摩根大通财报印证消费韧性 克罗格裁员揭开低增值股困局

✨【投资TALK君1507期】消费者韧性十足！UNH财报强劲！30%，食品零售大幅裁员！✨20261013#CPI #nvda #美股 #投资 #英伟达 #ai #特斯拉 — 投资TALK君

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高利率环境下优质科技债收益率逼近权益溢价，缺乏内生增长的防御型传统巨头正沦为价值陷阱，被迫借裁员与回购粉饰每股收益。

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Key ideas

  • 半导体板块过去一周出现高波动回调（-7.7%），但拉长至过去一个月累计上涨3.2%，反观银行（-10.4%）、国防（-6.9%）与REITs（-4.1%）等低增速价值防御板块在无风险利率飙升下遭遇更剧烈的估值压缩。 (0:00)
  • 摩根大通Q3财报显示美国消费者依然韧性十足，CCB营收同比增长9%，刷卡消费额增长10%，且信用卡与车贷净冲销率环比从3.34%下降至2.91%，资产质量未现恶化。 (10:00)
  • 联合健康（UNH）Q3营收超预期1.5%、EPS超预期12.7%，前瞻PE已从前次财报的22倍高位回落至17倍附近的合理偏低区间，对应未来三年13%-16%的长期复合增长目标具备较高吸引力。 (11:42)
  • 食品零售巨头克罗格（Kroger）宣布未来三年裁员30%，暴露其营收增长停滞（1%-2%）且毛利率被锁死在23%的困局，被迫依赖大幅裁员和股票回购维系EPS虚假增长，成为高利率下价值陷阱的典型案例。 (14:48)

Detailed notes

## Background 该视频由 YouTube 频道“投资TALK君”于 2026 年 10 月 14 日发布。视频简介主要提供了 Seeking Alpha 旗下的 Alpha Picks、Quant Growth and Income 等选股策略与捆绑订阅工具的推广链接。

## TL;DR 本期节目回顾了美股最新财报季初期的盘面表现，指出半导体板块的回调属于情绪错配，而无风险利率高企对平庸价值股的估值杀伤力远大于成长股。摩根大通财报显示美国消费者刷卡金额增长且坏账率健康，展现出稳固的消费韧性；联合健康（UNH）财报超预期且前瞻市盈率回落至 17 倍区间，具备长期复合增长的配置价值。最后，节目深度剖析了传统零售巨头克罗格（Kroger）宣布裁员 30% 背后的财务困局，警示投资者警惕营收停滞、仅靠回购和裁员粉饰 EPS 的传统价值陷阱。

## Atmosphere & style 节目的整体风格理性严谨且极具穿透力，主讲人以清晰的财务逻辑和数据对照破除市场恐慌情绪。叙事从开盘时半导体的剧烈震荡层层抽丝剥茧，转入底层宏观利率与企业资产负债表的深度复盘，节奏沉稳而胸有成竹。聆听过程如同参与一场高信息密度的专业投研复盘，既有对极端市场行情的冷静平抑，也有对企业财务工程背后残酷现实的尖锐剖析。

## Bulletin - [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=0s) 半导体板块过去一周出现高波动回调（-7.7%），但拉长至过去一个月累计上涨3.2%，反观银行（-10.4%）、国防（-6.9%）与REITs（-4.1%）等低增速价值防御板块在无风险利率飙升下遭遇更剧烈的估值压缩。 - [10:00](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=600s) 摩根大通Q3财报显示美国消费者依然韧性十足，CCB营收同比增长9%，刷卡消费额增长10%，且信用卡与车贷净冲销率环比从3.34%下降至2.91%，资产质量未现恶化。 - [11:42](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=702s) 联合健康（UNH）Q3营收超预期1.5%、EPS超预期12.7%，前瞻PE已从前次财报的22倍高位回落至17倍附近的合理偏低区间，对应未来三年13%-16%的长期复合增长目标具备较高吸引力。 - [14:48](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=888s) 食品零售巨头克罗格（Kroger）宣布未来三年裁员30%，暴露其营收增长停滞（1%-2%）且毛利率被锁死在23%的困局，被迫依赖大幅裁员和股票回购维系EPS虚假增长，成为高利率下价值陷阱的典型案例。

## Key takeaways - [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=0s) 市场对半导体“崩盘”的恐慌属于情绪错配，高Beta动能板块的剧烈震荡是其固有属性，过去一个月其表现远好于遭遇杀估值的传统价值股。 - [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=0s) 美股市场参与度出现明显分化：纳指与罗素2000均线参与度处于弱势与超卖区间，而标普500短期均线参与度强劲反弹至61%，呈现局部修复信号。 - [05:00](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=300s) 在10年期美债收益率超5.2%的背景下，Meta等顶级企业债提供高达6.24%的确定性回报，显著压缩了股市整体的风险溢价空间。 - [05:00](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=300s) 无风险利率高企使得资本回报率（ROIC）平庸（7%-10%）且缺乏内生增长动能的防守型标的彻底丧失配置吸引力，成为近月杀估值的主力。 - [05:00](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=300s) 当前宏观环境处于罕见的高利率与AI产业周期双重叠加期，摩根大通已在为美债收益率突破6%及通胀高黏性等极端情景做防守准备。 - [10:00](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=600s) 信用卡欠款余额上升并非消费者财务恶化的标志，美国经济本质由信贷扩张驱动，评估消费健康度的核心指标是坏账冲销率是否失控。 - [10:00](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=600s) 摩根大通房贷净冲销率维持在-0.03%，信用卡与车贷净冲销率同比与环比均出现回落，印证强劲的劳动力市场有效支撑着底层居民信贷资质。 - [11:42](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=702s) 联合健康（UNH）长线估值中枢为18倍PE，常规波动区间在16-20倍，当前从22倍回落至17倍属良性估值消化而非基本面爆雷。 - [11:42](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=702s) 依靠稳定的15%年化EPS复合增速，联合健康无需依赖估值倍数扩张即可在5年内实现业绩与股价翻倍，若进一步回落至16倍PE将构成高确定性加仓点。 - [14:48](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=888s) 克罗格未来三年营收预期仅增0.3%-2.1%，其实质无法提升商品销量，仅能顺应2%的通胀进行终端提价传导。 - [14:48](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=888s) 克罗格近5年EPS预期增长40%与营业利润仅增20%形成背离，其每股收益增长完全依靠持续回购股份与裁员砍管理费等财务工程硬撑。 - [18:14](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=1094s) 高利率时代筛选价值股不能仅看低市盈率表面指标，必须严密甄别企业是否具备健康的内生业务扩张能力与股息安全增长潜力。

