，而大型机柜中高达 70% 至 80% 的电力损耗在铜线数据搬运，推动光互连成为技术演进的必然方向。 - [10:14](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=614s) LITE 凭借磷化铟（InP）激光器的稀缺定价权、超 50% 的毛利率及英伟达 20 亿美元战略注资成为首选核心，但需防范 2027 至 2028 年共封装光学（CPO）颠覆、激光器产能释放后的供需反转及单一客户集中风险。 - [05:02](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=302s) 未上市前沿双雄 Ayar Labs 与 Lightmatter 构成远期技术对冲，二者分别代表开放式 Optical I/O Chiplet 与全套光互连平台路线，均有望在 Jarsy 平台以代币化经济权益形式开放 Pre-IPO 预售。

## Key takeaways - [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=0s) 光通信今年走势强劲但内部严重分化，LITE 逼近历史新高，而 CIEN、GLW、AXTI 等标的自高点出现 30% 至 50% 的大幅回撤。 - [02:29](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=149s) 四大云厂商（Hyperscalers）今年 Capex 突破 7000 亿美元，光网络分食基建资本开支的增速大幅超越整体基建增速，出现钱从 GPU 向网络搬家的趋势。 - [02:29](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=149s) 光通信赛道横跨四个供给层级与三个商业化阶段（已兑现期、在途兑现期、技术叙事期），主流 CPO 与光互连的大规模放量预计需等到 2027 至 2028 年之后。 - [07:35](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=455s) 投资者应以“假设板块腰斩能承受多少组合回撤”为准则倒推仓位上限（例如承受 10% 回撤则上限设为 20%），严防重演 2000 年互联网泡沫破裂时的暴跌历史。 - [07:35](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=455s) LightCounting 警示行业存在因恐慌断货导致的重复下单虚增现象，需警惕未来产能释放后供给反转、短缺溢价与毛利率快速瓦解的空头风险。 - [10:14](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=614s) LITE 占据半壁江山的核心逻辑在于实现收入、利润率与自由现金流三者共振，且卡位全行业最稀缺的 InP 激光器要塞，出货量落后于客户需求超 30%。 - [13:35](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=815s) 第一组配置（15%-25%）针对技术路线风险，精选跨越路线周期的确定性标的，包括 GLW、CIEN、VIAV 与 MRVL。 - [13:35](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=815s) 第二组配置（10%-20%）针对竞争分流与单点风险，配置同生态位龙头与代工厂商，如 COHR、FN、CRDO、ALAB、TSEM 与 NOK。 - [13:35](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=815s) 第三组配置（0%-5%）为纯博弈拐点期权的高弹性资产，涵盖 AXTI、AAOI 与 AEHR，投资者可根据风险偏好完全不配。 - [16:56](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=1016s) 未上市标的（0%-10% 可选）用于对冲 2028 年后芯片级光互连技术终局，但面临无公开财务收入、规模商用推迟至 2028 年及二级流动性锁定的风险。 - [16:56](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=1016s) Ayar Labs 走开放标准件路线，获 NVIDIA、AMD、Intel 等全阵营注资；Lightmatter 则走垂直整合的光学基板与软件栈平台路线，估值推进相对停滞。 - [16:56](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=1016s) Ayar Labs 与 Lightmatter 面临博通与英伟达自研 CPO 的挤压，终局极可能类似 Celestial AI 被巨头以高溢价直接并购而非独立上市。 - [21:40](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=1300s) 建仓执行遵循“区间优先，未到持币”铁律，如 GLW 已进入 145 至 155 美元区间，但需等财报验证与增发落地；同时设立核心利润率与订单增速红线，触线即停建仓。 - [23:15](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=1395s) 空头核心论点聚焦于技术替代绕开传统模块、下游云厂商 Capex 过度集中以及估值水位偏高，仓位控制的本质即是为这些潜在风险构筑安全边际。 - [23:55](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=1435s) 10 月下旬至 12 月为密集财报检验期，重点观察四大云厂商资本开支指引更新，以及 NOK、GLW、LITE、COHR 等核心链条公司的订单兑现情况。

## Detailed walkthrough ### [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=0s) 17家光通信公司复盘与仓位配置总纲

过去五期视频系统拆解了 17 家光通信公司的财报表现。回顾整个系列： - 第一期为光模块与代工（LITE、COHR、AAOI、FN）； - 第二期为芯片（CRDO、ALAB、MRVL）； - 第三期为材料、硅光代工、光纤与光网络设备（AXTI、TSEM、GLW、CIEN）； - 第四期覆盖网络与设备巨头（CSCO、NOK、Sivers）； - 第五期聚焦测试领域（VIAV、AEHR，并简提 FORM）。

本期视频将 17 家公司汇总，进行赛道投资策略的全面更新。今年光通信是美股涨势最强劲的赛道之一，覆盖的 17 家标的年内全部上涨：LITE 涨近两倍且于 10 月 6 日收在历史新高，MRVL 涨逾两倍，AXTI 与 AEHR 均涨逾三倍。但在大涨之后，内部走势分化剧烈：LITE 距离历史新高仅差约 7%，而 CIEN、FN、GLW 和 NOK 均较年内高点回撤 30% 至 40%，AAOI 与 AXTI 回撤幅度更达 50% 左右。

针对当下光通信仓位如何配置，核心思路凝练为三句话： 1. **先定总仓位上限**：为整个光通信赛道在投资组合中设定不可逾越的仓位天花板。 2. **核心重仓 LITE**：在赛道上限之内，LITE 可单独占据 50% 以上的仓位；剩余资金按“对冲 LITE 短板”拆分为三组，每组设组合计比例区间，组内具体买哪家由投资者自行挑选。 3. **未上市标的可选配置**：未上市前沿公司可配置 5% 至 10%，此部分属于可选配置，完全不配也毫无问题。