## Detailed walkthrough ### [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=0s) 市场盘面回顾：半导体回调背后的情绪与周期视角

第三季度美股财报季由银行板块拉开帷幕。本期内容聚焦三大核心问题：从摩根大通（JPMorgan Chase）财报透视高利率与高油价下消费者的实际健康状态；剖析周二盘前发布财报后“先涨后跌”的联合健康（UnitedHealth Group, UNH）其基本面究竟是否存在隐患；探讨传统食品零售巨头克罗格（Kroger）宣布未来三年裁员 30% 背后，传统高负债/低增速企业在高利率环境下的生存逻辑。

周二开盘时，不少投资者在社交平台上对半导体板块的剧烈震荡表达了恐慌，甚至直言“半导体崩盘了”。然而拉长时间轴客观审视，情绪与现实存在明显错配：

```mermaid flowchart TD accTitle: 过去一周与过去一个月各板块表现对比 accDescr: 对比芯片股、大科技与价值/防御板块在过去一周与过去一个月的不同涨跌走势

subgraph Week["过去一周走势（高波动动能回调）"] W1["半导体板块: -7.7%（盘中一度跌近 -10%）"] W2["大科技板块: +0.8%"] W3["标普等权重指数: +0.5%"] end

subgraph Month["过去一个月走势（价值与防御板块杀估值）"] M1["大科技板块: +6.4%"] M2["半导体板块: +3.2%（实际维持震荡偏强）"] M3["标普等权重指数: -0.7%"] M4["REITs: -4.1%"] M5["国防军工: -6.9%"] M6["银行板块: -10.4%"] end

Week -->|"拉长时间周期审视"| Month ```

- 半导体作为典型的高 Beta 动能板块，其高波动性本就是固有属性；过去一个月它不仅没有崩盘，反而累计上涨 3.2%，周二收盘也仅微跌 0.2%。 - 相比之下，原本走势平稳的传统防御及价值板块在过去一个月跌幅惨烈（银行跌超 10%、国防跌 6.9%、REITs 跌 4.1%），说明无风险利率飙升杀伤力最大的恰恰是低增长价值股。 - **市场参与度分化**：纳斯达克 20 日与 50 日均线参与度仅为 28% 和 25%，处于弱势；罗素 2000（Russell 2000）的 20 日与 50 日参与度分别为 37% 和 27%，深处超卖区间；而标普 500 的 20 日均线参与度已强劲反弹至 61%（50 日均线为 38%），短期均线已拐头向上穿过中期均线，显现出局部修复的乐观迹象。

[05:00](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=300s) 利率、利差与资本偏好：以 Meta 债券为例的配置逻辑

市场近期高度担忧美债收益率上升对股市构成的估值压制（PE 压缩）。投资者最核心的困惑在于：“既然无风险利率这么高，为什么还要冒险买股票，而不是直接买债券？”其底层逻辑取决于标的的增长动能与资本回报率（ROIC）：能够维持高 EPS 增速的成长股仍会吸引溢价资金，而 ROIC 仅有 7% 至 10% 的平庸标的在债券面前将彻底丧失吸引力。

以近期股价走势极其强势的 Meta 为例： - **债券利差与回报**：Meta 10 年期债券利差并未随股价从低点 550 美元涨至 766 美元而大幅收窄，仅从 7 月底高点的 120 个基点微降至目前的 102 个基点（1.02%）。结合 10 年期美债收益率周二收盘的 5.22%，当前购买 Meta 10 年期企业债的到期收益率高达 6.24% 左右。 - **配置层面的防守思考**：Meta 拥有 AA- 级信用评级，即使未来 AI 落地不及预期、Muse 变现放缓，其原有的核心基本盘现金流依然能够确保企业绝无违约破产之虞。相比于股票历史平均约 10% 的年化回报，确定性高达 6.24% 的顶级企业债与股市的风险溢价差距已不足 4%。 - 这给权益投资敲响了警钟：在股市中选择所谓的“防守防御型标的”时，若其 ROIC 和真实回报率无法显著跑赢 6%~7% 的优质企业债或美债，在承担股权下跌风险的同时其吸引力已被无风险利率完全吞噬，这也正是 9 月以来众多低增速价值股持续遭杀估值的核心主线。

关于宏观周期，摩根大通在财报会中指出其正为“10 年期美债收益率升破 6%”及“高通胀黏性”等多种极端宏观情景做准备。当前利率周期与史上未见的 AI 周期叠加，历史参照系极其有限。分析市场切忌走入两极：既不能全盘抛弃历史，也不能刻舟求剑地复刻历史。“每一个周期的结束都伴随着参与者的 FOMO 情绪，参与者的行为是一样的，但是每一个周期的基本面都是不一样的。”

[10:00](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=600s) 摩根大通财报：美国消费者的真实韧性与坏账率真相

从摩根大通披露的第三季度数据来看，美国实体消费与企业资产负债表依然展现出惊人的健康度： - **业务增速**：消费者与社区银行（CCB）业务营收同比增长 9%；信用卡及借记卡刷卡消费额同比增长 10%。 - **对信用卡余额上涨的误区纠偏**：市场上常有观点认为信用卡累计欠款额（Outstanding Balance）持续上升说明消费者财务恶化入不敷出。事实上，拉长时间看美国消费本身就是由信贷扩张驱动的，借贷扩张对银行是常态且积极的业务体现，关键痛点仅在于“坏账率（Charge-off）是否失控”。 - **极为稳健的资产质量数据**： - **房贷（Home Lending）净冲销率**：第三季度为 -0.03%，与第二季度的 -0.03% 持平，极度健康。 - **信用卡及汽车贷款（Card Services and Auto）净冲销率**：第三季度预期仅为 2.91%，不仅低于第二季度的 3.34%（环比明显下降），亦低于去年同期的 3.15%（同比下降）。 - 整体而言，得益于稳固强韧的劳动力市场，消费者的信贷资质与消费能力未现崩塌。周三盘前美国银行（Bank of America）财报发布后，可进一步交叉验证消费增速是否如预期稳在 4.5% 左右的健康区间。

[11:42](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=702s) 联合健康（UNH）：业绩亮眼，估值回落至合理偏低区间

联合健康（UNH）在周二盘前公布财报后走出先涨后跌行情，但其底层基本面不仅未受损，反而十分过硬： - **业绩表现**：营业收入超市场预期 1.5%；EPS 增速超市场预期 12.7%。 - **未来成长指引**：市场对未来三年 UNH 的 EPS 增速预期分别为 14%、17% 和 16%，完全契合管理层给出的 13% 至 16%（锚定 15%）的长期复合增长目标。对于一家价值龙头而言，即便估值倍数完全不扩张（维持约 18.5 倍静态 PE），单凭年化 15% 的利润复合增速，5 年时间公司 EPS 即可实现翻倍，驱动股价翻倍。 - **估值区间定位**： - 前瞻市盈率（Forward PE）目前已回调至 17 倍至 17.1 倍附近，而此前三个月（前次季报发布、股价约在 450 美元附近时）PE 曾冲高至 22 倍。 - 纵观 2015 年以来的 10-11 年历史走势，18 倍是 UNH 的估值中枢，常规波动区间在 16 倍至 20 倍之间（极端低点如 2020 年及 2025 年曾下探至 12 倍以下）。 - 在 22 倍以上减仓锁定利润是合理的选择，但当估值回落至 17 倍的中间偏低位置，且基本面正处在前期布局兑现的修复阶段时，已完全没有止损或清仓的逻辑；若后续跌至 16 倍区间，反而构成了确定性极高的加仓良机。

[14:48](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=888s) 克罗格（Kroger）裁员 30%：高利率倒逼传统低毛利巨头“断臂求生”

传统大型食品零售商克罗格（Kroger）宣布未来三年裁员 30%，这一爆炸性新闻揭示了传统防御型零售巨头在当前宏观环境下的残酷生存现状。

```mermaid flowchart LR accTitle: 克罗格通过裁员维持 EPS 增长的财务工程逻辑 accDescr: 展示克罗格在营收停滞和毛利受限的情况下如何通过裁员降低费用并配合股票回购维持每股收益增长

subgraph Operation["营收与运营困局"] A["营收年增速停滞于 1%~2%<br/>（仅覆盖 2% 通胀传导）"] B["毛利率锁定在 23% 左右<br/>（成本刚性，缺乏扩张空间）"] end

subgraph FinancialEngineering["断臂自救与财务工程"] C["三年裁员 30%<br/>大幅削减运营支出（OPEX）"] D["股份持续回购（Share Buyback）<br/>缩小总流通股本分母"] end

subgraph Outcome["粉饰报表结果"] E["营业利润（Operating Income）微增"] F["实现 EPS 复合高增长（五年增约 40%）"] end

A & B --> C C --> E E & D --> F ```

- **缺乏内生增长动力**：克罗格 2026 财年营收增速预期仅为 0.35%，2027 及 2028 财年预期分别为 2.12% 与 1.53%，这意味着其实际销售量毫无增长，仅仅是将每年 2% 的通胀转移至终端货架。 - **毛利天花板被焊死**：2026 至 2028 财年的毛利率预期分别被死死卡在 23.3%、22.93% 和 23.0%，毛利润毫无扩张空间，运营利润增速长期低迷在 2% 附近。面对 6%~7% 收益率的优质大科技企业债，这类毫无 ROIC 吸引力的公司在股权市场上被资金抛弃是必然结果。 - **EPS 假象与裁员动因**： - 数据对比：克罗格每股收益（EPS）从 2021 年的 3.47 美元攀升至 2026 年预期的 4.85 美元，累计增幅达 40%；但同期的营业利润仅从 40 亿美元增至 49 亿美元，增幅仅略超 20%。 - 差异的本质在于“持续的股份回购（缩小分母）”以及“强行压缩管理费用”。在毛利（Gross Margin）受限于供应链与通胀无法提升的死局下，为了兑现对股东的承诺并提振 EPS，唯一的途径便是**大规模裁员**以压低运营支出（Operating Expenses），强行撑起营业利润率。这一案例警醒投资者，未来在高利率时代筛选价值股，必须重点关注其背后是否具备真正的成长空间与业务扩张逻辑。