整体框架分为六个环节推进：赛道现状全貌、总仓位上限设定、重仓 LITE 的逻辑、其余资金分配、未上市公司深度剖析（Ayar Labs 与 Lightmatter），以及结合估值区间的具体买入时机。

```mermaid flowchart TD accTitle: 光通信仓位配置总体架构 accDescr: 展示总仓位上限内LITE与三组上市补短板标的及未上市公司的资金配比架构

subgraph Allocation["光通信总仓位（占总资产设定上限，如10%~20%）"] LITE["核心持仓：LITE (≥50%) 已兑现利润与现金流"]

subgraph ListedGroups["补短板组合 (上市标的)"] G1["第一组：补技术路线 (15%~25%) GLW, CIEN, VIAV, MRVL"] G2["第二组：补竞争与单点风险 (10%~20%) COHR, FN, CRDO, ALAB, TSEM, NOK"] G3["第三组：赌拐点期权 (0%~5%) AXTI, AAOI, AEHR"] end

Private["未上市公司 (0%~10% 可选) Ayar Labs, Lightmatter"] end

Allocation --> LITE Allocation --> G1 Allocation --> G2 Allocation --> G3 Allocation --> Private ```

---

[02:29](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=149s) 需求、供给与技术周期的三层画像

从需求端来看，行业未显现任何疲软信号。光通信产业链的底层资金归根结底来自大型云厂商（Hyperscalers）的数据中心基建。今年微软、Google、亚马逊与 Meta 四大巨头的资本开支（Capex）合计突破 7000 亿美元，且 Google 与微软均已明确表态明年将继续提升开支。更为关键的是，光网络分食 Capex 的增速将大幅超越整体基建增速。根据台湾富邦证券对英伟达数代系统成本结构的拆解： - 当前的 GB300 机柜中，GPU 价值量占整套系统的 60% 以上，网络占比不足 10%； - 当演进到 576 颗 GPU 互连的集群架构时，GPU 成本占比降至 40% 多，而网络占比将跃升至 20% 以上。

资本正在系统内部发生迁移——"钱在系统里搬家，从 GPU 搬到了网络"。尽管广义网络成本包含交换机与铜缆，但光化渗透的大方向非常明确。

在供给端，上市公司横跨四个层级： - 最上游材料：磷化铟（InP）衬底供应商 AXTI； - 芯片层：MRVL、CRDO、ALAB； - 光模块与代工层：LITE、COHR、AAOI、FN； - 光纤与系统设备层：GLW、CIEN； - 贯穿产业链各环节的测试层：VIAV、AEHR。

从时间维度与商业化阶段划分，整个赛道呈现“数个波次重叠”的特征，企业所处位置截然不同： 1. **已完全兑现期**：订单转化为利润表数字与充沛现金流，最具代表性的是 LITE。 2. **在途兑现期（订单已到，收入在途）**：如 CIEN 庞大的积压订单、NOK 的 AI 订单以及 AEHR 新签的测试订单。 3. **技术叙事期（预期阶段）**：将光学元件直接做到芯片边缘与封装内部的共封装光学（CPO）与光互连（Optical I/O）。该领域真正放量录得大规模收入要等到 2027 至 2028 年之后。

当前格局下，第一波传统红利走至中程，而架构革新的大浪潮才刚刚启幕。配置的总体哲学即是：将最大筹码压在已经兑现的龙头公司，再以小仓位前瞻性占位下一代架构。

---

[05:02](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=302s) 未上市前沿标的与 Jarsy 平台模式

未上市公司中备受瞩目的当属 Ayar Labs 与 Lightmatter。这类公司由于没有公开财报，估值隐匿于各轮融资新闻，研发进展散落于专业技术会议与采访零星碎片中。Jarsy 研究团队发布的长文《Ayar Labs，AI的未来跑在光上》提供了极具价值的视角。

文中有两个核心论点极具启发性： 1. **机柜能耗账本**：一个大型 AI 机柜运行功耗约 600 千瓦（kW），其中仅 20% 至 30% 的电力真正用于算力运算，剩余 70% 至 80% 的电力全部损耗在使用传统铜线搬运数据的过程中。将短距电信号替换为光信号，省下的正是这绝大部分无效能耗。这是光进芯片（光互连）在 AI 硬件演进中不可逾越的技术宿命。 2. **路线差异定位**：Ayar Labs 专注生产微型小光芯片（Optical I/O Chiplet），贴装于算力处理器身侧，采用开放接口协议，各家 GPU/ASIC 均可接入，属于“标准件”逻辑；而 Lightmatter 采用激进方案，将一整块大底板全部做成光学基板，构建从光互连到软件栈的垂直整合闭环，属于“全套平台”逻辑。

关于 Jarsy 平台的参与机制： - Jarsy 专注于未上市股权的投资与研究，将其所持有的未上市公司股权按照 1:1 锚定转化为经济权益代币，允许投资者以远低于传统私募股权（PE/VC）的高门槛切入，并支持稳定币与法币结算。 - Lightmatter 与 Ayar Labs 有望在平台开放预售（先认购份额，后续转为代币）。 - **风险提示**：投资者持有的是对应股权的经济收益权而非直接持有股票，流动性受限于产品规则；两家公司均无公开财务收入，份额无法随时二级变现，必须充分计提亏损与流动性锁定风险。

---

[07:35](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=455s) 总仓位上限控制与历史周期警示

在探讨内部买什么之前，首要任务是设定光通信占总资产的配置上限。倘若板块仓位过重，一旦遭遇行业剧烈回调，组合将面临毁灭性打击。

光通信历史上有过极为惨痛的估值泡沫。2000 年前后互联网泡沫期，业界盲信“互联网流量每 100 天翻一倍”的神话，电信运营商大举借债铺设光纤、采购设备。而现实是流量大约每年翻一倍，实际需求与预期间存在高达 6 倍的偏差。"需求是真的，只是预期高出了太多"。随后的崩盘极其残酷： - 全球长途光传输设备市场在两年内从 51 亿美元骤降至不足 4 亿美元，萎缩幅度达 93%； - 明星股 JDSU 暴跌 99%，CIEN 暴跌 98%； - 玻璃与光纤巨头康宁（Corning）股价从 113 美元一路跌至 1.1 美元，足足耗费 25 年（直到今年 2 月）才重新修复并触及 2000 年的高点。

今天与 2000 年的根本区别在于买方资质：当年以杠杆扩张、最终排队破产的小型运营商为主；今天则是全球手握最充沛现金流的科技云巨头。但当下仍存在危险的相似点：知名研究机构 LightCounting 于今年 8 月警示，由于云厂商极度恐慌拿不到货，普遍采取“同一批需求向多家供应商重复下单”的做法，导致行业订单与预测被严重虚增。2000 年思科（Cisco）正是因客户重复下单泡沫破裂，单季度一次性减记了 22.5 亿美元的库存。

确定赛道上限的准则是：**如果光通信赛道整体腰斩（跌 50%），你能够承受总资产因此回撤多少？** - 跌 50% 绝非极端假设：今年基本面最扎实的 LITE 从 5 月中旬至 7 月底回撤达 38%，AAOI、AXTI 回撤约 50%，GLW 和 NOK 亦跌约 40%，健康牛市中的常规回调跌去一半并不罕见。 - 计算公式：`仓位上限 = 可承受的总资产最大回撤 / 预计板块可能跌幅 (50%)`。 - 若能承受组合受光通信拖累亏损 10%，则上限为 `10% / 50% = 20%`； - 若仅能承受亏损 5%，上限即为 `5% / 50% = 10%`。该上限机制的唯一目的，是保证当行业周期下行甚至重演黑天鹅时，不至于伤及整个投资组合的根基。

---

[10:14](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=614s) 核心底仓逻辑：为何 LITE 值得占据半壁江山

在确定的赛道仓位额度内，建议 LITE 占据 50% 以上。这不是高位追高，在 7 月底 LITE 股价回落至 600 美元出头时，博主在 650 至 700 美元区间内持续分批加仓（并在 Discord 会员社群中全程同步），"我对 LITE 的信心是在它跌的时候用加仓表达的，而不是在新高的时候喊出来的"。

集中持仓的关键在于“集中在哪里”。与其平均分配到十几家确定性参差不齐的公司，不如将核心资金压在确定性最高的一家，再用边际资金对冲其潜在弱点。

LITE 具备不可替代的确定性，基于三大支柱： 1. **利润与现金流齐飞**：最新单季度收入达 10 亿美元，同比翻倍以上；调整后营业利润率高达 36.6%；扣除 Capex 后，单季度创造近 2 亿美元的自由现金流（FCF）。多数同行虽有收入增速，但现金被原材料库存与扩产挤压殆尽，LITE 是少数三项指标同步改善的龙头。 2. **卡位产业链最核心瓶颈**：全行业当前最稀缺的供给是磷化铟（InP）高速激光器。LITE 管理层于 7 月底披露，其出货量比客户的实际需求量低了 30% 以上。稀缺性赋予了强大的定价权：上季度调整后毛利率突破 50%，且公司已对产品实施小幅提价。下游组装环节多数卷入中国代工厂，但最丰厚的利润池牢牢锁在激光器与核心光芯片端，LITE 正踞此要塞。此外，其已斩获首笔共封装光学（CPO）外置光源订单（预计 2027 下半年交付），下季度指引营收突破 12 亿美元、经营利润率逼近 40%。 3. **英伟达重金背书**：英伟达年内直接向 LITE 注资 20 亿美元，AI 核心链主用真金白银做出了战略站队。

估值层面：以 10 月 8 日收盘价 1048 美元测算，对应当前财年市盈率（P/E）约 48 倍，对应下一财年约 30 倍。对于高速成长的瓶颈资产，30 倍远未到离谱泡沫状态，但由于其距离历史新高仅差 7%，未现充分技术回调，追高需谨慎，建议等待回调再分批吸纳。