[18:14](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=1094s) 投资工具与价值选股策略结语

面对高利率时代价值股筛选难度加大的现实，依赖纯粹的低市盈率不再安全。Seeking Alpha 旗下的量化选股策略为此提供了两套参考工具： - **Alpha Picks（核心成长动能策略）**：年初至今（YTD）回报达 22.6%，大幅跑赢标普 500 同期的 14%。 - **Quant Growth and Income（QG&I，高息价值量化策略）**：专门针对价值与派息标的，过去 4 个月基准仅上涨 0.12%，而该策略入选标的累计涨幅接近 10%；其持仓标的平均股息安全性评分为 4.1，股息增速达 13%，平均成本股息率（Yield on Cost）约 3%。 - 该策略工具的核心意义在于协助投资者在高利率环境下收窄标的池，精准识别具备安全股息增幅与成长底色的优质价值股，规避类似克罗格这种缺乏内生增长潜能的价值陷阱。平台现已上线包含试用期及 Alpha Picks 与 QG&I 的联合捆绑订阅优惠。

## Notable quotes > [00:00](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=0s) 半导体崩盘了

> [05:00](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=300s) 既然无风险利率这么高，为什么还要冒险买股票，而不是直接买债券？

> [05:00](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=300s) 每一个周期的结束都伴随着参与者的 FOMO 情绪，参与者的行为是一样的，但是每一个周期的基本面都是不一样的。

> [10:00](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=600s) 坏账率（Charge-off）是否失控

> [14:48](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU&t=888s) 断臂求生

## Mentioned 摩根大通, JPMorgan Chase, 联合健康, UnitedHealth Group, UNH, 克罗格, Kroger, Meta, 美国银行, Bank of America, Seeking Alpha, Alpha Picks, Quant Growth and Income, QG&I, 标普 500, 纳斯达克, 罗素 2000, Russell 2000

## Video description Alpha picks: https://link.seekingalpha.com/3JWJSRT/4HKP84/ QG&I: https://link.seekingalpha.com/3JWJSRT/4Z3MTK/ Bundle: QG&I and Alpha Picks: https://link.seekingalpha.com/3JWJSRT/51GJL6/?sub10=YouTube PRO: https://link.seekingalpha.com/3JWJSRT/4MQCFX/

[Source](https://www.youtube.com/watch?v=Xo-g1pxuxVU)

中文简报

摩根大通财报印证消费韧性，克罗格裁员揭示低增值股困局 高利率环境下优质科技债收益率逼近权益溢价，缺乏内生增长的防御型传统巨头正沦为价值陷阱，被迫借裁员与回购粉饰每股收益。 本期内容回顾了美股最新财报季初期的盘面表现，指出半导体板块的回调属于情绪错配，而无风险利率高企对平庸价值股的估值杀伤力远大于成长股。摩根大通财报显示美国消费者刷卡金额增长且坏账率健康，展现出稳固的消费韧性；联合健康（UNH）财报超预期且前瞻市盈率回落至17倍区间，具备长期复合增长的配置价值。此外，深度剖析了传统零售巨头克罗格（Kroger）宣布裁员30%背后的财务困局，警示投资者警惕营收停滞、仅靠回购和裁员粉饰每股收益（EPS）的传统价值陷阱。 半导体板块过去一周出现高波动回调（-7.7%），但拉长至过去一个月累计上涨3.2%；反观银行（-10.4%）、国防（-6.9%）与REITs（-4.1%）等低增速价值防御板块，在无风险利率飙升下遭遇更剧烈的估值压缩。 (0:00) 摩根大通第三季度财报显示美国消费者依然韧性十足，CCB营收同比增长9%，刷卡消费额增长10%，且信用卡与车贷净冲销率环比从3.34%降至2.91%，资产质量未见恶化。 (10:00) 联合健康（UNH）第三季度营收超预期1.5%、EPS超预期12.7%，前瞻市盈率已从前次财报的22倍高位回落至17倍附近的合理偏低区间，对应未来三年13%-16%的长期复合增长目标具备较高吸引力。 (11:42) 食品零售巨头克罗格（Kroger）宣布未来三年裁员30%，暴露其营收增长停滞（1%-2%）且毛利率被锁死在23%的困局，被迫依赖大幅裁员和股票回购维系EPS虚假增长，成为高利率下价值陷阱的典型案例。 (14:48)

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节目指出，在美债收益率高企的背景下，缺乏内生增长动能与资本回报率（ROIC）的平庸价值股正遭遇严重的估值压缩；投资配置应聚焦于资产负债表健康、具备持续复合增长能力的成长股与高确定性标的，同时客观看待消费韧性与板块轮动。 利率压制与资本偏好：成长溢价对决债券回报 (5:00) 无风险利率高企使得股市投资的底层逻辑聚焦于增长动能与资本回报率（ROIC）。当企业 ROIC 仅为 7% 至 10% 时，其吸引力会被高收益债券迅速吞噬。以 Meta 为例，其 10 年期债券利差维持在 102 个基点，结合 5.22% 的 10 年期美债收益率，AA- 级企业债到期收益率已达约 6.24%。在顶尖企业债确定性极高的情况下，缺乏增长支撑的防守型标的风险溢价不足 4%，这也是近期低增速价值股持续遭到杀估值的主因。 面对摩根大通提及的“10 年期美债收益率或升破 6%”等潜在极端宏观情景，当前利率周期叠加了罕见的 AI 周期。分析市场应避免刻舟求剑，既要理解周期更迭中参与者 FOMO（害怕踏空）情绪的共通性，也要正视不同宏观周期的基本面差异。 盘面波动错配与消费健康：摩根大通财报验证 (0:00) 针对半导体板块出现的震荡，情绪与客观数据存在明显错配。半导体作为高 Beta 板块，过去一周回调 7.7%，但过去一个月累计上涨 3.2%；反而是银行（跌超 10%）、国防军工（跌 6.9%）及 REITs（跌 4.1%）等防御价值板块在过去一个月跌幅惨烈。市场宽度显示标普 500 的 20 日均线参与度已反弹至 61%，短期均线上穿中期均线，显现出局部修复迹象。 摩根大通三季报显示实体消费依然强韧。其消费者与社区银行营收同比增长 9%，刷卡消费额增长 10%。对于信用卡余额上升，核心考核在于坏账率是否失控：三季度房贷净冲销率为 -0.03%，信用卡及车贷净冲销率预期降至 2.91%，无论环比还是同比均保持稳健，反映出稳固的劳动力市场有效支撑了消费者的信贷资质。 联合健康：业绩超预期且估值回落至合理区间 (11:42) 联合健康（UNH）在三季度财报发布后走出“先涨后跌”走势，但其底层基本面扎实。公司单季营收超市场预期 1.5%，EPS 增速超预期 12.7%，未来三年 EPS 预期复合增速落在 14% 至 17%，契合管理层 13% 至 16% 的长期指引。按年化 15% 的利润复合增速计算，即使估值倍数不扩张，5 年内公司利润与股价也具备翻倍潜力。 从估值历史来看，UNH 前瞻市盈率已从此前 22 倍高位回调至 17 倍至 17.1 倍，回落至 2015 年以来 16 倍至 20 倍的常规波动中枢下方。在估值处于中偏低位置且业绩兑现的阶段，盲目止损并不理性；若进一步下探至 16 倍，将构成确定性更高的布局窗口。 克罗格裁员剖析：低毛利巨头的财务工程困局 (14:48) 传统食品零售巨头克罗格（Kroger）计划未来三年裁员 30%，揭示了低毛利传统企业在高利率环境下的生存挑战。克罗格 2026 至 2028 财年营收增速预期仅在 0.35% 至 2.12% 之间，毛利率被死死卡在 23% 左右，这意味着其实际销量缺乏内生增长，仅在被动传导通胀。 克罗格 2021 至 2026 年 EPS 预期累计增长 40%，而同期营业利润仅增长略超 20%。这种 EPS 增速假象主要依靠股份回购缩小股本分母，以及大幅裁员以压降运营支出（OPEX）强行拉升营业利润率。这一现象警示投资者在筛选价值股时，必须警惕缺乏业务扩张支撑、仅靠财务工程修饰报表的价值陷阱。 在高利率与优质企业债收益率高企的背景下，仅凭低估值无法构筑安全边际。投资者需穿透依靠裁员和回购粉饰报表的财务工程，在波动中甄别具备实质内生增长能力、安全股息扩张空间或真实配置价值的核心资产。

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[0:00] 半导体崩盘了 [5:00] 既然无风险利率这么高，为什么还要冒险买股票，而不是直接买债券？ [5:00] 每一个周期的结束都伴随着参与者的 FOMO 情绪，参与者的行为是一样的，但是每一个周期的基本面都是不一样的。 [10:00] 坏账率（Charge-off）是否失控 [14:48] 断臂求生