同时必须正视 LITE 的三大短板： - **技术迭代风险**：若 CPO 颠覆速度远超预期，传统可插拔光模块的部分需求将被绕开； - **产能竞争风险**：同行扩产落地后，激光器供给溢价与毛利率可能松动； - **单一集中风险**：管理层执行力瑕疵、良品率波动或核心大客户转单，均会对重仓组合产生直接打击。

---

[13:35](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=815s) 攻守兼备：三组梯队划分与具体标的选择

剩余 50% 资金不设死板个股比例，而是划定三组区间，按对冲 LITE 三大短板的逻辑配置：

| 梯队分组 | 仓位占比目标 | 对应对冲短板 | 核心逻辑与覆盖公司 | |:--- |:--- |:--- |:--- | | **第一组** | 15% - 25% | 技术路线风险 | **穿越技术路线的确定性标的**：无论可插拔胜出还是 CPO 胜出均不可或缺。 • **GLW（康宁）**：光纤基础底座，光必在光纤中传输，锁定多年长约且获客户 10 亿美元预付款。 • **CIEN**：数据中心互连（DCI）长距设备，积压订单达 85 亿美元（年底预计超 100 亿）。 • **VIAV**：光测试测量仪器垄断者，光通信业务占比最高，路线越新测试越繁复。 • **MRVL**：掌握 DSP 核心芯片，且今年收购 Celestial AI 布局光互连，双线押注。 | | **第二组** | 10% - 20% | 竞争分流与单点风险 | **同链位竞争者与代工龙头**：承接被 LITE 溢出或抢占的份额。 • **COHR**：光模块另一双寡头之一，利润已验证，正等待现金流转正确认。 • **FN（Fabrinet）**：光代工龙头，不押注技术路径，下财年估值仅约 22 倍，距高点回撤超 30%，安全边际高。 • **CRDO / ALAB**：高速互连芯片黑马，增速迅猛但受新产品垫资制约。 • **TSEM**：硅光代工核心，资产负债表健康，等待自由现金流转正。 • **NOK**：AI 订单增速远超账面营收，等待订单确认转化为收入。 | | **第三组** | 0% - 5% | 弹性进攻（可选） | **博弈基本面反转与拐点**：高弹性伴随极高风险，可完全不配。 • **AXTI**：博弈出口许可证落地及从亏损转为盈利。 • **AAOI**：博弈营收放量后净利润能否跟上。 • **AEHR**：博弈碳化硅测试转向硅光晶圆测试，订单向收入转化。 | | **未上市组** | 0% - 10% | 远期终局技术对冲 | **Ayar Labs / Lightmatter**：押注 2028 年之后的数据中心片上光互连终局（详见后文）。 |

根据风险偏好，组合可细化为三种典型风格： - **稳健型**：LITE 60% + 第一组 25% + 第二组 15%（完全不配第三组与未上市标的）； - **均衡型**：LITE 55% + 第一组 20% + 第二组 15% + 第三组 3% + 未上市 7%； - **进取型**：LITE 50% + 第一组 15% + 第二组 20% + 第三组 5% + 未上市 10%。

剔除标的说明： - **CSCO**：基本面最稳、估值最便宜，但 AI 业务仅占总营收约 10%，光通信纯度过低； - **FORM**：技术路径清晰，但 CPO 相关业务仅占营收 2% 至 3%； - **POET / Sivers**：仍停留于技术叙事阶段，缺乏规模化量产订单支撑，暂不纳入配置。

---

[16:56](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=1016s) 未上市双雄：Ayar Labs 与 Lightmatter 深度剖析

针对两家未上市前沿公司，聚焦于业务模式、核心竞争力与 IPO 前景三个维度展开：

**底层痛点驱动**：当前 AI 芯片主要依赖铜线实现机柜内短距通信，速率越高能耗与热量成指数级暴涨；传统可插拔光模块虽传输距离远，但位于服务器面板边缘，电信号在芯片与面板间的铜线上穿梭形成了明显的传输延迟与带宽瓶颈。两家公司的核心目标均是“把光直接做到芯片身旁，让数据出芯片即为光”。

**1. Ayar Labs：开放标准的“光模块小芯片”** - **业务与产品**：核心产品包括贴装在 GPU 身侧、将电信号就地光化的微型小芯片 TeraPHY，以及外部独立供光的 SuperNova 激光光源（光芯片交由 GlobalFoundries 代工）。 - **竞争优势**：商用出货最早；资本阵营极其特殊——NVIDIA、AMD、Intel 与联发科同时注资，是各大算力芯片巨头公认的“中立供应商”，特别契合不自研光学的 ASIC 定制芯片商；采用标准半导体制造工艺（无需特种材料代工厂）与开放接口协议，打造即插即用的通用标准件。 - **融资与估值**：今年 3 月融资 5 亿美元（估值 37.5 亿美元），9 月追加 1.5 亿美元；ARK 旗下基金于 7 月底已给予其约 50 亿美元估值。 - **弱点与风险**：至今无公开的大规模量产客户与财务收入。CEO 直言通过量产认证需等到 2027 年底，客户全面规模化部署要推迟至 2028 年之后。 - **上市机会**：CEO 表态 3 月融资系 IPO 前最后一轮私募融资，CFO 具有上市公司操盘履历，董事会亦具备成熟的上市护航经验。

**2. Lightmatter：软硬一体的“宏大光互连平台”** - **业务与产品**：核心产品 Passage 为一整块大型超高带宽光芯片底板，计算芯片直接倒装于底板之上，实现数据全光化路由互连，同时自研配套光模块、光源与上层软件协议栈。 - **竞争优势**：光芯片技术谱系覆盖最完整；与 GlobalFoundries、Amkor（安靠）及日月光（ASE）建立了从晶圆制造到先进封装的代工闭环；聘请原英伟达投资者关系（IR）负责人出任 CFO，资本化运作意图清晰。 - **弱点与风险**：今年新产品多处于送样验证阶段，无公开展现的商业化收入；曾发生过战略转向（早期深耕光计算，后转轨至光互连）；估值陷入停滞，自 2024 年完成 44 亿美元估值轮次后至今未见调升（落后于 Ayar Labs 年内 30% 以上的估值涨幅）。 - **上市机会**：管理层曾暗示 2024 年或为末轮私募融资，但至今未见递交 S-1 招股书实质进展。

**行业格局与并购前景**：两家初创企业面临英伟达与博通（Broadcom）自研 CPO 交换机量产的降维压制，同时 MRVL 以 32.5 亿美元首付款收购 Celestial AI 并将二者列为直接竞争对手。两家公司的终局未必是独立 IPO，极有可能步 Celestial AI 后尘被大厂溢价收购。

**配置考量**：在总仓位中配置 5% 至 10% 可选额度，核心在于“路线对冲”——作为占重头的 LITE 的天敌，CPO/光互连替代传统模块的技术演变越迅猛，这部分未上市股权的对冲价值就越大；而列为可选的原因，则在于商业化兑现期远在 2028 年之后、缺乏公开财务透明度以及极差的变现流动性。

---

[21:40](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=1300s) 交易纪律与执行：进场区间与空头反思

仓位比例是战略中枢目标，绝非当下市价一次性梭哈买齐的清单。针对 10 月 8 日以来的盘面走势： - GLW 回调收于 152.83 美元，已跌入第三期给出的 145 至 155 美元建仓区间。但买入仍需确认两个前置条件：10 月 27 日公布的财报中光通信分部同比增速能否守住 30%，以及此前公布的 20 亿美元增发计划实际落地规模。 - 逼近建仓区间的标的：AXTI、NOK、TSEM、VIAV，现价距离入场区间上沿仅差 2% 至 5%。 - 远高于区间的标的：以 MRVL 为例，买入区间上沿为 208 美元，现价仍在 275 美元高位震荡。

执行过程中遵循两条铁律： 1. **区间优先，未到持币**：哪家公司的股价先跌入预设的建仓区间，就优先用现金填补其所在组别的仓位配额；未到区间的标的坚决保持现金耐心等待。 2. **设立不可逾越的基本面红线**： - **LITE 红线**：1.6T 核心份额被竞品连续蚕食，或营业利润率发生不可逆下滑； - **CIEN 红线**：毛利率跌破 45% 关键水平； - **NOK 红线**：AI 转型新订单后续乏力接续不上； - **VIAV 红线**：数据中心内生性测试业务增速出现放缓。一旦公司触碰红线，必须暂停建仓并彻底重构投资假设。

与此同时，必须正视空头提出的第一条核心看空逻辑——**供需反转风险**：当前光通信行业超常的订单增速与惊人的高毛利率，相当一部分是由于激光器等核心瓶颈元器件“结构性严重缺货”而享受的短缺溢价。一旦上游扩产落地、供应链全面跟上，客户此前防范断货的虚高订单将以比实际终端需求更快的速度断崖式滑落，届时厂商的强势定价权将首先瓦解。

[23:15](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=1395s) 四大空头观点与防守逻辑

在光通信赛道的配置中，必须高度警惕市场上的主要空头逻辑。首先是技术路线变革的风险：共封装光学（CPO）的推进速度如果比市场预期更快，可能会直接跳过一部分传统光模块的需求，这种颠覆对以传统光器件和模块见长的 Lumentum（LITE）冲击最大。其次是资本开支（CapEx）过度集中的风险：整个赛道的下游需求高度集中在少数几家头部云厂商（Hyperscalers）手中，一旦这些科技巨头放慢资本开支步伐，整个产业链的所有公司都会遭遇系统性的连锁反应。

第三个空头观点在于估值水平已经不低：即便经历过10月8日的回调，多数标的的股价仍然处于估值区间的高位，这意味着市场已经提前计入了相当一部分利好预期。博主强调，这些空头风险决定的并不是“做多或做空的方向”，而是“仓位管理的大小”。投资体系中“先定上限、再行分组、最后等合理价格买入”的核心目的，正是为了建立安全边际，确保上述四条潜在利空即使发生任何一条，也不会动摇整体投资组合的根本。