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[0:00] 第三季度的财报终于拉开了序幕银行板块首当其冲周二盘间发布财报的JP Morgan从他们的财报里我们去看一下消费者在第三季度到底处在什么那个状态之下利率在高位油价在高位对于消费到底有没有影响周二的盘前一家医疗板块公司UNH发布财报发布完财报之后是先涨后跌那财报本身基本面是不是有问题最后在周一的时候市场里边有一条新闻传统的食品零售商Kroger宣布在未来三年裁员30%在高利率的情况下对于这些传统公司意为什么为什么他们要进行裁员所以今天这期内容我们就试图去回答前面的三个问题欢迎大家来到一个不单治疗新闻的专业美股频道我是市场奋学院小涛在开始之前大家记得留言点赞加转发让更多的人可以看到我们这期内容首先我们先回顾一下周二资产价格的走势主要两个原因第一个原因周一是加拿大这边节假日赶安节然后第二个原因是我自己也花了比较长的一个时间去看了三期非常长的一个podcast和视频也是我自己尽下心来然后去学习的一个过程不可能每天为大家做视频我自己也需要这个时间去进行吸氧的一个过程或者学习的一个过程回顾一下周二资产价格的走势今天在我的社交媒体上有人和我说在早上开盘的时候和我说半导体板块崩盘了让我去聊一下半导体板块然后感到非常的恐慌我们退一步去看我看过去一周的一个走势的确芯片板块或者半导体板块下跌的幅度比较大7.7%如果算上早上跌幅的话一度就要将近10%了一周跌了10%的确跌幅比较的大然后同时我们会看到前期大科技股仍然表现出了相当的强势上涨了0.8%等全指数也上涨0.5%也就是在过去一周里边其实整个市场是非常好的起码还是不错的主要就是芯片板块出现了下跌高倍它动能板块出现了下跌但是我们把时间线稍微拉长一些拉长到过去一个月的走势我们看到芯片板块仍然上涨了3.2%科技股上涨了6.4%本权指数反而是下跌了0.7%而在过去一个月的时间里边下跌幅度最大的板块是什么是银行板块下跌了10.4%REITS下跌了4.1%以国防板块下跌了6.9%所以很多价值股板块在利率上涨的这种情况下其实过去一个月下跌的幅度比半导体板块更大半导体板块本身就是一个高波动板块既然我们持有高波动板块我们就对于这些板块的一些特性我们必须要自己掌握我们要知道它的一个波动范围而相反一些相对比较平稳的一些板块像银行一个月能够下跌10%已经是非常大幅度的一个波动了所以从一个相对性的角度去看我们认为过去一个月过去一周半导体下跌了10%我们就应该感到恐慌因为你把时间线拉长的话也就是半导体在过去一个月是很盘的甚至于尾盘的因为尾盘上涨之后我们看一下过去一个月半导体仍然上涨了3.2%好吧所以如果把这点先放在一边的话再回过头去看整个周二市场走势就还好了就基本上是比较平衡的市场最终的一个收盘芯片也只下跌了0.2%前期大割体股上涨0.6等全指数上的0.1所以整个周二的市场其实并没有非常特别波动都是比较小市场参与度这边随着半导体相对会弱一些我们来看一下纳指20均线和50均线还是停留在28%和25%是相当是相对比较弱的同时罗素2000也相对会弱一些二十五式均线分别在37和27五式均线都是在一个超卖的一个位置标普500随着最近这段时间其实很多的一些板块里面的一些标的出现反弹之后看一下标普500二式均线的参与度竟然已经反弹到了61%而与此同时五式均线的参与度仍然在38%说明什么说明标普500里面的一些标的二式均线已经出现了一个拐头的一个现象就是二式均线现在才五式均线以上了所以整体现在的一个市场纳指仍然是在一个悲观的一个位置然后罗素2000也仍然基本停留在一个悲观的位置标普500现在二市均线表现出了一些相对的乐观情绪我们知道最近这段时间随着利率的一个上涨然后市场里面有很多的一些声音那么利率的上涨对于股市未来可能会是一个比较大的一个利空的一个因素因为从投资者的这个角度利率上涨之后我们为什么不去买债权还仍然要投资美股那关于这一点我已经有过解释了利率的一个上涨会影响到一个是EPS的一个体量一个是EP就是市场给给这个EPS给多少的一个估值那利率的一个上涨会影响到PE但是对于一些标的对于一些板块如果他们仍然可以维持比较高的增速投资者仍然会倾向于这些板块和标的但是与此同时相反的话如果有另外一些标的你本身每一年ROIC可能就是在7%到10%的话那在这种情况下市场可能就会比较偏向于债券 [5:00] 过去这段时间我们知道meta这个标的走的相当的强,所以我比较的好奇,因为oracle我们知道走的比较的弱然后oracle的一个利差一直在上升然后就去看一下meta的债券这段时间的利差到底怎么样因为我们感觉上好像股价在上涨利差应该在下降那么但其实我们从这张图里图里白色这条线我们可以看到meta10年期的债券的一个利差这段时间其实还好也没有出现非常大幅的一个下跌从7月底最高点120个基点1.2%现在还是在102个基点差不多下跌了20个基点10个基点到20个基点左右所以下跌的幅度并不大但是股价上涨的幅度其实已经非常大了从最低的550块钱现在已经来到766了就周二的售盘已经到了766了但是我这边其实想说明的一点是我们单如果去现在去看Meta这个债券的话我个人认为从一个比较长期的角度其实已经有比较大的一个吸引力在那边了我们看一下它现在的一个利差1.02%而现在我这边看到现在10年期美债收入多少周二收盘在5.22%5.22加上它的利差1.02得出的一个结果是现在我们去购买10年期meta的债券最终的一个回报在6.23%左右10年平均回报6.23%其实已经比较高了而Meta的一个评级是在两个A界即使未来AI会出现一些问题即使未来Meta把AI先放在一边我们先不聊它未来的一个Muse能够能给Meta带来多少营收和盈利即使未来AI出现问题AI出现放缓但是Meta原本的业务起码不会让Meta这家公司给破产那么只要Meta不破产Meta仍然可以支付现金流那购买债券的风险其实是相当的低所以从这个角度去看我们就需要去思考了对吧如果我们去购买债券的环境现在Meta的债券平均回报6.23%我们如果去投股市的话平均每年的回报10%对吧那也就是这中间的一个差距只有4%都不到了那从这个角度去看当我们在投资股市的时候在股市里面我们去寻找一些比较防守属性比较强的一些标的的时候这时候我们对于这些防守属性比较强的标的他的一个回报他ROIC一定要高如果ROIC不高的话那你还不如直接去购买他的这个债券是不是这个道理因为你购买债券起码比你去购买这些派股系的个股的一个标的他的风险相对要低一些这其实也解释了为什么从9月份以来那么整个十年期历史的一个上涨五年期历史的一个上涨使得很多价值股的一些标题和板块估值出现了一个下跌就是市场就是在杀着背后的一个逻辑线因为对于这些相对比较低增速的一些标的来说随着无风险利率的美债利率这个上涨这些标的本身它的吸引力就没有那么的强了OK然后我们回到JPMorgan的菜单我们来看一下整个消费者的健康状况管理层很有意思他说我们正在为多种宏观情景做准备包括了10年期美债的收入率甚至6%以及通胀持续在高位当然他指出了10年期美债收入率去到6%他背后可以是一些积极的一些因素或者是一些负面的一些因素积极的因素比如说你现在美国这边的一个增速GDP的名义增速非常的高那10年期的利率就应该去到一个更高的一个位置等等对吧然后他们也聊到了当前的一个利率周期被认为是前所未有的可以参考的历史数据是非常有限所以因此非常难去预测消费者的行为其实不单是利率现在参考的一个周期有限我们当下所处的AI的周期意识上是从来没有见到过的所以很多时候我们不是说要完全去忽略历史我觉得我们不要做到两个极端一个极端就是完全忽略历史另外一个极端就是完全去复刻历史就历史上是怎么走的然后直接把历史上的走势完全复合过来而是要在尊重历史学习历史的基础上试图去感受一下周期有没有可能和历史上其他一些周期会出现不一样因为我们现在正在经历的周期和以前没有一个周期是一样的而我所指的一个周期是这个行业的一个发展和这个行业的一个落地最终市场里面每一个周期都一样的是什么每一个周期都一样的是参与者的行为参与者的情绪面这都是一样的或者FOMO的情绪都是一样每一个周期的结束都伴随着或者每一个周期结束之前都伴随着市场和消费者的一个FOMO的情绪这是一样的参与者的行为是一样的但是每一个周期的基本面都是不一样的所以那么连JP Morgan都承认了去预测消费者行为非常的难从我们个人这个角度我们也不应该认为我们会比JP Morgan有更好的视角去预测消费者行为所以消费者行为也好AI的落地也好都是走一步去看一步就不断验证的过程里面JP Morgan还聊到企业的资产负债表现在仍然是比较的稳健然后消费者和社区银行的业务CCB这一块的收入同比增长9%信用卡和借机卡的消费同比增长10%很多人认为就我觉得这是同样的数据然后是讲会有不同的一些解读有一些人解读是现在消费者的体量现在信用卡的累积体量outstanding balance在越来越涨 [10:00] 说明消费者现在健康状况变得越来越糟糕其实不是的我们把时间先拉长你会发现Credit Card Balance余额是一直在上涨的而整个美国的一个消费它就是由信贷所带领的它就是由借贷所带领的所以借贷的一个扩张其实从银行这个角度是一件好事但是同时它需要保证背后的一个坏账率不上升这是他们所需要保证的所以单凭这一组数据比如说信用卡的outstanding balance出现上升就代表消费者的健康状况在虚拟下降完全不能够画上这个等号因为美国的经济和其他国家经济是不一样然后继续看下去他们聊到消费者整体的表现对仍然表现出已经任性在背后目前财务状况仍然非常的健康主要是得益于一个非常强劲的劳动力市场消费者健康状况我们从两个角度去出发一个是home lending 那么在房贷这一块一个net charge off 负的0.03%这是刚刚过去第三季度然后第二季度是负的0.03%几乎没有任何的一个变化car service and auto信用卡和汽车这一块的借贷同样还是net charge of坏账率预测第三季度是2.91%上年的今年的第二季度是3.34%环比还出现了一个下降同比上年的同期是3.15%所以同比也出现了下降环比也出现了下降所以整体来说现在的消费者无论是信贷状况也好还是消费状况也好都是表现出了相当的强劲当然了在周三盘前美国银行的财报发布完之后我们可以进一步的去非常全面的了解消费者的一个增速到底在多少我已经聊过了在4%至5%之间都仍然是一个比较健康的一个状况我估计可能在4.5%左右因为我记得上一次美国银行的CEO在接受采访的时候透露了类似一样的一个数据反正明天在周三早上的时候我们可以去做一个验证然后我们转一个话题换一家公司来看一下UNHUNH是在周二盘前发布早上盘前发布的财报财报数据本身我认为非常的亮眼营收高于市场于7%1.5%然后EPS增速高于市场于12.7%我们来看一下市场对于未来三年EPS增速分别是14%17%和16%那也符合了管理层所给出的未来EPS增速展望它13%至16%之间如果一年做的好的话可能会高于预期但是他们的目标就是能够做到15%其实一家公司如果你每年的EPS增速能够达到15%的话你五年就可以翻一倍了即使假设市场不给你任何估值上的扩张的话五年来说你的股价也可以翻一倍其实都已经是一个比较好的一个结果特别是对于一家价值股公司来说也好能够理解这背后的逻辑假设他估值不变市场就比如说现在静态市盈率是18.48倍市场就永远给他18.48倍的估值股价的上涨就是来自于他们EP的增速每年上涨15%5年之后就是100%让我们来看一下前瞻市盈率FORP截止到周二的收盘是在17倍或者17.1倍前段时间其实也就是在三个月之前发布财报的时候最高去到了22倍我知道我这个频道里面有很多的观众是在那一个时间点就是在450块