```mermaid flowchart TD accTitle: 光通信赛道四大空头风险与配置对策 accDescr: 展示四类核心风险如何通过仓位与买入规则进行化解

subgraph Risks ["核心空头风险"] R1["技术替代：CPO加速跳过传统光模块（冲击LITE）"] R2["客户集中：云厂商资本开支放缓带来系统性冲击"] R3["估值偏高：多数公司处于高位，利好已充分计入"] end

subgraph Strategy ["风控配置框架"] S1["严设总仓位上限"] S2["分组对冲短板"] S3["耐心等待安全边际价格"] end

Risks --> Strategy ```

[23:55](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=1435s) 财报季时间表与关键验证节点

接下来的两个月是全面检验这套光通信配置逻辑的密集验证期，各大公司的财报发布窗口接踵而至： - **10月22日**：诺基亚（Nokia, NOK）公布财报。 - **10月27日**：康宁（Corning, GLW）公布财报。 - **10月29日**：AXT Inc（AXTI）公布财报。 - **10月底**：唯亚威通讯（Viavi Solutions, VIAV）财报出炉；同时，四家核心云厂商（Hyperscalers）将在10月下旬陆续交卷，它们对明年资本开支的指引与更新是整个行业景气度最关键的风向标。 - **11月初**：Lumentum（LITE）、Coherent（COHR）、Applied Optoelectronics（AAOI）以及 Astera Labs（ALAB）集中发布财报。 - **12月前后**：Ciena（CIEN）、Credo Technology（CRDO）和 Marvell（MRVL）财报登场。

[24:20](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=1460s) 光通信配置总结与 Pre-IPO 参与机会

总结整个光通信板块的实操策略，整体投资落地为严谨的三步法：第一步是“先定总仓位上限”；第二步是在该上限之内，“将一半以上的资金配置给核心标的 LITE”，其余资金按照补齐技术或产业链短板的逻辑分散到三个组别中；第三步则是“严格等待价格回调到位后再出手”。对于仍处于一级市场的 Ayar Labs 和 Lightmatter，投资者可以考虑给予 5% 到 10% 的可选仓位，以此来对冲 CPO 等全新光互联路线对传统技术带来的颠覆风险。

博主提醒道，这套比例配置属于他个人的研究框架与打法，每位投资者都必须根据自身的风险承受力以及能够接受的最大亏损幅度，去独立推算自己的仓位上限。此外，说明栏中提供了 Jarsy 平台上关于 Ayar Labs 的深度研究文章；Jarsy 目前正在持续接入优质的未上市公司资产，Lightmatter 与 Ayar Labs 的 Pre-IPO 预售也即将开放。感兴趣的观众可以通过专属邀请链接提前完成注册，平台在新标的上线时会主动发送邮件通知，省去自行紧盯二级市场以外动态的精力。

## Notable quotes > [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=0s) 先定总仓位上限 — Ethan

> [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=0s) 核心重仓 LITE — Ethan

> [02:29](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=149s) 钱在系统里搬家，从 GPU 搬到了网络 — Ethan

> [07:35](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=455s) 需求是真的，只是预期高出了太多 — Ethan

> [07:35](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=455s) 如果光通信赛道整体腰斩（跌 50%），你能够承受总资产因此回撤多少？ — Ethan

> [10:14](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=614s) 我对 LITE 的信心是在它跌的时候用加仓表达的，而不是在新高的时候喊出来的 — Ethan

> [16:56](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=1016s) 把光直接做到芯片身旁，让数据出芯片即为光 — Ethan

> [21:40](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0&t=1300s) 区间优先，未到持币 — Ethan

## Mentioned AAOI, AEHR, ALAB, AMD, ASE, AXTI, Amkor, Ayar Labs, CIEN, COHR, CRDO, CSCO, Celestial AI, Cisco, Corning, FN, FORM, GLW, GlobalFoundries, Google, Intel, JDSU, Jarsy, LITE, LightCounting, Lightmatter, MRVL, Meta, NOK, Nvidia, POET, Passage, Sivers, SuperNova, TSEM, TeraPHY, VIAV, 富邦证券, 微軟

## Video description 参与Pre-IPO，Jarsy注册邀请链接：https://app.jarsy.com/?invite_code=kexgzl

Jarsy更多信息：https://www.jarsy.com

👇 加入频道会员，选择你方便的平台即可： 🔴 YouTube：https://www.youtube.com/channel/UCvf_c9B7iL0x7aqdhxI4zRg/join 🟠 Patreon：https://www.patreon.com/cw/Ethanfinance/membership

如果看不到YouTube的「加入」按钮，或无法完成付款，可以尝试 Patreon。

同等级会员享有相同权益：会员视频在订阅的平台观看，会员社群及对应等级的1对1答疑都在 Discord。

⚠️ 两个平台选一个即可，请勿重复订阅。Patreon建议通过网页版订阅，避免苹果 App 内购可能产生的额外费用；订阅后记得关联 Discord 账号，以自动获取对应会员权限。

相关视频： 🔗 光通信赛道总验收①：LITE、COHR、AAOI、FN：https://youtu.be/8oWgKnSNqPo 🔗 光通信赛道总验收②：CRDO、ALAB、MRVL：https://youtu.be/N-eeOkHKLfg 🔗 光通信赛道总验收③：AXTI、TSEM、GLW、CIEN https://youtu.be/-q6nkM5KsgY 🔗 光通信总验收④：Cisco、Nokia、Sivers https://youtu.be/CX00cjOo2mU 🔗 光通信总验收⑤：VIAV、AEHR、FORM https://youtu.be/DkWfvQRA6pk

🔔 如果你喜欢这种深度分析，请务必【点赞】、【分享】并【订阅】我的频道，开启小铃铛，这样就不会错过下期的美股深度解析！

【免责声明 Disclaimer】本视频中的所有内容仅代表我个人的观点和研究分享，不构成任何投资建议（Not Financial Advice）。股市有风险，投资需谨慎，请大家在做出任何财务决策前，务必结合自身的风险承受能力并做好独立研究（Do Your Own Research）。

[Source](https://www.youtube.com/watch?v=52AalHK4FG0)

中文简报

光通信配置设限50%重仓Lumentum 对冲CPO与云厂商重复下单风险面对云厂商重复下单虚增需求与共封装光学替代风险，光通信组合须严设总仓位上限，将半数以上资金集中于掌控激光器瓶颈的Lumentum，并以未上市标的对冲远期路线。本期内容系统总结了 17 家光通信公司的投资策略，核心主张为“严设总仓位上限、以 LITE 占据半数以上底仓、其余资金按补短板逻辑分三组对冲”。大型云厂商在 AI 机柜网络上的资本开支正加速倾斜，而 LITE 凭借磷化铟高速激光器的瓶颈稀缺性与英伟达注资展现出极高确定性；其余仓位按技术路线、竞争分流及期权反转进行分散配置，并可选配置 5% 至 10% 的 Ayar Labs 或 Lightmatter 以对冲远期 CPO 颠覆风险。最后，分析强调了估值安全边际与买入纪律，提示警惕重复下单虚增需求及产能扩充带来的供需反转风险。光通信板块配置框架以三步法为核心：首先根据可承受最大回撤设定赛道总仓位上限，随后在上限内以 LITE 占据 50% 以上作为核心底仓，剩余资金按补短板逻辑分入三组上市标的与可选的未上市公司。 (0:00) AI 机柜成本与能耗结构正在发生系统性迁移：网络在机柜成本中的占比预计将从不足 10% 跃升至 20% 以上，而大型机柜中高达 70% 至 80% 的电力损耗在铜线数据搬运，推动光互连成为技术演进的必然方向。 (2:29) LITE 凭借磷化铟（InP）激光器的稀缺定价权、超 50% 的毛利率及英伟达 20 亿美元战略注资成为首选核心，但需防范 2027 至 2028 年共封装光学（CPO）颠覆、激光器产能释放后的供需反转及单一客户集中风险。 (10:14) 未上市前沿双雄 Ayar Labs 与 Lightmatter 构成远期技术对冲，二者分别代表开放式 Optical I/O Chiplet 与全套光互连平台路线，均有望在 Jarsy 平台以代币化经济权益形式开放 Pre-IPO 预售。 (5:02)

Reading summary

Ethan的美股笔记针对经历暴涨与剧烈分化的光通信赛道，提出了“控总仓位上限、重仓已兑现利润的LITE（占50%以上）、按对冲短板分配其余资金及可选配置未上市前沿”的整体配置框架。行业周期定位与总仓位上限设定 (2:29) 光通信底层需求依托四大云厂商超7000亿美元的资本开支，富邦证券拆解显示，随着集群从GB300向576颗GPU架构演进，网络成本占比将从不足10%跃升至20%以上。然而，赛道历史周期惨痛：2000年互联网泡沫破裂曾导致长途传输设备市场两年萎缩93%，CIEN暴跌98%，康宁耗时25年才重回当年高点。当前LightCounting警示，云巨头恐慌备货带来的“重复下单”正在虚增订单，潜在的供需反转可能导致定价权迅速瓦解。为防范行业周期下行与腰斩风险，配置的首要任务是设定不可逾越的赛道总仓位上限。公式为“可承受的总资产最大回撤除以预计板块可能跌幅（50%）”。例如能承受组合整体亏损10%，则赛道上限设定为20%；仅能承受5%亏损，上限则为10%。这确保了即便板块遭遇极端回撤，也不至于伤及投资组合根基。重仓LITE的依据与潜在短板 (10:14) 在光通信内部额度中，作者建议将50%以上分配给LITE。其核心逻辑在于高确定性：最新单季营收达10亿美元，调整后营业利润率达36.6%，扣除Capex后创造近2亿美元自由现金流；卡位最紧缺的磷化铟（InP）高速激光器瓶颈，出货量落后客户需求30%以上，毛利率突破50%并握有提价权；此外还获得英伟达20亿美元注资，并拿下首笔共封装光学（CPO）外置光源订单。但重仓LITE必须面对三大短板：CPO技术迭代若过快可能绕开传统可插拔模块；同行扩产落地后激光器供给溢价将松动；以及大客户转单或良品率波动的单点风险。对应当前财年约48倍、下一财年约30倍的P/E，加之距历史高点仅差7%，作者建议等待回调再分批吸纳，而非追高。三组上市梯队对冲与风格组合 (13:35) 剩余资金用于针对性弥补LITE的短板，划分为三个弹性区间：第一组（15%~25%）对冲技术路线风险，配置穿越周期的底座，包括锁定长约的光纤龙头GLW、积压订单达85亿美元的CIEN、测试仪器垄断者VIAV以及兼具DSP和光互连布局的MRVL；第二组（10%~20%）对冲竞争分流与单点风险，包括光模块双寡头之一COHR、回撤超30%且下财年P/E约22倍的光代工龙头FN、芯片商CRDO与ALAB、硅光代工TSEM以及积累AI订单的NOK；第三组（0%~5%）博弈基本面拐点期权，如AXTI、AAOI与AEHR，风险极高可选择不配。根据风险偏好，组合可细化为三种风格：稳健型（LITE 60% + 第一组 25% + 第二组 15%）、均衡型（LITE 55% + 第一组 20% + 第二组 15% + 第三组 3% + 未上市 7%）及进取型（LITE 50% + 第一组 15% + 第二组 20% + 第三组 5% + 未上市 10%）。光通信业务占比过低的CSCO和FORM，以及缺乏量产订单的POET和Sivers则被排除在配置外。未上市双雄布局与交易纪律红线 (16:56) 针对2028年之后的光互连终局，可预留5%至10%可选仓位配置未上市标的。Ayar Labs主打开放标准的微型小芯片TeraPHY，由GF代工，获英伟达、AMD、英特尔注资，估值约37.5亿至50亿美元，量产预计在2027年底至2028年后；Lightmatter则走垂直整合的Passage整块光学大底板路线，2024年估值44亿美元后陷入停滞。两家公司均无公开财务收入，面临博通与英伟达自研CPO以及MRVL收购Celestial AI的竞争压力，亦可通过Jarsy等平台参与权益代币，但需承担流动性锁定风险。实操执行必须恪守纪律，依据“区间优先、未到持币”原则，仅在股价跌入安全边际区间时建仓（如GLW已进入145至155美元区间）。同时设立不可逾越的基本面红线：若LITE的1.6T份额被蚕食或营业利润率不可逆下滑、CIEN毛利率跌破45%、NOK的AI新订单断档、VIAV内生增速放缓，必须立即暂停建仓并重构假设。光通信配置的核心在于用严谨的仓位控制化解估值高企、技术迭代与客户集中度风险。随着10月下旬至12月各大标的及云巨头财报相继出炉，各公司的实际订单转化与资本开支指引将成为验证该配置框架的关键节点。

Source quotes

[0:00] Ethan: 先定总仓位上限 [0:00] Ethan: 核心重仓 LITE [2:29] Ethan: 钱在系统里搬家，从 GPU 搬到了网络 [7:35] Ethan: 需求是真的，只是预期高出了太多 [7:35] Ethan: 如果光通信赛道整体腰斩（跌 50%），你能够承受总资产因此回撤多少？ [10:14] Ethan: 我对 LITE 的信心是在它跌的时候用加仓表达的，而不是在新高的时候喊出来的 [16:56] Ethan: 把光直接做到芯片身旁，让数据出芯片即为光 [21:40] Ethan: 区间优先，未到持币