钱的时候是直接清仓清掉的首先是恭喜大家你回过投资款三个月之前的决定是非常正确的决定我自己本身没有清仓我仍然选择继续持有我说过主要的原因是因为管理层在上一个第二季度财报里面说到26产就在上一年所做的这些准备这个基本面上的一个复苏或者回归其实在第二季度财报还没有完全显现出来接下去的两个季度就是刚刚发布的第三季度和第四季度还会继续显现出来所以我认为这家公司的话可以继续给一些时间的那现在估值来到了17倍就根本就不可能再给我任何的理由在现在价位再选择对他去进行减仓或者清仓就没有理由了甚至于如果就是往下跌比如跌到16倍的话我会选择进行加仓的因为基本面再变得越来越好估值本身我这边画了一条红线红线是在18倍回过头去看从212015年过去10年11年左右的走势18倍应该是处在一个中间的位置中间会有些波动25年的时候最低去到了12倍以下了20年的时候也去到了12倍左右但是正常情况下他就是在16倍至20倍之间去进行一个波动那去到20倍以上稍微小心一些22倍很多观众可以进行减仓或者清仓但是在18倍是一个中间数是几倍的话是中间偏低的如果跌到16倍我完全可以选择去进行加仓甚至于如果基本面变得越来越好我也可以去那经济加藤所以这个标的本身我会选择去持有最后我们一起来看一下公司Kroger他是一家食品的零售商这家公司我认为比较的典型在哪很多这些传统企业他是食品的一个零售商这些传统企业他本身的一个营收增速不会太高我们看这边第一个圈这边市场的预期首先26年26财年这边营收的增速是0.35%未来的两年28财年和27财年和28财年分别是2.12和1.53%你的营收增速只有在2%左右就是有给一个通胀嘛通胀百分之二然后你把通胀全部转移到消费者身上然后你不会有任何一个我们叫做 [15:00] sale的一个growth不会吗同时他的一个margin是多少26残年是23.327是22.9328是23%基本上你的margin不会有任何的expansion你的利润率不会有扩张你的营收增速就是2%你的一个operating income你的运营利润就是每年增速2%就像我前面说到了如果你一家公司你每年的运营利润增速2%的话我且我还没有算他那个ROIC啊如果你单是operating income运营利润这块每年2%那为什么作为一个投资者我不去选择投资债券债券平均每年的回报能够达到2%而且是meta的债券对吧,所以这是一点我们在接下去高利率时代去投资这价值股的时候,我们需要思考的一个问题,就是我到底去投资回报7%至8%的债券。大科技的债券都能够给你汇报要6%至7%了那到底是投资这些债券还是去选择一些价值股的标的因为某些价值股的标的如果本身它的一个RIC不是非常的高的话我们需要去思考停下来去想一下还有没有投资这个理由在背后这是前面的两点然后第三点是我想说的我们看我这边第三个圈这边首先它的eps在2021年的时候是3.47平均每股收益3.47然后到2026年是4.85在这过去五年的时间里边eps增速40%但与此同时我们看到他的一个Operating Income运营利润4个Billion 2021年的时候然后2026年是4.9个BillionOperating Income你算一下差不多20%运营利润增长了20%但是它的一个EPS增速却达到了40%为什么我相信在这段时间公司一定进行了回购使得因为每股收益你总共公司的一个盈利除于你的流通股数除于你总共的股数股数下降你的分母下降就会使得你原本只赚这些钱但这些钱你分到的股东股东数量变少了所以每个股东赚到钱就自然变多了从投资者这个角度我们看的是EPS增速所以对于这些公司把股数下降然后使得一P次增速会比他offer income的增速要快好嘛今天的分享就到这边了财报季度我基本上尽量和大家多聊一些财报通过从财报我们去看一下AI的落地通过财报我们去看一下消费者健康状况通过财报像今天Kroger的财报我们去看一下在未来高利率的时代对于这些公司到底意味着什么像Kroger为什么他要进行裁员因为要使得他的一个margin出现一个上升净利润这一块要出现一个上升Growth Margin已经没办法去fix因为你的成本就在那边净利润怎么上涨通过猜源去使得它的一个运营的一个花费下降然后它的一个运营利润率可以出现上涨那这样的话可以再次提升它EPS这个增速然后是今天的活动来自于Seeking Alpha首先是AlphaPix他们的量化选股策略量化选股策略我已经调过很多次了他们最清楚挑的这三个标的还是不错的YTD他们的走势标不14%他们是22.6%另外他们差不多在4个月之前推出另外一个策略它是也是一个alpha比类似于是alpha px的量化选股策略但是他主要背后所选的这些标的都是一些价值股标的在过去的4个月里边这一个策略本身还是不错的他们所用的benchmark上涨了0.12%但是他们选的一些标题上涨了将近10%了而这些标题本身你可以看到它的一个成利润首先安全评分非常的高4.1%因为背后都是一些派股息的一些标题本身股息率的增长也达到了13%平均成本的收益率达到了3%但是你可以把它理解为是一个工具帮我们在挑选价值股的时候去挑选到一些可能比较适合我们的一些价值股或者把这个范围去缩小但是就像我前面说的接下去在高利率时代我们在挑选价值股的时候我个人认为尽量去挑一些我们认为是有成长背景在背后的如果没有这个成长空间在背后的话会比较的难因为利率对于他们会是一个比较大的影响最后是一个价格免费的一个试用期然后第一年的订阅的话直接省掉50美金另外这边的combo或者bundle是今天刚刚推出来的一个优惠就是前面的alpha px一个quant growth and income就两种不同策略的量化选股全部加在一起原价是1000美金一年1998美金然后现在是719美金一年那么大家如果感兴趣的话在这顶的留言里面可以找到订阅的链接那今天这新闻完之后到这边下期见字幕志愿者 杨茜茜