Original transcript

[0:00] 大家好，欢迎回到Ethan的美股笔记。 [0:03] 过去五期视频，我们一家一家看了17家光通信公司的财报。 [0:08] 第一期是光模块和代工，我们讲了LITE、COHR、AAOI和FN。 [0:14] 第二期是芯片，包括CRDO、ALAB和MRVL。 [0:18] 第三期是材料、硅光代工、光纤和光网络设备。 [0:22] 我们覆盖了AXTI、TSEM、GLW和CIEN。 [0:27] 第四期，我们说了CSCO、NOK和Sivers。 [0:31] 第五期是测试，我们主讲了VIAV和AEHR，并且简单带过了FORM。 [0:38] 这一期视频，我们把这17家公司放在一起，做一次光通信赛道投资策略的更新。 [0:45] 今年的光通信是美股涨的最猛的赛道之一。 [0:49] 这17家公司今年全部是涨的，LITE涨了将近两倍， [0:54] 10月6号还收在了历史新高。 [0:56] MRVL涨了两倍多， AXTI和上一期讲的AEHR也都涨了三倍多。 [1:02] 但是涨完之后，内部已经拉开了差距。 [1:05] LITE离新高只差7%左右，而CIEN、FN、 [1:09] GLW和NOK却都比今年的高点低了3到4成。 [1:14] AAOI和AXTI低了一半左右。 [1:17] 所以这一期视频我会回答一个问题， [1:20] 那就是站在今天，光通信这一块仓位应该怎么配。 [1:24] 那我先把我的想法放在视频的最前面，一共三句话。 [1:28] 第一是我们要先给整个赛道定一个占总仓位的上限。 [1:32] 第二，在这个上限里面，LITE可以占一半以上。 [1:36] 其余的钱按补LITE的短板分成三组，每组有一个合计的比例。 [1:42] 至于组里买哪几家公司，大家可以自己挑。 [1:45] 第三是还没上市的公司可以占5%到10%， [1:49] 但是这一块是可选的，不配也完全没问题。 [1:53] 那今天的视频会分为六个部分。 [1:56] 第一部分，我们先看今天这个光通信赛道长什么样。 [2:00] 第二部分，我们来定整个赛道的上限。 [2:03] 第三部分，我会讲为什么我认为LITE可以占一半以上。 [2:07] 第四部分，我会讲其余的钱怎么分。 [2:10] 第五部分，我们再来单独看两家还没有上市的公司。 [2:14] 分别是Ayar Labs和Lightmatter。 [2:17] 第六部分，看价格。 [2:19] 因为比例定的是目标，什么时候买，要看价格到没到。 [2:23] 那还没订阅的朋友可以订阅我的频道，打开小铃铛，这样就不会错过每期的更新了。 [2:29] 我们现在开始。那我们就先来看这条赛道的全貌。 [2:33] 首先需求这一头没有任何变弱的迹象。 [2:36] 光通信的钱最终都来自几家大型云厂商建数据中心。 [2:40] 今年微软，Google，亚马逊和Meta 这四家公司的资本开支，加起来是7000多亿美元。 [2:46] 资本开支就是公司花在买设备和建数据中心上的钱。 [2:51] Google和微软都已经说明年还会继续增加。 [2:55] 而且光通信分到的那一块，会涨得比整体更快。 [2:58] 台湾富邦证券拆过英伟达几代系统的成本。 [3:02] 今天的GB300机柜，GPU占了整套系统价值的六成多，网络只占了不到一成。 [3:08] 而到576颗GPU连在一起的那一代， GPU降到四成多，而网络涨到两成多。 [3:15] 也就是说钱在系统里搬家，从GPU搬到了网络。 [3:19] 当然这里的网络还包括交换机和铜缆，不全是光，但是这个大方向是很清楚的。 [3:26] 而供给这一头上市公司大致分成四层， [3:29] 最上游的是材料，比如做磷化铟衬底的AXTI。 [3:33] 往下是芯片，比如MRVL，CRDO和ALAB。 [3:37] 再往下是光模块和代工，比如LITE，COHR，AAOI和FN。 [3:43] 最下面的是光纤和系统设备，比如GLW和CIEN。 [3:48] 另外还有横跨这四层的测试，比如上一期讲的VIAV和AEHR。 [3:54] 那看完供给了，还要看时间。 [3:56] 我的判断是这个赛道是几波叠在一起，每家公司走到的位置不一样，可以分成三种。 [4:03] 那就是已经兑现的，订单到了，但是收入还在路上的，以及还在讲故事的。 [4:09] 已经兑现的公司，钱已经进了利润表和现金流， LITE就是最典型的一家。 [4:14] 订单到了，收入还在路上的，比如CIEN的积压订单， [4:19] NOK的AI订单，和AEHR的新签订单。 [4:23] 还在讲故事的是把光直接做到芯片旁边，做进封装里面的， [4:28] 也就是第一期视频里面我们讲过的共封装光学和光互连。 [4:32] 这一类大规模的收入，要到2027年，2028年以后了。 [4:37] 所以整体来看，已经赚到的钱走到了中段，架构的切换才刚开始。 [4:42] 而按刚才那笔账，后面这一段的钱更大，那这就是后面配置的思路。 [4:48] 最大的一块放在已经兑现的那一家，然后再用小钱去占后面的位置。 [4:53] 而后面这一段里，最受关注的两家公司是Ayar Labs和Lightmatter，它们都还没有上市。 [5:00] 它们在第五部分，我也会单独讲。 [5:02] 那说到这两家公司，我认为研究它们最难的一步，是把资料凑齐。 [5:07] 它们没有公开的财报，估值只在一轮轮融资新闻里面出现。 [5:12] 产品走到哪一步，是散在技术会议和采访里的，需要自己一条条去拼。 [5:18] 那在做这两家公司功课的时候，帮助我最多的是Jarsy研究团队的一篇长文。 [5:23] 题目叫做Ayar Labs，AI的未来跑在光上。 [5:27] 那这篇文章有两处，我印象很深。 [5:30] 第一处是它把问题算成了一笔电费账。 [5:33] 按照文章里面的估算，一个大型的AI机柜大约需要 [5:37] 600千瓦的电，而真正花在计算上的只有2到3成。 [5:41] 那剩下的7到8成都耗在用铜线搬数据上了。 [5:45] 所以把铜线换成光，省下来的就是这一大块。 [5:49] 这也是为什么光进到芯片旁边，是这一代AI硬件绕不开的一步。 [5:54] 那第二处是它把Ayar Labs和 Lightmatter的区别讲得很清楚。 [5:59] Ayar做的是一块块小的光芯片，放在处理器旁边，走开放的接口标准。 [6:05] 所以谁家的芯片都能接。 [6:07] 而Lightmatter是把整块底板都做成光的，从互连到软件自己做一整套。 [6:13] 也就是说它们一个做标准件，一个做整套平台，赌法完全不一样。 [6:18] 那这在第五部分我会展开讲。 [6:21] 那再讲回Jarsy本身，它做的是未上市公司的投资和研究平台。 [6:25] 它把自己持有的未上市公司的股权做成1比1对应的代币。 [6:30] 所以投资人可以用比传统私募低得多的门槛拿到这些公司的经济权益， [6:36] 并且支持稳定币和普通的法币付款。 [6:39] 那我们今天要讲的Lightmatter和Ayar Labs 也有望很快会在Jarsy上开放预售。 [6:45] 那具体的时间以平台公布为准。 [6:47] 预售就是先认购份额，之后再转换成正式的代币。 [6:51] 那正式的代币背后是Jarsy持有的这家公司的真实股权1比1对应。 [6:57] 但有两件事要先说清楚。 [6:59] 一是我们拿到的是这部分股权对应的经济收益， [7:03] 所以并不直接等于持有这两家公司的股票。 [7:06] 所以什么时候转换，谁可以参与和什么时候能卖出， [7:10] 都要看产品文件怎么写。 [7:12] 二是这两家公司都还没有公开的收入， [7:14] 份额也不能随时卖掉， [7:16] 所以亏损和锁定的风险大家要自己先算进去。 [7:19] 至于该不该配和配多少， [7:22] 第五部分我会放回仓位里面去算。 [7:25] 此外，那篇文章和Jarsy的邀请链接， [7:28] 我都放在视频说明栏里了， [7:30] Lightmatter的预售开放以后也是从这里进去。 [7:33] 好，资料和渠道说完， [7:35] 接下来再回到我们自己的仓位上， [7:37] 在分配之前还有一件更早的事情要先定。 [7:41] 这件事情就是这一整块光通信应该占总仓位的多少， [7:45] 因为哪怕里面的比例再合理， [7:47] 一旦整块放多了，那一次行业回调也会很难受。 [7:51] 我先讲一段历史， [7:53] 2000年前后光通信有过一次很像的繁荣， [7:56] 当时行业相信互联网流量每100天翻一倍， [8:00] 所以运营商拼命铺光纤、买设备， [8:03] 结果流量是每年差不多翻一倍， [8:05] 所以预期是实际的6倍左右， [8:08] 也就是需求是真的， [8:09] 只是预期高出了太多。 [8:11] 那接下来两年， [8:13] 长途光传输设备市场从51亿美元缩到不到4亿， [8:17] 缩了93%，股价那一头JDSU跌了99%， [8:22] CIEN跌了98%， [8:24] 康宁从113美元跌到了1.1美元， [8:27] 康宁直到今年2月， [8:29] 股价才第一次回到了2000年的高点， [8:31] 所以用了25年。 [8:33] 那今年和2000年最大的不同是买家， [8:36] 当年买设备的很多是借钱扩张的小运营商， [8:39] 后来一批批破产， [8:41] 而今天买设备的是现金最多的几家云厂商， [8:44] 所以我认为今天不是2000年。 [8:47] 但也有一个相似的地方， [8:49] 那就是今年8月，光通信研究机构LightCounting写过， [8:53] 重复下单正在把订单和预测吹大， [8:55] 客户怕拿不到货， [8:57] 所以同一批需求同时向好几家下单。 [9:00] 2000年Cisco的客户也是这样， [9:02] 后来Cisco一次减记了22.5亿美元的库存。 [9:06] 所以我定上限的办法是先问自己一个问题， [9:09] 那就是如果这个赛道跌一半， [9:11] 我能接受总资产亏多少？ [9:13] 上限就是这一整块最多放多少， [9:17] 也就是买的再看好， [9:18] 也不要超过这条线。 [9:20] 那为什么要按照跌一半来算呢？ [9:23] 因为今年就发生过， [9:24] 基本面最强的LITE， [9:26] 从5月中旬到7月底也跌了38%， [9:29] AAOI和AXTI从高点都跌了一半左右， [9:33] GLW和NOK跌了四成左右。 [9:36] 所以一个正常的回调年， [9:38] 这个赛道跌一半并不稀奇。 [9:40] 算法也很简单， [9:42] 上限等于能接受的亏损除以可能的跌幅。 [9:45] 如果能接受光通信让总资产亏10%， [9:48] 跌幅按一半算，上限就是10%除以50%等于20%， [9:53] 能接受亏5%， [9:55] 上限就是10%。 [9:56] 那上限有挡不住的情况， [9:59] 比如真的再来一次2000年跌的是9成以上， [10:02] 那20%的仓位会让总资产亏掉18%， [10:06] 所以上限能做的只有一件事， [10:08] 那就是让这个赛道不至于大到一次行业周期， [10:11] 就伤到投资组合的根本。 [10:14] 好，上限定了， [10:15] 接下来我们再在上限里面分。 [10:17] 我认为LITE可以占这一块的一半以上， [10:21] 我自己就是这么配的。 [10:22] LITE是我在光通信里面的主要持仓， [10:25] 占了一半以上。那在第一期视频里面我讲过， [10:29] 今年7月底LITE跌到600美元出头的那段时间， [10:33] 我一直在650到700美元之间分批加仓， [10:36] 当时也都在Discord会员群里面同步过了。 [10:39] 所以我对LITE的信心是在它跌的时候用加仓表达的， [10:44] 而不是在新高的时候喊出来的。 [10:46] 一个赛道里面放一半以上在一家公司， [10:49] 这听起来很集中，但是集中本身不是问题， [10:53] 问题是集中在哪里。 [10:55] 与其平均分到十几家确定性不一样的公司， [10:58] 我认为不如把最大的一块放在确定性最高的那一家， [11:02] 然后再用剩下的钱去补它的短板。 [11:06] 那LITE凭什么是确定性最高的一家公司呢？ [11:10] 有三个理由。第一，它的利润和现金同时到了， [11:13] 它最近一个季度的收入是10亿美元， [11:16] 同比翻了一倍多。 [11:18] 调整后的经营利润率是36.6%， [11:21] 扣掉资本开支， [11:22] 一个季度还留下将近2亿美元的自由现金流。 [11:26] 很多公司的收入在涨， [11:27] 但是现金却被库存和扩产吃掉了， [11:30] 而LITE是少数三样同时改善的公司。 [11:34] 第二个原因是它卡在瓶颈上， [11:37] 今天整个行业最缺的是磷化铟做的高速激光器。 [11:41] LITE的CEO7月底说， [11:43] 它们的出货还比客户想要的少三成以上， [11:47] 缺货的东西有定价权， [11:48] 它上个季度调整后毛利率超过了50%， [11:52] 公司自己也说小幅提了价。 [11:54] 组装光模块的量很多被中国厂商拿走了， [11:57] 但是利润最高的那一段留在激光器和芯片这一层， [12:01] 而LITE就站在这一层。 [12:04] 而且下一段它还在， [12:05] 公司也刚刚拿到第一笔共封装光学外置光源的订单， [12:09] 会在2027年下半年交货。 [12:12] 同时下个季度的指引收入是12亿多美元， [12:15] 调整后经营利润率接近40%， [12:18] 所以还在往上走。 [12:20] 那第三个原因是英伟达在用真金白银站队， [12:23] 今年向LITE投了20亿美元， [12:26] 所以最懂AI需求的公司愿意拿出这么多钱， [12:30] 这也是一个很强的行为证据。 [12:32] 那LITE贵不贵呢？ [12:34] 10月8号它的收盘价是1048美元， [12:37] 对这个财年的利润是48倍左右， [12:40] 对下个财年是30倍左右。 [12:42] 那按增长的速度来看的话， [12:44] 30倍的估值并不算离谱， [12:46] 但是它离10月6号的新高只差7%左右了， [12:50] 所以还不算是一个真正的回调。 [12:52] 那如果回调了， [12:53] 可以再按照计划分批建仓， [12:55] 如果机会来了， [12:57] 我也会在Discord会员群里面及时更新。 [13:00] 当然集中在LITE就要正视它的三块短板， [13:03] 第一个短板是技术路线， [13:05] 如果共封装光学来的比预期快， [13:08] 那传统光模块的一部分需求会被跳过。 [13:11] 第二块短板是竞争， [13:12] 同行的产能上来了， [13:14] 那价格和利润率都有可能回落。 [13:17] 第三是，我们把投资这个赛道的钱集中在一家公司身上， [13:21] 那么一旦管理层出了问题， [13:23] 良率掉下来，或者大客户把订单转给别人， [13:27] 那任何一件事情都会直接打到这一大块仓位上。 [13:31] 所以接下来的每一组都是在补这三块短板中的一块。 [13:35] 好，剩下来的钱我不给每家写死一个比例， [13:39] 每一组我只给一个合计的范围， [13:42] 那至于组里面买哪几家， [13:44] 各买多少，大家可以自己判断， [13:46] 也可以看谁先跌到建仓的区间。 [13:49] 那第一组是补技术路线这块短板， [13:51] 合计15%到25%。 [13:54] 那这一组的公司有个特点是， [13:56] 不管光模块还是共封装光学赢都还在。 [14:00] GLW做光纤，所以不管哪种技术光都要在光纤里面走， [14:04] 客户和它签的是好几年的长约， [14:07] 还先付了10亿美元的预付款。 [14:09] CIEN做数据中心之间的长距离设备， [14:12] 积压订单是85亿美元， [14:14] 公司预计年底超过100亿。 [14:17] VIAV做测试， [14:18] 不管哪条路线赢都要测， [14:20] 路线越新测的就越多， [14:22] 但它也是测试这一层里面光通信比例最高的一家， [14:26] 而且已经体现在收入和利润率上了。 [14:29] MRVL做光模块里面的信号处理芯片， [14:32] 今年又收购了做光互连的Celestial AI， [14:35] 所以两条路线它都有。 [14:38] 第二组是补竞争和单一公司这块短板的， [14:41] 合计10%到20%。 [14:44] 这一组补的是同一批订单里的其他环节， [14:47] LITE的份额万一被抢了， [14:49] 抢走它的很有可能就是在这一组里。 [14:52] COHR是光模块的另一家龙头， [14:55] 它的利润已经证明了， [14:56] 但是现金还要再观察。 [14:58] FN是代工厂， [15:00] 所以它不押哪一家光模块公司会赢， [15:03] 它的利润率天生就薄， [15:04] 但它是这一组公司里面最便宜的， [15:07] 对下个财年的利润只有22倍左右， [15:09] 而且比今年的高点也低了三成多， [15:12] 所以这一家公司也值得考虑。 [15:14] CRDO和ALAB是芯片， [15:16] 增长快，但是新产品也要先垫钱。 [15:19] TSEM是硅光代工， [15:22] 它的账本干净，但是现金流还没有转正。 [15:24] NOK的AI订单比收入跑得快得多， [15:28] 所以我们要等订单变成收入。 [15:30] 第三组是赌拐点， [15:32] 合计0%到5%， [15:34] AXTI赌的是出口许可证和从亏损到盈利， [15:38] AAOI赌的是收入放量之后利润能不能跟上， [15:42] AEHR赌的是订单变成收入， [15:44] 硅光从配角变成主角。 [15:46] 那这三家公司的弹性最大， [15:48] 风险也最大，所以这一组不配也完全可以。 [15:52] 那最后就是还没有上市的公司了， [15:54] 可以配0%到10%， [15:57] 这个在第五部分我会单独讲。 [15:59] 那把这几组加起来， [16:01] 我给三个例子，偏稳的配法是LITE60%， [16:04] 第一组25%，第二组15%， [16:08] 居中的配法是LITE55%， [16:10] 第一组20%，第二组15%， [16:13] 第三组3%，未上市公司7%， [16:17] 偏进取的配法是LITE50%， [16:21] 第一组15%，第二组20%， [16:24] 第三组5%，未上市10%， [16:27] 那这三种加起来都是100%， [16:29] 但是差别在于你愿意承担多少弹性。 [16:33] 那没有放进来的几家公司， [16:35] 我也说一下，Cisco最确定也最便宜， [16:38] 但是AI只占它收入的一成左右， [16:40] FORM的方向也很清楚， [16:42] 但是共封装光学只占它收入的2%到3%， [16:45] 所以买这两家公司都买不到多少光通信， [16:49] 此外，POET和Sivers还在故事阶段， [16:52] 没有量产订单，所以我也不考虑。 [16:56] 好，那我们接下来再来单独分析一下， [16:58] 之前没有讲过的这两家未上市公司， [17:01] 也就是Ayar Labs和Lightmatter， [17:02] 每家公司我们都看三件事情， [17:05] 分别是它是做什么的， [17:07] 竞争力在哪，以及有没有上市的机会。 [17:10] 那我先说它们要解决的问题， [17:12] 今天AI芯片之间大多数要靠铜线传数据， [17:16] 但是铜线只能在一个机柜里的短距离用， [17:19] 速度越高越耗电， [17:21] 而光模块能传的远， [17:23] 但它插在服务器的边上， [17:24] 离芯片很远，所以信号要先在铜线上走一段， [17:28] 芯片越多，这一段铜线就越会成为瓶颈， [17:32] 那这两家公司做的， [17:33] 都是把光直接做到芯片旁边， [17:36] 让数据从芯片出来就是光。 [17:39] 那我们就先来看Ayar Labs， [17:41] 它有两样产品，一样叫做TeraPHY， [17:44] 这是一块很小的光芯片， [17:46] 和GPU封装在一起， [17:48] 在芯片旁边就把电信号变成光。 [17:50] 而另外一样叫做SuperNova， [17:53] 是单独的激光光源， [17:54] 给这些光芯片供光， [17:56] 芯片由GlobalFoundries代工。 [17:58] 那它的竞争力在于， [18:00] 它是这条路线上出货最早的一家公司， [18:02] 它的投资人名单也很特别， [18:05] NVIDIA，AMD， [18:06] 英特尔，联发科都在里面， [18:08] 所以几家竞争对手都投了它， [18:10] 这说明它是一个中立的选择。 [18:13] 这对于自己不做光学的定制芯片厂来说， [18:16] 是最自然的供应商。 [18:18] 在今年3月，它融了5亿美元， [18:20] 估值是37.5亿， [18:22] 9月又追加了1.5亿， [18:24] ARK的基金在7月底， [18:25] 已经按照大约50亿美元给它估值了。 [18:28] Jarsy那篇研究文章里， [18:30] 把它的护城河归成了三条， [18:32] 除了这几家大厂同时投资之外， [18:34] 还有两条，一是用标准的芯片工艺就能造， [18:37] 不需要特殊的材料和专门的工厂， [18:40] 二是我们前面说的开放接口标准， [18:43] 那把这几条加在一起， [18:45] 它更像一个谁都能用的标准件。 [18:47] 那它的弱点也很清楚， [18:49] 那就是到今天，它还没有公开任何一个量产客户， [18:53] 也没有公开收入。CEO自己说， [18:56] 要到2027年年底才能通过量产认证， [18:59] 客户大规模使用， [19:00] 要到2028年以后。 [19:02] 至于上市机会，CEO在今年3月说过， [19:05] 这一轮是准备上市之前的最后一轮融资了。 [19:08] 它的CFO做过上市公司的CFO， [19:11] 董事会里也有带公司上市过的人。 [19:14] 那我们再来看看Lightmatter， [19:15] 它的路线更大一些。 [19:17] 核心产品叫做Passage， [19:19] 这是一块很大的光芯片底板， [19:21] 其他芯片直接放在上面， [19:23] 数据在整块底板上用光来走。 [19:26] 它还有自己的光芯片模块和激光光源， [19:29] 等于想做一整套平台。 [19:31] 它的竞争力在于，它的产品线是这条路线上最全的。 [19:35] 代工和封装的合作方有GlobalFoundries， [19:38] Amkor和日月光。 [19:40] 它的CFO是英伟达原来的投资者关系负责人， [19:43] 所以这也是很明显的在为上市， [19:45] 做准备的信号。 [19:47] 它的弱点，一是今年的新产品大多数还在送样和评估阶段， [19:52] 所以没有公开的客户和收入。 [19:54] 二是方向调整过一次， [19:56] 早期做光计算，后来转成了光互连。 [19:59] 三是估值，2024年那一轮是44亿， [20:02] 到现在基本没动。而Ayar Labs今年被投资人上调了三成多。 [20:07] 那在上市机会方面， [20:09] CEO在2024年说过， [20:11] 那一轮也大概是最后一轮私募融资了， [20:14] 之后两年都没有新的定价融资， [20:16] CFO也到位了， [20:18] 但是同样还没有递交招股书的消息。 [20:21] 那这两家公司的竞争对手是一样的， [20:23] 而且都很强。英伟达和博通自己的共封装光学交换机已经开始出货， [20:29] MRVL今年花了32.5亿美元首付买下了Celestial AI， [20:33] 它的年报里直接把Ayar Labs和 Lightmatter列为了竞争对手。 [20:38] 所以这两家公司的结局不一定是上市， [20:41] 也可能是被大公司买走， [20:43] Celestial AI就是被买走的那一个。 [20:46] 那这一格应该怎么配置呢？ [20:48] 我的判断是可以占光通信这一块的5%到10%， [20:52] 但它是可选的。 [20:53] 那为什么值得配呢？ [20:55] 因为LITE也占了一半以上， [20:57] 这个组合最大的风险就是技术路线切换， [21:01] 而这两家公司正好站在了路线的另一边。 [21:04] 那路线切的越快， [21:06] 它们就越受益，所以这一小格能对冲一部分LITE的风险。 [21:10] 那为什么只是可选呢？ [21:12] 第一个原因是时间更远， [21:15] 它们的收入要到2028年以后了， [21:17] 第二是看不清，它们没有公开的财报， [21:20] 价格也不是每天由市场决定的。 [21:22] 第三个原因是未上市公司的流动性比较差。 [21:26] 那想配这一个的话， [21:28] Lightmatter和Ayar Labs 有可能会很快在Jarsy上开放预售， [21:32] 所以这是一个可以留意的渠道， [21:34] 但是开放时间，预售规则和最后拿到的权益都以平台说明为准。 [21:40] 好，比例定了， [21:41] 最后一个问题就是什么时候买？ [21:43] 前面几期视频里面， [21:45] 我给大部分公司都写过区间， [21:47] 10月8号，光通信整个板块回调了一天， [21:50] GLW收在152.83美元， [21:53] 已经进了第三期给的第一个区间145到155美元了。 [21:58] 但是按照第三期说的， [22:00] 进了区间还要看两件事， [22:02] 分别是10月27号财报光通信的增速能不能守住30%， [22:06] 和那20亿的增发实际卖了多少？ [22:09] 离区间很近的，还有AXTI， [22:12] NOK，TSEM和VIAV， [22:14] 它们都只差2%到5%了。 [22:17] 那其他的大多数还在区间上方， [22:20] 比如MRVL区间上沿是208美元， [22:23] 现在是275。所以这些视频中的比例是一个目标， [22:28] 而不是今天一次性买齐的清单， [22:31] 那我会按照两条规矩来执行。 [22:33] 第一条规矩是先买到了区间的， [22:35] 哪家公司先跌进区间， [22:37] 就先把它那一组填一部分， [22:40] 其余的现金先留着。 [22:42] 第二个规矩是每一家都有条红线， [22:44] 比如LITE的红线是1.6T的份额连续被抢， [22:48] 利润率掉下来，CIEN是毛利率守不住45%， [22:52] NOK是新订单接不上， [22:54] VIAV是数据中心的内生增长掉下来， [22:57] 那如果红线碰到了， [22:58] 那一个就要重新评估。 [23:01] 好，接下来我们再来看看光通信空头的观点， [23:04] 一共有4条，第一条是缺货结束， [23:07] 今天的订单和利润有一部分是来自缺货的， [23:10] 等供应跟上，订单会掉的比需求快， [23:13] 定价权也会先走。 [23:15] 第二个观点是技术路线， [23:17] 共封装光学来的比预期快， [23:19] 传统光模块的需求会被跳过一部分， [23:22] 这对LITE的影响最大。 [23:24] 第三个观点是资本开支集中， [23:26] 整个赛道的需求都来自同一批云厂商， [23:29] 所以它们放慢一次，所有的公司都会一起受影响。 [23:33] 第四个空头观点是， [23:35] 它们的价格已经不便宜了， [23:36] 就算10月8号回调过， [23:38] 多数的公司还在区间上方， [23:41] 所以好消息已经算进去了不少。 [23:43] 那这四条决定的是仓位， [23:45] 而不是方向，先定上限再分组， [23:48] 最后等价格，就是为了让这四条里任何一条发生的时候， [23:52] 都不会伤到根本。那接下来两个月是验证这套配置的密集期， [23:57] 10月22号NOK财报， [23:59] 10月27号GLW， [24:01] 10月29号AXTI， [24:03] VIAV也在10月底。 [24:05] 10月下旬四家云厂商的财报， [24:07] 会更新明年的资本开支， [24:09] 这是最重要的。11月初有LITE， [24:12] COHR，AAOI和ALAB的财报， [24:16] 12月前后是CIEN， [24:18] CRDO和MRVL的财报。 [24:20] 好，那视频的最后我再总结一下， [24:23] 今天配光通信， [24:24] 我会分三步，那就是先定上限， [24:27] 然后再在上限里面， [24:28] 把一半以上放在LITE， [24:31] 其余的钱按照补短板分成三组， [24:33] 最后再等价格。还没有上市的 Ayar Labs和Lightmatter， [24:37] 可以占到5%到10%， [24:39] 用来对冲技术路线， [24:41] 但是这一格是可选的。 [24:43] 这套比例是我的研究框架， [24:45] 每个人的仓位上限， [24:47] 都要按照自己能承受的亏损去算。 [24:49] 那最后再提一句， [24:51] Jarsy讲Ayar Labs的那篇研究文章， [24:53] 我放在说明栏里了， [24:55] Jarsy也在不断的加入新的未上市公司， [24:58] Lightmatter和Ayar Labs的预售也快开放了， [25:01] 所以大家如果想留意的话， [25:03] 可以用我的邀请链接， [25:04] 先注册一个账号， [25:06] 在有新公司上线的时候， [25:08] Jarsy会及时发邮件通知注册的用户， [25:10] 就不用大家自己一直盯着了。 [25:13] 好，那这就是本期视频的全部内容了， [25:16] 欢迎点赞订阅，打开小铃铛， [25:18] 我们下期视频再见。